智能操作系统领导者，中科创达手机业务增速稳健，汽车是新业务

一、中科创达全球领先的智能操作系统产品和技术提供

1.1 具备核心技术的软件公司

致力于研究开发操作系统技术，其研发技术全球领先。

公司深耕智能终端、智能物联网、智能网联汽车三大板块。根据公司2021年年报披露，在公司的业务版图中，智能软件、智能物联网和智能汽车分别占别39.5%、30.8%和29.7%。

智能终端为第一发展阶段。

自2008年创立以来，公司致力于研发 Android/Linux 核心技术并乘借智能手机的良好发展趋势以及对操作系统核心技术的深钻及积累，在2012年以后进入快速发展阶段。

智能网联汽车为第二发展阶段。

公司自 2013 年正式进入智能汽车业务领域，并于2015年成功登陆创业板同时为实施 2.0 转型升级奠定基础。公司主营业务领域从智能手机扩大到智能车载，无人机，VR，机器人和 IP Camera 为主的智能硬件。

智能物联网为第三发展阶段。

2021 年公司继续以物联网操作系统为核心，以 SoM 产品、智能视觉、智能语言、FOTA 等技术为切入点，融合 AI、5G、云等技术，强化公司产品及智能平台技术，其核心技术在市场中竞争优势显著。

股权结构稳定，激励计划调动员工积极性。

公司控股股东及实际控制人为赵鸿飞，持有公司28.78%的股份。公司于2021年实施限制性股票激励计划，此次股权激励拟授予限制性股票不超过203.38万股（占总股本 0.48%），激励对象共计 240 人，涵盖高管、中层、核心技术人员。

核心团队稳定，从业经验丰富。公司核心团队均为行业老将，从业经验丰富，能更好地把握行业动向与产品迭代更新。

1.2 智能操作系统为核心，创新技术发展

公司深耕智能软件业务、智能网联汽车业务、智能物联网业务三大产业链。

公司坚持“技术为本，生态为王，坚定全球化”的战略核心，以智能操作系统技术为核心，不断在智能软件业务、智能网联汽车业务和智能物联网三大领域进行技术革新。

公司为产业界提供“IP+服务+解决方案”的一体式的软件产品及解决方案。其中，智能软件业务系统支持范围广泛，如 Android、Linux、鸿蒙、Windows 等。

同时伴随着 5G 技术的发展，对公司智能软件业务的革新开辟新的局面。在智能网联汽车业务中，公司基于 SOA 架构的融合座舱平台，研制出智能泊车的 AVM（全景环视系统）、APA（自动泊车系统）界面以及 3D 图形渲染技术，为客户打造出沉浸式泊车画面。

自动驾驶创新技术支持从 AVM、APA、RPA、HPA 到 AVP 的全链产品、技术及解决方案。

公司还自研了 SOA 智能软件平台，促进汽车行业的发展。公司在智能物联网领域中，构建以 loTOS 为核心的端（终端），边（边缘计算），云（云服务）分布式 OS 的一体化及解决方案。

公司各项收入显著增加。

分行业看，2021年公司智能软件收入16.3亿元，增速40%。智能网联汽车收入12.2亿元，增速 59%。智能物联网收入12.7亿元，增速 83%。

分产品看，2021年公司软件开发提供了 15.1 亿元的收入，增速为57.7%；技术服务提供了 13.5 亿元的收入，增速为 41.5%；软件许可提供了 1.3 亿元的收入，增速为11.3%；商品销售及其他提供了 11.4 亿元的收入，增速为 89.5%。

软件开发是公司21年的主要收入来源。各项产品业务营收逐年高速增长，公司产品业务逐年扩大规模。

1.3 公司财务表现向好，未来可期

公司营业收入高速增长，归母净利润稳步提升。近年来，公司营业收入稳步增长，2020/2021年的营业收入分别为 26.3/41.3 亿元，同比增长 43.9%/57.0%。2022年第一季度较上年同期增长 45.81%。

利润端看，2020/2021年，公司实现归母净利润 4.4/6.5 亿元，同比增长86.6%/46.0%。2021年，公司加大研发投入以及建设新型组织体系，加大投入管理费用，造成公司净利润增速下降。但随着公司研发和管理过程的推进，研发和管理成果将逐步兑现，公司未来业绩可期。

