从十倍股和渗透率角度，复盘19-21新能源牛市

🔸我国进入双碳时代的长期国家级战略，给新能源赛道打下来坚实的方法论基础政策扶持下光伏风电新增装机容量得到大幅扩张占据市场核心，锂矿资源公司实现禀赋变现获得利润暴增，锂电材料和动力电池厂商也享受到了新能源车红利。

新能源车渗透率提升仍有巨大空间智能驾驶的全面应用，电气化需求下的汽车零部件也迎来了技术革命和产业革命。

本部分复盘了十倍股西藏矿业、江特电机、亿纬锂能、德方纳米、斯达半导、德赛西威、塞力斯、锦浪科技、福莱特、阳光能源、大金重工。

🔸新能源赛道高景气仍将贯穿未来10年2019至今国内经济面临着更多的挑战，包括地缘政治和全球经济衰退风险。

新能源为我国经济持续注入了新的活力，从渗透率角度新能源赛道依然存在极为广阔空间目前光伏风电在能源结构中合计渗透率达到26.72%，在2025年有望达到32.7%以上，储能有望从目前的4.2%渗透率提升至2025年的6.13%以上；新能源汽车目前渗透率28.3%，至2025有望达到47%以上。2022H1新能源赛道财务增速上也依然保持高增长，从长期来看，高速的产业扩张逻辑和政策扶持仍将助推新能源赛道延续高景气。

四

19-21年新能源牛市中的十倍股逻辑复盘

2019年至今的新能源牛市，首先成就了上游参与者，锂矿开采商凭借着前期储备或并购的锂矿资源实现资源禀赋变现，在碳酸锂一路升至50万元每吨（2年超8倍涨幅）市场中获得利润暴增，而锂电材料和动力电池厂商也享受到了新能源车需求暴增带来丰厚利润。

新能源发电领域在双碳政策下，光伏风电新增装机容量得到大幅扩张，光伏全产业链石英砂、硅片、玻璃、组件、逆变器高度景气，风电产业链设备和电缆等领域也获得大幅扩张，国产化替代成为未来主线。

新能源车作为终端应用主线得到快速渗透率提升，带动了智能驾驶的全面应用，电气化需求下的汽车零部件也迎来了技术革命和产业革命，而以自主品牌为主的传统和新势力的新能源整车制造厂商享受了销量的急速扩张，国产汽车业在新能源领域弯道超车，实现了估值逻辑的全面重构。

4.1西藏矿业（000762.SZ）-新能源锂矿资源禀赋者

西藏矿业成立于1997年，主要从事铬铁矿开采与销售、锂精矿开采与销售以及锂盐类产品加工销售等业务，成立以来通过不断获得矿产、盐湖的开采许可，建立资源禀赋优势。

铬铁矿方面，西藏矿业拥有西藏罗布莎铬矿的采矿权，是国内高品位铬矿的主要产地，近两年年产量在3万吨左右，位于国内同行业前列，且剩余可开采储量尚可开采年限7—8年。2016年为提高公司的铬铁矿资源，西藏矿业通过非公开发行，注入了罗布莎I、II矿群南部铬铁矿群0.702平方公里的采矿权，西藏矿业铬铁矿资源储量增加了201万吨。

锂矿方面，西藏矿业拥有独家开采权的西藏扎布耶盐湖是世界三大、亚洲第一大锂矿盐湖，含锂品位居世界第二，具有世界独一无二的天然碳酸锂固体资源和高锂贫镁、富碳酸锂的特点，卤水已接近或达到碳酸锂的饱和点，易于形成不同形式的天然碳酸锂的沉积。根据公司公告，西藏矿业目前扎布耶二期建设稳步推进，预计2025年形成3-5万吨锂盐规模。扎布耶二期1.2万吨碳酸锂产线（9600吨电碳+2400吨工碳）未来预计在2023年底建成。

