调研纪要：疫苗行业是未来三年医药最大机会，紧抓智飞康泰沃森

 智飞生物(300122,股吧) 康泰生物(300601,股吧) 沃森生物(300142,股吧) 

未来几年将是国内疫苗行业发展的黄金时期 

全球疫苗市场：重磅产品频出，市场规模近 300 亿美元 近年来，全球疫苗行业市场年均复合增速约 2.8%，据 EvaluatePharma 估测，2015 年市场 规模约 275.5 亿美元，占全球药品市场的 3.4%，预计 2017 年、2020 年全球疫苗市场年销 售总额分别达到 300 亿美元、347 亿美元。 

全球疫苗市场为寡头竞争，近年来前四大疫苗巨头（葛兰素史克、赛诺菲、默沙东、辉瑞） 合计销售额占比维持在全球市场总额的 80%以上，2017 年上述四大巨头的疫苗业务分别实 现销售额 66.5 亿美元、57.6 亿美元、61.6 亿美元、56 亿美元，合计实现销售额 241.7 亿美 元

中国是全球最大的人用疫苗生产国，根据中检院数据披露，我国每年批签发疫苗 5 亿-10 亿 瓶（支），全球排名第一。2012- 2015 年由于国内缺少重磅品种上市，疫苗产值均保持在 150 亿元左右，行业增长陷入停滞。

根据中检院数据披露，2015 年国内具有疫苗批签发许可的企业共 43 家。其中，国外企业 5 家，本土企业 38 家（中国生物技术股份有限公司下属企业 7 家与其他国内企业 31 家）。国 内的 38 家企业按厂址分布在 14 个省/ 直辖市。其中，除中生外的国内具有批签发许可的其 他厂家中，半数以上的企业仅能生产 1 种产品，2012 -2015 年能生产 3 种以上产品的企业 成增长趋势，占比由 20% 增长到 36%

我国疫苗主要分为一类疫苗和二类疫苗。第一类疫苗，是指政府免费向公民提供，公民应当 依照政府的规定受种的疫苗，包括国家免疫规划确定的疫苗，省级人民政府在执行国家免疫 规划时增加的疫苗，以及县级以上人民政府或者其卫生行政部门组织的应急接种或者群体性 预防接种所使用的疫苗。第二类疫苗，是指由公民自费并且自愿受种的其他疫苗。

 二类疫苗主要包括 Hib 结合疫苗、A 群 C 群脑膜炎球菌多糖结合疫苗、ACYW135 群 脑膜炎球菌多糖疫苗、口服轮状疫苗、狂犬疫苗、流感疫苗等。二类苗由于不在国家疫 苗接种规划目录里，费用由接种人员自行承担，接种率相对较低。此外，部分一类苗乙 肝疫苗、甲肝疫苗再次接种或成人接种费用由接种人员自行负责，性质上也属于二类疫苗。二类疫苗生产企业多为民营企业。

国内疫苗市场仍由一类苗为主导，但占比呈现逐年下降趋势。一类疫苗市场主要由国有企业 （六大所+昆明所）主导，2015 年国有企业在一类苗市场的占比约 79%，一类苗占整体疫苗 市场数量的 59%。二类疫苗市场主要由民营企业主导，2015 年整体市场占比约 41%，呈现 逐年增长态势。

此前，国内疫苗市场波澜不惊，最主要的原因是多个重磅品种未登陆国内市场，造成了疫苗 市场整体停滞不前。自 2013 年 DTaP-Hib 四联苗、2014 年 AC-Hib 三联苗、2016 年 EV71 疫苗与二价 HPV 疫苗、2017 年四价 HPV 疫苗与 13 价肺炎结合疫苗、2018 年九价 HPV 疫 苗、五价口服轮状病毒疫苗与四价流感等重磅疫苗相继获批上市后，叠加未来几年内其他国 产重磅疫苗的陆续上市，我国二类苗市场有望新一轮的扩容期。

2016 年全球销售额前十大重磅疫苗 

13 价肺炎球菌结合疫苗：全球最畅销的重磅疫苗 

 13 价肺炎链球菌结合型疫苗已于 2017 年 3 月在国内获批上市，由于国内尚无首剂应用于 6 月龄以上婴幼 儿相应免疫程序的临床试验数据，因此国内获批接种年龄段为 6 周龄至 15 月龄，与国外有 所差别。截止 18 年 6 月 5 日共获得批签发数量 143.1 万支，按照各省最新采购价格 698 元/ 支计算，市场销售额近 10 亿元。由于辉瑞产能供应紧张，目前各地出现了供不应求断苗的 现象，家长给小孩接种的意愿非常强烈

目前，国内厂商共有 4 家步入临床阶段，其中沃森生物的 13 价肺炎球菌结合疫苗已完成报 产并被纳入优先评审名单，康泰生物旗下的民海生物正处于临床 3 期、兰州所正处于临床 2 期、北京科兴处于临床 1 期。智飞生物在研的 15 价肺炎球菌结合疫苗已获得临床批件，尚 未开展临床。

