【中证券传媒】传媒行业2019年电影行业盘档期及头部内容集中度提升，影院经营持续承压

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投资要

我们认为，中国票房已经告别高增长时代，影片质量提升为当前发展阶段重心，我们预计2020年国内电影市场将维持5%左右的增长，全国荧银幕数有望达到80,000块，低线城市影院建设为主要增长区域，预计单银幕产出达84.5万元，同比下滑8%，维持电影行业“中性”评级。

▍票房大盘微增，优质内容及档期集中度提升明显。根据国家电影局数据，2019年全国票房收入达642.66亿元，较上年同期增长5.4%；观影人次上，根据灯塔数据，2019年全国观影人次达17.28亿人次，同比增长0.6%，票价提升为全年票房增长主要驱动。档期方面，2019年四大档期累计票房占比达51.1%，同比提升1.7pcts，一方面反映出节假日充足的观影需求，同时也由国内头部优质内容纷纷扎堆档期导致，我们预计未来档期竞争将进一步加剧。结构上，2019年TOP10影片票房占比达44.5%，同比上升4.3pcts，但腰部内容（5-10亿）级影片数量有所下滑。我们认为，从内容供给上来，头部效应加剧并不能带动电影市场良性增长，多元化、矩阵式内容供给，带动腰部及长尾电影数量增长方能驱动电影市场持续稳定增长。

▍院线影院及银幕数持续扩张，经营效率有所下滑。据艺恩数据，2019年全国新建影院数量达1453家，较2018年扩张数量增加6家。根据国家电影局数据，2019 年，全国银幕数达到 69,787 块，同比增加 16.2%，平均单银幕产出为92.1万元，同比下滑9%。观影人次微增背景下，影院及银幕数的扩张导致上座率（10.9%，同比-1.3pcts）的下滑，根据艺恩数据，单厅影院/小型影院/中型影院/大型影院/巨型影院单日单座票房分别为4.3/11.6/20.6/27.1/28.5元，同比变化0.6/0/-0.6/-0.3/-0.9元，中大型影院运营效率下滑明显。

▍公司近3年股价下行压力较大，行业调整态势持续。根据Wind数据，近三年行业整体呈跌势，板块公司近1/2/3年平均涨跌幅分别为6.6%/-25.0%/-28.3%。业绩层面，内部商誉减值、项目制经营模式带来较大的业绩波动，外部受税收风波、单荧幕产出下滑等因素的影响，电影类公司整体业绩表现不佳。经营层面，根据国家电影局数据，2019年全国共生产电影总计1037部，同比下滑4.2%，平均单片投资金额下滑20%（艺恩数据）。受融资收紧及内容监管导致撤档等因素影响，行业内容投入明显缩减。我们认为，行业遇冷有望加速内容方结构性调整，倒逼低质量、低效率内容公司出清。

▍风险因素突发事件导致观影人次的下滑；电影票房增长不及预期风险；市场在估值与业绩中平衡对板块冲风险；制度性政策方向与事件触发带来板块风格转化风险。

▍投资策略我们预计2020年全年票房增长5%左右，银幕建设有望达到80,000块。对于内容类公司，短期来，我们建议关注相关电影上线带来的交易性机会，长期来，我们建议关注有望构建强竞争壁垒、摆脱项目制业绩波动的潜在平台型公司，建议重关注在线票务龙头，携手腾讯以数据赋能建设全娱乐平台的猫眼娱乐，建议关注国内全产业链布局，电影发行绝对龙头的中国电影，及动漫产业链布局丰富，动画电影的制作、宣发优势持续被验证的光线传媒。对于院线类公司，考虑到影院建设存在一定惯性，我们预计单银幕产出拐仍需等待。设备方面，我们建议关注影院设备提供商、巨幕领先品牌IMAX CHINA。

正

▍ 票房稳中有升，下沉趋缓，四大档期及头部内容票房占比提升

      票价上涨为全年票房增长主要驱动，观影人次微增。根据国家电影局数据，2019年全国票房收入达642.66亿元，较上年同期增长5.4%。观影人次上，根据灯塔数据，2019年全国观影人次达17.28亿人次，同比增长0.6%，上座率下滑1.3pcts至10.9%。票价上，根据灯塔数据，2019年平均票价37.11元，同比增长5.1%。

     票仓分布低线城市占比持续提升，但下沉趋势放缓。根据灯塔数据，2019年，三四线城市票房达221.5亿元，同比增长8.4%，占比达34.5%，同比提升0.8pcts，占比提升有所放缓。观影人次上，三四线城市观影人次达6.4亿人次，同比增长2.6%，占比达36.9%，同比提升0.6pct。