回顾西藏矿业2022H1，锂矿资源禀赋给西藏矿业带来持续高涨的利润。西藏矿业拥有的罗布莎矿石铬铁比值高，且硫、磷、硅等杂质含量都相当低，西藏矿业采矿权批复规模共15万吨/年，为其业绩提供持续支撑。且受铬矿价格上涨影响，铬产品毛利率大幅提升至毛利率为71.99%，实现营收1.55亿元，同比增长25.18%。

4.2江特电机（002176.SZ）-新能源碳酸锂乘风者

江特电机对外主要销售产品为电池级、准电池级、工业级碳酸锂。碳酸锂是锂离子电池正极材料的核心原料，正极材料决定锂电池的容量、寿命等多方面核心性能，在锂电池的成本占比达到40%；在正极材料成本的构成中，碳酸锂在磷酸铁锂正极材料成本构成中约占40%，在三元正极材料成本构成中占20-30%。

江特电机碳酸锂主要销售给下游头部或行业知名企业。

锂矿石提炼过程中会产生长石粉、钽铌等其他共生矿产品，长石粉是制造陶瓷、玻璃的重要材料，钽铌应用于国防、航空航天、电子计算机等领域。

江特电机碳酸锂产能核心价值是2021年江特电机碳酸锂产量目标设定为2.72万吨，对年产1.5万吨锂辉石提锂产线进行扩产改造和使用锂云母兼容改造，通过后段增加设备，填平补齐，在使用锂辉石的情况下约可提升一万吨碳酸锂的年产能。江特电机在碳酸锂产线的产能完全释放后，再行规划后续新增产线计划。

江特电机股价主升浪和碳酸锂价格上涨行情息息相关

2021年度碳酸锂价格由6.7万元每吨上涨至26.5万元每吨，涨幅达到了430%江特电机在宜春地区拥有锂瓷石矿3处采矿权和4处探矿权，已探明锂矿资源储量9,460万吨，另有3处矿源处于详查阶段，合计持有或控制的锂矿资源量1亿吨以上。

2022年碳酸锂价格从年初28万元每吨上涨至接近50万元每吨，江特电机拥有180万吨锂云母采矿能力，其中狮子岭约120万吨/年，新坊钽铌矿约60万吨/年，配套120万吨/年选矿能力，其中宜丰狮子岭矿区60万吨/年，泰昌矿业60万吨/年。此外江特电机茜坑锂矿“探转采”拟新建300万吨/年采选一体化产能与之配套，未来江特电机年采矿能力达480万吨（因锂矿石品位不同，约140-180吨原矿可以产出1吨碳酸锂）。

4.3亿纬锂能（3000014.SZ）-新能源锂电池核心生产者

亿纬锂能主营业务为锂原电池和锂离子电池的研发、生产和销售，其市场领先地位的锂原电池竞争优势明显，市场份额稳定；动力电池增速较快，成长前景广阔。

锂原电池上，2022H1亿纬锂能消费锂离子电池聚焦大客户战略效果显著，新市场拓展顺利，消费电池业务实现营业收入461,983.35万元，与上年同期相比增长73.08%。同时，圆柱电池随着新工厂建成和投产，产能进一步扩大，阶段性满足客户需求。

动力电池上，动力储能电池需求迎来快速增长。

高工产业研究院（GGII）发布的《全球动力电池装机量月度数据库》统计显示，2022年上半年全球新能源汽车销量约408.7万辆，同比增长65%，相应的全球动力电池装机量约195.69GWh，同比增长82%。据EVTank最新发布的白皮书数据显示，2021年全球储能电池出货量为66.3GWh，同比增长132.4%，其中2021年中国企业储能锂离子电池出货量为42.3GWh，占全球出货量的63.8%；预计2022年全球储能市场出货量达98.2GWh，到2025年达243.7GWh，2030年达913.7GWh。

2022H1亿纬锂能动力电池业务实现营业收入1,026,159.51万元，与上年同期相比增长163.76%。其中，方形磷酸铁锂电池和软包三元电池出货规模增长较大；亿纬锂能战略性地率先布局储能市场，已经与国内主要的电运营商、通讯设施龙头企业、多地电网公司在通储能或电网侧配套等领域开展业务合作，并在家庭储能、工商业储能细分领域积累了一批国内外知名品牌客户。