软件开发和技术服务为公司的两大核心业务。

2019-2021年，软件开发和商品销售的占比逐渐增加，反映了公司在新行业新赛道中逐步拓展。公司2021年软件开发、技术服务、软件许可和商品销售的毛利率分别为50.9%/43.9%/78.6%/14.5%。其中软件许可的毛利率较高，因其复用率高。2019-2021年公司产品毛利率总体来看走势相对稳定。随着公司在新行业中的深耕，毛利率有望稳中求提升。

毛利率走势较为平缓，公司研发费用率飞速增长。

2019-2021年，公司毛利率分别为42.6%/44.2%/39.4%；公司净利率分别为13.0%/17.2%/15.3%。短期内，公司研发费用上涨是净利润下降的部分原因，但随着公司在研发中加大投入，未来业绩可期。公司近年来销售费用稳定，研发费用快速增长，公司注重产品的研发迭代，未来业绩可期。

注重人才培养，公司研发人员比重大。

2019年至今，公司员工总数增长飞快，公司规模不断扩大。高学历人才占公司员工总数比重较大，其中本科以上稳定在80%以上。同时，公司推出限制性股票激励计划，推动人才与企业共同成长。

从员工结构来看，公司近年来研发人员数量不断增长，2020/2021年研发人员数量分别为6800/10350人，占员工比例分别为92.2%/90.3%。研发人员比重大，公司注重产品更新迭代与人才培养，为产品更新迭代打下坚实人才基础。

二、行业分析

2.1 公司手机业务增速稳健

领先的智能手机终端企业技术供应商，链接产业链上下游。公司从研发智能手机操作系统中间件作为公司创立的开端，始终贯通以操作系统及中间技术为核心。

凭借着2008年到2013年智能手机飞速发展的时代，公司不断革新系统技术，为终端厂商提供技术升级服务及解决方案，不断提高公司在手机业务领域内的龙头地位。

自公司创建以来，与多家芯片公司达成合作。例如，与高达联合开发 QRD（Qualcomm Reference Design）运用于手机 OS 智能操作系统。如今，公司已发展成为 QRD 产品的全球供应商。同时，公司全球化进展顺利，率先打入以日本为代表的海外市场。

公司凭借出色的专业研发技术，获得索尼、夏普、三星、华为、TCL 等多家知名企业的赖与支持。

手机行业产业链分为上、中、下游，其中上游包括显示屏、芯片等硬件设施；中游包括 ODM、OEM/EMS 等手机生产制造商；下游包括运营商、渠道商、客户等。

“芯片+全栈”，公司智能化版图不断拓展。

从智能手机延展的商业场景也在快速发展。比如手机和物联网、和智能汽车的互联互通等。由于公司在物联网、智能汽车领域都有布局，从而形成了很好的业务协同。

智能手机从单纯的手机通讯功能，扩展到连通用户多样需求，多样场景和交互的功能，进而再延伸到智能场景的多样化体验中。随着手机行业的快速发展，前瞻产业研究院与国际电子商情预测中国智能手机市场销量在2024年达到 8.6 亿台，全球智能手机销量可达 12.6 亿台。

2.2 车是第二增长曲线

智能座舱市场潜力巨大，预计未来破千亿。随着智能化技术的提升，人们对汽车的定义不仅仅是交通工具，更是日常生活的第三空间。ICV Tank 预计到2022年，全球智能化座舱行业规模有望达到 461 亿美元，中国智能化座舱行业规模有望达到 1030 亿元，发展潜力巨大。

智能座舱作为汽车的大脑，公司已全面布局。

公司在智能座舱方面，打造了基于 SOA 架构的融合座舱平台，实现全新四屏方案。基于一站式智能座舱 HMI 工具链 Kanzi One 打造的融合智能泊车的 AVM（全景环视系统）、APA（自动泊车系统）界面,领跑全球的 3D 图形渲染技术。

公司智能网联汽车产品丰富，例如 E-Cockpit 智能互联驾驶舱、KANZI—智能网联汽车 HMI 专业设计工具、DMS 安全驾驶方案等。同时，公司对于智能网联汽车设计出四种方案，包括车用芯片应用客户支持方案、车辆总线解决方案、息娱乐系统安全解决方案和智能网联汽车 FOTA 解决方案。

公司智能网联汽车板块合作伙伴众多，目前全球采用中科创达智能驾驶舱产品和解决方案的公司超过 100 家。

下游市场方面，公司的大客户体量都在增加，头部客户的市场份额不断增长。整个智能汽车发展趋势，随着时间的推演，汽车客户的集中度会越来越高，市场也在不断向头部厂商集中。大客户在中科创达营收中的快速增长，也意味着公司在汽车产业网中占据更为有利的位置。

