濮阳惠成与顺酐酸酐

本文只是自己纯粹记录与简化理顺一下逻辑。

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1.     什么是顺酐酸酐，成本构成是怎样的。

      顺酐酸酐大得品种有5个，下游应用几十种。主要作为固化剂及封装材料等使用。其成本主要是顺酐，以及一些丁二烯，碳五之类。顺酐今年价格大幅下行，其是齐翔腾达等大化工公司的产品。

2.     产量端与产量限制

去年国内11多万吨总产能，濮阳有5.1W，在建7W（2W下半年开始爬坡+5W明年下半年），阿尔法2W，大连金世2W，浙江正大1.8W。

濮阳产量一家独大，且唯一上市公司。

小企业因资金、土地等问题扩产困难，但更主要是环保限制，其中濮阳最近两年的7W吨是唯一增量（开源化工路演表示多地实地调研）（0401调研纪要濮阳副总表示甚至有一些产能因环保等问题退出）

可以查到国内有几个公司近两年内也是有一些扩产计划的，但无论是开源化工还是其它朋友的调研都是指向环评不可能通过。

就算从现在起新增产能需要3年左右才能达产，若其它化工巨头跨行业来生产，4年以上。

这块跨行业的话涉及到工艺等问题，所以需要更长的时间做一些技术储备。当然一般化工企业也没有切入这个赛道的实力，只是说化工茅这些巨头切入的话时间也会很长。

 国外做这块的公司，同样没有扩产。

3.     应用端与应用增长

A. 风电。拉挤工艺的性价比极高，维斯塔斯专利到期，

风电单GW用量如下

上图是开源化工的测算。安证券的测算是400-500。这里取450是合理的，若明年风电装机90GW，则需要甲四4.05W吨。这块在以前是没有什么需求的。属于在今年突然爆发，且以后会随风电逐年增长

B. 电器设备绝缘材料。这块主要是储能设备，充电桩，特高压等领域，这块本身高增长的情况下还叠加了传统电气设备向干式电气（用量更大）转换渗透。并且这块本就占顺酐酸酐40%以上用量。

C. 其它。半导体，OLED封测。OLED前几年一直有30-40的增速。可以看到公司15-16年                 股价逆市大涨，当时就是炒得这块。

                涂料。用于轮船，风电塔筒，大桥等，有一定增速

                其它符合材料。这块增速也很不错

4.     未来供需分析

从公司去年的经营来看，去年在原材料（顺酐等）价格大涨的情况下，毛利压缩，但整体利润却增速不错。这主要是因为公司不仅是实现了满产满销，更是加班加点，把产能拉到了极限，去年挣了个辛苦钱。从这里可以推论出去年已经是供需紧平衡。在这里，就算其它厂家之前有多几万产能，也没有影响（其实反而加大需求增加量）。因为去年就已经进入了紧平衡，未来只需要看增量是否能跟上。

在今年上半年形势已经开始出现变化，成本下降的同时，顺酐酸酐价格坚挺并且开始上行，看得到上半年公司预增到2亿的业绩。但这只是个开始。

拍拍脑袋根据上面所有的资料来简单算一下。

去年产能11万吨，假设下游所有领域（除风电）20%增量（我觉得是合理甚至偏中下的预估）每年。风电今年按平均70%渗透率 （上半年渗透率接近50%，并且今年上半年装机量小，下半年抢装装机量会非常大，70%是偏中下估计）假设今年装风电机量75GW， 明年渗透率100%，装机量90GW。之前说过每GW用量450吨。

需求2022年      11✖1.2 + 75✖70%✖0.045=15.56

           2023年       11✖1.2✖1.2 + 90✖0.045=19.89

产量这块仅有22年2W 加上 23年 5W， 但需要注意的是，投产都在下半年，且试生产，产能爬坡时需要时间的。 以22年年产2W为例，目前还在试生产或爬坡中，所以今年能释放出的产量不可能超过1W吨，估计合理在5000-8000吨，取7000吨算合理。 23年投产的年产5W的产能在23年最多能释放1.8W产量。

所以

产量     22年   11+0.7=11.7 万吨

               23年   11+2+1.8=14.8 万吨

供不应求的局面应该是确定的，且持续时间是3年起步（很有可能会更长），并且是逐步走向更加稀缺。价格将会持续大幅上涨，且价格一旦上涨，就再难降。

 5.  下游接受度。

A. 顺酐酸酐在许多领域就是类似于一种定制化的商品。不能随意更换牌号或供应商。

B. 成本占比。顺酐酸酐下游应用场景很多，但是普遍占下游成本极低。以风电测算，1GW风电投资50亿，450吨顺酐酸酐（目前涨到2.5W每吨），成本占比仅0.225%。理到这里，有一些去年买DMC的感觉。

C. 无替代品（实验室阶段的都没有）

7. 小结和横向对比一下

               小结        A.       成本下降×产量上升×售价上行=💣💣💣    

对比联创股份。 PVDF生产产家多，扩产项目多。而且经常有鬼故事说有替代品之类的。顺酐酸酐是唯一的。

对比石英股份。在产业链中被海外高纯石英砂掐脖子，利润被上游分走很多。而且合成石英也影响一些逻辑，凯盛明确表示合成石英利润不错。顺酐酸酐上游不仅不可能被卡脖子，还会降价，且顺酐酸酐不会被替代

对比联泓新科。最近挺多研报说EVA紧缺嘛，天天吹联泓，也不知道为啥浙石化这么大产量却关注度低，桐昆的这个位置和其权益产能不香嘛。EVA也是部分被PVA等替代。今年国外需求爆发，明年光伏增量可能缩小。

等等……等等……

8.其它 。

濮阳惠成 基本面上来说，也是有许多可圈可点的地方。

例如，公司多年来每个季度的利润都是同比增长，生产经营相当稳健；20%以上的净利率，也可以侧面印证一些行业的壁垒；公司的研发人员占员工总数20%；公司有多项国内首创，打破国外壁垒的细分产品……等等等等等等等等等等

感觉应该是把自己理顺了一些。特别感谢红姐@ 分享的许多许多资料和思路。例如国外也无扩产， 顺酐酸酐无替代品等资料， 和对比一下的思路等等。