4.4德方纳米（300769.SZ）-新能源动力电池核心参与者

德方纳米成立于2007年，主营业务为锂离子电池材料的研发、生产和销售，产品主要应用于动力电池、储能电池等锂离子电池的制造，最终应用于新能源汽车以及储能领域等。德方纳米深耕锂电材料产业15年，是全球技术领先的液相法正极材料生产企业，主要产品纳米磷酸铁锂市场占有率位居行业前列，产品在行业领域内保持领先的技术优势和市场优势。

新能源汽车行业和储能行业持续性的政策红利，推动了磷酸铁锂正极材料市场需求的高速增长，德方纳米因此受益。根据高工产业研究院（GGII）预计，2022年中国新能源汽车的年销量将突破600万辆，2025年将超过1,000万辆，新能源汽车销量的增长还有巨大的发展空间。

国内新能源汽车仍将保持快速发展态势。根据高工产业研究院（GGII）统计，2022年1-6月国内动力电池装机量100.24GWh，其中磷酸铁锂动力电池装机量55.02GWh，同比增长217%，占总装机量的55%。2022年上半年，国内磷酸铁锂材料出货量约41万吨，同比增长136%。正极材料的市场需求量实现较大幅度的增长，出货量从2016年的16.1万吨增长到2021年的109.4万吨，年化复合增长率为46.7%。

储能高速增长将成为新一极。根据索比储能网统计，2022年上半年国内共有245个电化学储能项目招标，规模达31.2GWh，储能市场依然保持着高速增长态势。根据高工产业研究院（GGII）预测，2025年储能锂电池出货量将超300GWh。在政府鼓励和市场需求的双重加持下，预计到2025年储能将形成千亿级市场。

在新能源高速发展的趋势下，德方纳米也在持续推进磷酸铁锂和补锂剂量产项目的建设进度，现有磷酸铁锂产能26.5万吨/年，补锂剂产品年产2万吨补锂剂项目的一期项目5,000吨产能预计将于明年第一季度释放。

4.5斯达半导（603290.SH）-新能源车IGBT国产支柱

斯达半导成立于2005年，主营业务是以IGBT为主的功率半导体芯片和模块的设计研发和生产，并以IGBT模块形式对外实现销售。IGBT作为一种新型功率半导体器件，被称为电力电子行业里的“CPU”，到2025年中国IGBT市场规模将达到522亿人民币，年复合增长率达19.11%，是细分市场中发展最快的半导体功率器件。受新能源汽车行业庞大的需求驱动，以及光伏风电和充电桩等领域对于效率和功耗要求提升的影响，预计到2027年碳化硅功率器件的市场规模将超过100亿美元，2018-2027年的复合增速接近40%。

斯达半导车规IGBT呈现大爆发。

2022年上半年，斯达半导生产的应用于主电机控制器的车规级IGBT模块持续放量，合计配套超过50万辆新能源汽车，基于第六代TrenchFieldStop技术的车规级IGBT模块也大量增进，同时应用于乘用车主控制器的车规级SiCMOSFET模块开始大批量装车应用。

斯达半导光伏储能IGBT应用持续扩展。

使用自主芯片的650V/1200V单管IGBT和模块已成为户用和工商业并网逆变器和储能变流器的主要供应商，应用于光伏行业的1200VIGBT模块在1500V系统地面电光伏电站和储能系统中开始批量应用。

4.6德赛西威（002920.SZ）-新能源车智能驾驶领军者

德赛西威持续专注于汽车电子化和集成化的产品与技术，业务全面覆盖智能汽车的智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域，为全球客户提供智慧出行解决方案。产品涵盖驾乘者能感知体验的座舱电子到云端的车联网平台；从赋予汽车感知能力的摄像头、雷达等传感器到隐于背后的智能驾驶处理单元。

