华西证券给予周大生买入评级

华西证券股份有限公司徐林锋,戚志圣近期对周大生进行研究并发布了研究报告《黄金产品增长显著，线下渠道受疫情扰动》，本报告对周大生给出买入评级，当前股价为12.3元。

　　周大生(002867)　　事件概述　　公司发布2022年半年报，2022年H1公司实现营收50.98亿元，同比增长82.79%；归母净利润5.85亿元，同比下滑4.07%；扣非后归母净利为5.61亿元，同比下滑3.44%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为7.35亿元，比去年同期增长了1869.36%，主要由于报告期实现净利润以及应收款项、发放贷款到期收回所致。单季度看，2022年Q1/Q2分别实现营收27.54/23.44亿元，同比增长138.15%/43.57%；分别实现归母净利润2.90/2.95亿元，同比增长26.29%/-21.94%。　　分析判断:　　收入端线上销售增长较快　　随着公司在黄金产品上的持续发力，黄金产品销售收入同比增幅显著，同时，线上业务也继续保持稳定增长。受新冠疫情防控因素影响，公司部分区域的线下门店经营业务在二季度一度停滞，疫情的持续也一定程度上抑制了加盟商的补货需求，镶嵌产品同比下降较为明显。以渠道划分，公司自营线下业务收入5.67亿元，同比下降12.29%，主要由于自营线下门店二季度受疫情影响较为明显所致，其中镶嵌产品销售收入6,245.72万元，黄金产品销售收入4.87亿元，分别较上年同期下降37.01%、5.92%，镶嵌产品销售数量为1.6万件，黄金产品销售件数为19.31万件，分别较去年同期下降39.67%、9.02%。自营线上业务收入6.04亿元，同比增长38.93%，其中镶嵌产品销售收入5,162.33万元，黄金产品销售3.46亿元，分别较上年同期增长20.52%、47.19%，镶嵌产品销售数量为6.48万件，黄金产品销售件数为36.41万件，分别较去年同期增长23.95%、1.01%。加盟业务收入38.03亿元，同比增长140.4%，主要由于随着黄金产品体系日益完善，通过展销业务模式在黄金产品上持续发力所致，在其中镶嵌产品销售收入为3.99亿，同比下降47.94%，黄金产品销售收入为29.9亿，同比增长693.44%，品牌使用费收入为3.14亿元，同比下降8.32%。从门店数量来看，周大生品牌终端门店数量4525家，其中加盟门店4290家，自营门店235家，净增加门店23家。　　利润端收入结构变化导致毛利率下滑　　盈利能力方面，2022年H1，公司实现毛利率22.16%，同比下滑了18.31pct，净利率同比下滑了10.41pct至11.44%。单季度看，2022年Q2公司毛利率同比下滑了16pct至24.49%，净利率同比下滑了10.38pct至12.57%。分产品看，素金首饰的毛利率为9%，同比下滑了9.87pct；镶嵌首饰的毛利率为33.36%，毛利率同比增加了2.55pct。毛利率整体下滑主要是由于黄金销售收入占比提高所带来的收入结构变化所致。费用方面，2022年H1公司费用率为7.02%，同比下滑了4.82pct。其中销售费用率为6.26%，同比下滑了4.33pct。管理费用率为0.82%，同比下滑了0.73pct。财务费用率为-0.18%，同比增加了0.32pct，主要由于利息费用增加所致。研发费用率为0.12%，同比下降了0.08pct。　　投资建议　　公司品牌力领先，我们持续看好公司省代模式推进以及产品结构调整。考虑到短期疫情以及原材料价格高位影响，我们下调公司的盈利预测，公司2022-2024年营收分别由122.48/151.46/184.15亿元下调至121.03/148.28/179.19亿元；2022-2024年EPS分别由1.36/1.56/1.79元下调至1.27/1.46/1.65元，按照2022年9月5日收盘价12.3元/股，对应PE分别为9.7/8.4/7.4倍，维持公司“买入”评级。　　风险提示　　省代模式下门店扩张速度不及预期风险；线上直播渠道进展不及预期风险；终端婚嫁市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧风险；短期疫情影响。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司郭海燕研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.62%，其预测2022年度归属净利润为盈利13.02亿，根据现价换算的预测PE为10.34。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级23家，增持评级7家；过去90天内机构目标均价为17.26。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，周大生（002867）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性良好。财务相对健康，须关注的财务指标包括应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标3.5星，综合指标3星。（指标仅供参考，指标范围0 ~ 5星，最高5星）

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