沃森生物 13 价肺炎球菌结合疫苗有望于年底前获批（已经完成药理毒理技术评审环节），且 相较于辉瑞产品适龄接种人群更广，前景空间广阔。沃森生物 3 期临床试验的临床试验对象 为 6 周-5 岁婴幼儿，因此我们判断上市获批的接种年龄段较辉瑞产品（国内获批 6 周龄至 15 月龄）更广，市场潜力更大。

智飞生物：重磅品种陆续获批，助推公司未来业绩持续高增长

AC-Hib 疫苗步入高速放量期，今年有望实现实现销量 600 万支。2016 年受山东疫苗事件的 影响，二类苗行业销售渠道陷入停滞状态，延缓了三联苗的快速放量的节奏。随着上述事件 的影响逐渐淡去以及销售渠道重塑完毕后，根据公司年报，2017 年三联苗销售近 400 万支， 恢复了高增长态势。AC-Hib 三联疫苗已经步入了快速放量阶段，预计未来三年有望分 别实现 600 万支、800 万支、900 万支销售量，按照每支 216 元/支（含税）、每支净利润约 100 元测算，2018-2020 年有望分别实现销售额 12.6 亿元、16.8 亿元、18.9 亿元，分别贡 献净利润 6 亿元、8 亿元、9 亿元。

四价 HPV 疫苗销售态势非常良好，九价 HPV 疫苗上市后实现了 16-45 年龄段全覆盖。我们 预计一季度公司四价 HPV 疫苗销量约 70 万支左右，销售态势非常良好。根据各省公共资源 平台及中检所披露，截止目前四价 HPV 疫苗已在 27 个省份中标，共计获得批签发数量 205 万支，预计全年有望实现 500 万支左右销量。九价 HPV 疫苗获批适龄接种人群为 16-26 岁女性，与四价 HPV 疫苗的适龄接种年龄段形成互补，随着国内批签发数量的提升，我们 预计将成为四价HPV疫苗的有益补充，截止目前九价HPV疫苗已获得批签发数量6022支。

五价口服轮状病毒疫苗获批，公司产品线再填重磅品种。4 月 20 日公司公告，公司独家代理默沙东的五价口服轮状病毒疫苗获批，产品线再填重磅品种。根据默沙东年报，五价口服 轮状病毒疫苗 2017 年销售额约 6.9 亿美元，位居全球销售额前十大疫苗之列，市场空间巨 大。假定未来我国年均新生儿数量约 1600 万，五价口服轮状病毒疫苗接种率将达到 40%以 上，按照每剂 300 元/支即每人份 900 元计算（美国每剂价格 62 美元、香港每剂 600 港元， 国内定价打个折扣），国内市场规模约 58 亿元。根据公司此前公告与默沙东签订的代理合同 测算，未来每年有望为公司带来 3 亿元以上净利润。

康泰生物：研发管线最为丰富的疫苗企业之一

四联苗迎来发展契机，已步入快速放量阶段且具有持续性。根据药监局及中检院披露，去年 四季度赛诺菲巴斯德的五联苗8批次未通过批签发暂停供应(预计18年三季度末才能重新上 市)叠加 11 月份长生生物(002680,股吧)与武汉所百白破疫苗效价检测不合格，造成了市面疫苗供应紧张， 康泰生物的四联苗作为最佳替代产品助推了销量的快速提升。2017 年及 18 年一季度四联苗 分别实现 150 万支、85 万支销售量，18 年全年有望实现 400 万支以上销量。与此同时，康 泰生物正加强销售队伍的建设，补足短板，预计即使赛诺菲巴斯德的五联苗重新上市， 对四联苗的放量节奏影响不会太大。

公司研发管线梯队丰富逐渐步入收获期，公司价值有望得到重塑。

1）报产品种：主要有 23 价肺炎球菌多糖疫苗、吸附无细胞百白破联合疫苗、冻干人用狂犬病疫苗(MRC-5 细胞)、四 价流脑、冻干 b 型流感嗜血杆菌结合疫苗等，前两个产品均已完成现场核查。狂犬病疫苗 (MRC-5 细胞)为世界卫生组织推荐使用的“金标准”疫苗，具有免疫原性强、副反应少、无 致瘤性等优点，目前国内厂家仅成都康华获批，但由于生产工艺复杂、产率少，近年来批签 发数量不高，公司产品目前正处于现场检查阶段，预计 2018 年底左右获批，届时将成 为公司另一重磅疫苗品种。

2）处于 III 期临床品种：主要有 13 价肺炎球菌结合疫苗、Sabin 株脊髓灰质炎灭活疫苗(Vero 细胞)、冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)等品种。13 价肺 炎球菌结合疫苗为全球最为畅销的疫苗品种，17 年销售额约 56 亿美元（辉瑞年报），目前 公司产品进度仅次于沃森生物，我们预计有望于 2020 年获批。Sabin 株脊髓灰质炎灭活 疫苗(sIPV)同样为重磅品种，目前WHO 全面推行 IPV 取代 OPV，由于国内产能不足仅北生研和昆明所的产品获批，因此采取“1IPV+3OPV”的序贯免疫策略是减少 IPV 使用剂次又 能保证更多婴幼儿接种的折中之选。2016 年 IPV 被纳入国家免疫规划，未来随着产能逐步 爬坡，IPV 将全面取代 OPV，替代空间巨大，预计公司的产品有望于 2020 年获批

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