德赛西威智能驾驶业务线抓住ADAS风口。涵盖从智能传感器到智能驾驶域控制器及相关算法的全栈自研解决方案及多种形态业务模式组合。ADAS市场持续景气，空间巨大。根据中汽协、前瞻产业研究院测算，2020年中国ADAS主要功能市场规模达到844亿元，同比增长19.3%，伴随渗透率的持续提升，预计到2025年中国ADAS行业市场规模将达到2250亿元。

德赛西威发力智能驾驶大规模应用落地。在2019年开始德赛西威智能驾驶产品相继量产爆发，智能驾驶舱方面，基于高通骁龙820A的四屏互动智能驾驶产品在理想ONE车型上配套量产。4G毫米波雷达已获得项目订单于2019年量产；77G毫米波雷达在2019年达到量产状态；2018年公司与英伟达和小鹏汽车签订战略合作协议，联合开发L3级别智能驾驶系统并于2020年量产。

自动驾驶程序和算法突飞猛进。德赛西威基于NVIDIAOrin系统级芯片的强大运算能力，为理想汽车提供了性能优异的自动驾驶域控制器，理想汽车将在此基础上独立完成所有自动驾驶的程序设计和算法逻辑的设定，成为国内首个可以完整独立开发Level4级别自动驾驶系统的新能源车企。

德赛西威新一代轻量级智能驾驶平台。德赛西威实现高低速自动驾驶辅助功能融合，于2021年底实现记忆型泊车产品的量产供货，2022年上半年获得多家主流自主品牌及合资车厂的项目定点。同时，与高通技术公司达成战略合作，基于第4代骁龙座舱平台，共同打造德赛西威第四代智能座舱系统。

4.7赛力斯（601127.SH）-新能源整车变局者

赛力斯（原小康股份）作为一家以新能源汽车为核心业务的科技制造企业,业务涉及新能源汽车及核心三电(电池、电驱、电控)、传统汽车及核心部件总成的研发、制造、销售及服务，主要产品覆盖新能源车和传统车,代表车型包括赛力斯AITO高端智慧汽车、瑞驰电动商用车、风光SUV及紧凑型MPV等。乘新能源车快速增长浪潮，并且协同华为快速转型，推动公司股价2019年至今最大涨幅达到了12.5倍。

国内新能源车的飞速发展是核心驱动因素据中国汽车工业协会统计分析，2022年8月，新能源汽车产销同比继续保持高速增长，月度产销再创历史新高。2022年8月，新能源汽车产销分别完成69.1万辆和66.6万辆，环比增长12%和12.4%，同比增长1.2倍和1倍，市场占有率达到28%，高于上月。2022年1-8月，新能源汽车产销分别达到397万辆和386万辆，同比增长1.2倍和1.1倍，市场占有率达到22.9%。

赛力斯股价上涨的主要驱动节点为

1、2020年4月重庆两江新区、东风公司、小康股份签约《关于共建中高端新能源汽车项目的协议》，进入2020年Q4，公司的瑞驰新能源物流车排名行业第一；赛力斯第一款新能源轿跑SUVSF5(增程式)量产上市逐步交付。

2、2021年开门红1-2月新能源车累计同比增速达到215%。至3月份新能源车型单月销量2899辆增速达到411%。2021年4月第十九届上海国际汽车展览会上，华为与赛力斯联合打造的赛力斯华为智选SF5正式上市。

3、2022年产销继续大幅扩张2022年Q2,塞力斯新能源汽车累计产销量分别为47,714辆和45,622辆，同比增幅分别为255.12%和204.51%。赛力斯与华为进行“智选模式”的合作，其中问界M5定位中端，M7定位中高端，主打豪华商务，潜在市场空间更加广阔。

4.8锦浪科技（300763.SZ）-新能源光伏逆变器龙头

锦浪科技股份有限公司创建于2005年。公司立足于新能源行业，为一家专业从事光伏发电系统核心设备组串式逆变器研发、生产、销售和服务的高新技术企业。历经十余年发展，于2019年3月19日在深交所成功上市，是首家以组串式逆变器为最大主营业务的A股上市企业，也是全球第一家获得第三方权威机构PVEL的可靠性测试报告的逆变器企业。