2.3 物联网是未来，千亿市场空间

物联网领域发展空间巨大，未来市场规模持续增长。

公司在智能物联网领域，通过物联网、人工智能以及云计算等先进技术的融合创新，为客户提供从芯片层、驱动层、操作系统层、算法层到应用层的一站式解决方案。

公司物联网核心产品有 SoM 核心计算板块中的无人机、智能相机、VR 虚拟现实以及机器人；同时，公司还推出面向智能硬件产品的开放平台TurboX 智能大脑平台。

在物联网业务中，公司开创先河提出一横两纵战略一横代表物联网 OS，等同于物联网整体的基础设施；

两个纵轴为智能硬件/智能模组，其中包含公司的软件和相关计算模块；智能行业，包括边缘计算和垂直行业方案。

横轴和纵轴的垂直搭配，构建出多维度和多样化的产品矩阵和产品布局。随着物联网市场规模的扩大，全球物联网设备连接数量也在稳步增长。

从终端走向端-边-云一体，为全球客户提供从模组到整机的智能产品和解决方案。

公司为提升智能终端设备的本地实时环境感知、人机交互和决策控制方面的能力，加速智能产品从原型到量产的过程，构建以 IoT OS 为核心的端（终端），边（边缘计算），云（云服务）分布式 OS 的一体化和全场景解决方案。

近年来，国家多项政策支持大力发展物联网行业，积极推动息技术产品的研发与创新。诸如《“十四五”软件和息技术服务业发展规划》、《中国通院物联网白皮书（2020年）》等为物联网产业的发展提供政策支持及路径指导。大力推进物联网的广泛应用，物联网在未来的发展不可小觑。华经产业研究院预计未来2025年中国物联网市场规模将达到27582亿元。

三、盈利预测与估值

3.1 盈利预测

公司以智能软件、智能网联汽车、智能物联网做业务发展的三驾马车，在三个赛道深耕细作。以平台技术为壁垒，整合行业生态，未来有望在“万物互联+人工智能+5G”以及“软件定义汽车”的趋势下，形成 3 大增长曲线，迎来高速增长。

智能软件业务智能手机行业呈现集中度增高的趋势。智能终端的迭代仍在产生对智能软件业务的需求。随着 5G 智能手机渗透率的提升，我们预计公司2022-2024年智能软件业务收入增速将保持平稳上升，分别为14%/12%/9%。

智能网联汽车业务随着“软件定义汽车”的趋势，智能汽车的架构走向集中，软件迭代升级需求大大增加。公司作为智能座舱操作系统的头部公司，形成了完整的智能驾驶舱生态平台。所以预计公司的智能网联产品将保持快速增长。

我们预计公司2022-2024年智能网联汽车业务收入增速分别为48.2%/37.2%/30.1%。

智能物联网业务通过提供端-边-云一体的全场景解决方案，公司在智能物联网方向已打下云端业务爆发增长的基础。随着各个细分赛道行业高速增长的趋势，和与头部客户深度连结的合作关系，公司有望迎来智能物联网业务的高速增长期。

我们预计公司2022-2024年智能物联网业务收入增速分别为75%/62%/52.1%。

费用端由于公司还需要对产品的迭代创新进行研发人员和销售人员的储备，业务需要进行进一步的扩张。

因此，我们预计公司研发费用增速在2022-2024年，分别为39%/39%/32%；销售费用增速分别为47%/34%/21%，增速逐渐放缓。

3.2 相对估值

我们预计公司2022-2024年营业收入分别为59.0/81.8/109.9亿元。归母净利润分别为9.2/12.7/16.9亿元，同比增长42%/38.1%/33.3%。

我们选取德赛西威、四维图新、虹软科技、华阳集团为可比公司，2022年平均PE为73倍。考虑到公司在智能软件、智能座舱软件行业已是龙头，物联网是创新布局的第三增长曲线。三大场景走向逐步融合，逐渐打通。综合给予公司80倍PE，目标价172.8元。

四、风险提示

下游市场不确定性较高的风险智能物联网仍在导入期，存在热点分散的情况，不确定性较大；可能存在客户拓展进度和订单数量不及预期的风险。

应收账款发生坏账的风险应收账款绝对金额及占总资产的相对比重仍然较高，有出现应收账款无法收回的风险。