锦浪科技打造全球成熟逆变器龙头。根据IHSMarkit统计，锦浪科技在2019年度全球逆变器市场的排名为第10位；2020年度，锦浪科技的市场排名升至第7位；2021年度，锦浪科技的市场排名升至第3位，市场排名及占有率均呈现稳步提升。当前，锦浪科技储能变流器及智能化适配上不断发力，基于五代组串式逆变器开发了多种储能式逆变器，使得储能业务有望持续高速增长。

2020年开始集中式光伏电站大量采用组串式逆变器，我国组串式逆变器市场渗透率不断提升。根据CPIA（中国光伏行业协会）数据，2021年中国光伏逆变器市场中组串式占据主要地位，占比达69.6%；据CPIA预测，到2023~2025年，我国组串式逆变器市占率会保持在75%左右，未来还可能持续提升。锦浪科技作为逆变器龙头企业，持续收益于逆变器渗透率提升，加上近期欧洲户储需求旺盛，带动锦浪科技储能业务加速发展，2022H1锦浪科技储能逆变器实现收入3亿元，同比+349%。

4.9福莱特（601865.SH）-新能源光伏玻璃主要供应者

福莱特成立于1998年，是目前国内领先的玻璃制造企业，主营业务为光伏玻璃、浮法玻璃、工程玻璃和家居玻璃的研发、生产和销售，其中，光伏玻璃是福莱特最主要的产品。

福莱特的股价上涨与光伏行业高景气息息相关。

截至2022年6月30日，国内光伏装机为30.88GW，同比增长137.4%；光伏组件出口量78.6GW，同比增长74.3%；光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额约259亿美元，同比增长113%。海外光伏装机需求延续高增长态势例如2022年5月，欧盟委员会公布《REPOWEREUPlan》，将2030年可再生能源目标由此前的40%提升至45%，建立专门的欧盟太阳能战略，到2025年将太阳能光伏发电能力翻一番，到2030年安装600GW；欧盟各国、巴西、印度等的装机需求也超市场预期，巴西2022年上半年新增装机3010MW,同比增长77.51%，印度2022年上半年新增装机8.36GW，同比增长71.61%。

国产替代为福莱特长期业绩稳定预期打下基础。福莱特通过自主研发成为国内第一家打破国际巨头对光伏玻璃的技术和市场垄断的企业，成功实现了光伏玻璃的国产化。同时，建立了稳定的销售渠道，与一大批全球知名光伏组件厂商建立了长期合作关系，如隆基绿能、晶科能源、晶澳科技、东方日升等。

22H1福莱特新投产新增日熔量1200吨，合计拥有日熔量产能15800吨。此外，福莱特不断完成石英砂布局提升原材料成本优势，完成了对安徽大华东方矿业、安徽三力矿业100%股权的收购，对应石英砂开采储量4386万吨，竞价获得安徽凤砂矿业13号段玻璃用石英岩采矿权，整体储量1.17亿吨，采购规模为630万吨/年。

4.10阳光电源（300274.SZ）-新能源光伏+储能支持服务商

阳光电源专注于太阳能、风能等可再生能源产品的研发、生产和销售。主要产品有光伏逆变器、风能变流器、储能系统、电动车电机控制器，并致力于提供全球一流的光伏电站解决方案。

阳光电源全球主流市场占有率稳居第一。国内市场上，阳光电源电站投资开发领域覆盖国内30个省、自治区和直辖市，全面对接国家大型风电光伏基地、整县推进光伏/风电开发等国家重大能源战略，持续加强项目储备与资源转化，海外业务加快风电业务、与东风汽车、长城汽车、今麦郎、万达、中孚实业等一大批优质客户达成战略合作。国际市场上，深入“一带一路”沿线国家和地区。截至2022年6月，阳光电源逆变设备全球累计装机量突破269GW，加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，形成全球五大服务区域、70+全球服务中心，180+授权服务商的销售服务网络。

阳光电源在储能领域具备技术优势。其引领的300kW+组串新技术的SG320HX、颠覆传统的模块化逆变器1+X在全球各类场景中得到广泛深入应用。针对分布式市场，阳光电源推出SG110CX光伏逆变器新品，匹配工商业场景，具有灵活兼容600W+大组件、全局MPPT方案、可移式封板设计等优势，进一步丰富中小功率逆变器型谱。

阳光电源面向大型地面、工商业电站应用场景，推出业界首款“三电融合”的全系列液冷储能解决方案PowerTitan、PowerStack，阳光液冷储能系统产品已率先在欧洲、美洲、中东等全球市场得到批量应用。在调频调峰、辅助可再生能源并网、微电网、工商业及户用储能等领域积累了广泛的应用经验。阳光电源为澳洲GinanSolar一期176MWh光储融合项目、三峡乌兰察布源网荷储一体化示范项目、东南亚136.24MWh最大光储融合电站、以色列430MWh最大储能项目等全球多个项目提供整体解决方案。

4.11大金重工（002487.SZ）-新能源风电设备国产化厂商

大金重工主营业务为风电设备制造，主要产品是风力发电塔架和海上风电单管桩及其相关零部件的制造企业。主要服务于风电行业客户，产品主要供应于风力发电场，用于承载风力发电主机舱、叶片等大型部件。

大金重工受益于国内风电高速发展。

2022年上半年，我国可再生能源发电新增装机5475万千瓦，占全国新增发电装机的80%。其中，风电新增1294万千瓦、占全国新增装机的18.7%。2022年上半年风电项目招标量持续增长。2022年上半年，国内公开招标市场新增招标量51.1GW，比去年同期增长了62.3%。按市场分类，陆上新增招标容量42.0GW，海上新增招标容量9.14GW；按区域分类，北方区域招标容量占比67%，南方区域占比33%。预计全年的招标量有望超过80GW。根据水电水利规划设计总院相关报告预测，2022年全年风电新增并网56GW，其中陆上50GW，海上风电6GW。下半年风电或迎来装机高峰。预计中国海上风电投运规模有望在“十四五”末期达到约60GW，增长约150%。     

大金重工2021年开始的风电场投资建设形成新的业务增量。

大金重工在建风电场30万千瓦，并计划于2022年下半年并网发电，大金重工规划三年内建成并网200万千瓦新能源项目，储备新能源开发资源500万千瓦。形成海上风电“两东”（山东、广东）布局。大金重工阳江大金新海工基地建设取得重大进展，预计2022年三季度末形成第一期年20万吨的产能。

2022年上半年，“三北”陆上大基地份额为72.5%，资源集中度愈发明显；预计2021-2030年，分散式风电新增并网装机只占风电新增并网总量的7%。大金重工顺应国内陆上风电未来发展趋势，布局了辽宁阜新生产基地、内蒙古兴安盟生产基地、河北张家口生产基地，并于2021年成立“陆上运营中心”，持续抓住了风电大幅扩张的产业浪潮。

五

对于两轮牛市的核心思考

1、2013-15时代，国内经济增速还在7%以上，人口红利仍存，地产在供给侧改革下对经济起到中流砥柱作用，互联网市场在4G技术加持下实现了质的突变，但随着人口红利转变为人才红利，互联网中的多条赛道增长乏力，渗透率到达瓶颈期。当政策上也不再大力扶持互联网后，相关衍生市场也迅速失去热度。底层逻辑和政策逻辑的缺失是互联网板块长期走弱的核心原因。

2、2019至今国内经济面临着更多的挑战，包括地缘政治和全球经济衰退风险。而新能源为经济注入了新的活力，无论是光伏风电对传统能源的替代，还是新能源车实现国产造车对国外品牌全面超越，都为经济提供了新的增量，因此从国家到地方政策端大力扶持将很难衰减，从渗透率角度新能源赛道依然存在极为广阔空间。2022H1新能源赛道财务增速上也依然保持高增长，即使市场波动巨大，长期来看，高速的产业扩张逻辑和政策扶持仍将助推新能源赛道延续高景气。