      档期结构国庆档大幅拉动观影人次，四大档期占比明显提升。根据灯塔数据，2019年，春节档/暑期档/国庆档/贺岁档四大档期票房分别为59.1/177.8/44.7/46.3亿元，同比增长2.3%/2.3%/134.1%/-6.0%，其中国庆档主旋律影片供给丰富迎合观众建国70年主旋律观影热潮，拉动观影人次及票房爆发式增长。四大档期票房累计占比达51.1%，同比提升1.7pcts。我们认为档期占比持续提升一方面反映出节假日充足的观影需求，同时也由国内头部优质内容纷纷扎堆档期导致，预计未来档期竞争将进一步加剧。

      票房结构头部影片票房集中度稳定提升，腰部影片数量有所下滑。根据艺恩数据，2019年，票房超10亿及以上的电影达15部，票房占比达55%，其中40亿及以上电影数量高达3部，而5-10亿级影片数量略有下滑，票房占比也下滑至16.5%。从头部影票票房占比来，根据灯塔数据，2019年TOP10影片票房占比达44.5%（CR5 高达31.1%），同比上升4.3pcts。票房集中度的上升体现出市场对于头部优质内容的认可，叫好又叫座已成为电影市场的常态；另一方面， 2019年头部优质头部影片主要分布于暑期档、春节档及国庆档，档期的潜力进一步得到印证，我们预计未来四大档期将成为优质电影票房争夺的主战场。

      影片类型票房分布多样化趋势明显。内容供给方面，2019年影片供给与2018年整体差别不大，剧情/喜剧/动作类影片占据主要份额。票房分布方面，2019年各类型影片票房占比更显均衡，票房分布趋于多元化。我们认为，单一类型的内容供给并不能带动电影行业的良性增长，持续的、矩阵式的优质内容供给方能调动观众观影热情，驱动行业稳健发展。

      口碑及票房高口碑带动长尾效应，口碑好已成为观影主要驱动。2019年以来，叫好又卖作已成为电影市场常态，从票房TOP15影片票房的时间分布来，高口碑高票房电影非首周票房占比通常较高，票房增长受益于口碑发酵后的长尾效应。从观影驱动上来，根据艺恩咨询调研，影片口碑好已成为观众观影主要驱动。我们认为，随着市场对电影质量要求的提升，有望倒逼制作方加强对内容的打磨，形成“高质量-高口碑-高票房”的良性循环。

▍ 院线影院及银幕扩张持续，影院经营压力再度增加

      影院及银幕数持续扩张，单银幕产出进一步下滑。根据艺恩数据，2019年，全国新建影院数量达1453家，增量同比增加6家。根据国家电影局数据，2019 年，全国银幕数达到69,787 块，同比增加 16.16%。从单银幕产出来，2019年全国平均单银幕产出为92.1万元，同比下滑9%。根据国家电影局《关于加快电影院建设促进电影市场繁荣发展的意见》，以及影院扩张存在一定的惯性，预计2020年国内银幕数量有望达到80,000块，单银幕产出预计维持下滑态势。

      院线及影投院线集中度持续提升，影投竞争加剧。根据艺恩数据，2019年Top5院线公司票房占比达45.6%，同比略有下滑，主要系2019年国家放开院线申请资质，不分新进入者加剧竞争所致。但从影院数量及银幕数量占比来，头部效应进一步提升。影投公司方面，影院建设扩张背景下，影投公司竞争激烈，Top 5票房/影院/银幕数占比分别为27.4%/18.3%/14.8%，同比均有下滑。

      影院运营压力增大，中大型影院运营效率下滑。运营方面，根据灯塔数据，2019年全国场次增速/观影人次增速/平均上座率分别为15.0%/0.6%/10.9%，观影人次缓慢增长背景下，影院及场次的扩张，带来的是上座率的下滑。2019年，单厅影院/小型影院/中型影院/大型影院/巨型影院单日单座票房分别为4.3/11.6/20.6/27.1/28.5元，同比变化0.6/0/-0.6/-0.3/-0.9元，中大型影院运营效率下滑明显。

▍ 公司近三年股价回落，多因素影响下行业遇冷

      电影类公司近三年股价下行幅度较大。电影行业公司主要指业务专注于电影内容制作、发行及院线类公司。根据统计，近三年行业整体呈跌势，板块公司近1/2/3年平均涨跌幅分别为6.6%/-25.0%/-28.3%。近三年跌幅最大的公司主要为投控股、幸福蓝海、华谊兄弟。

      受多因素影响，营收及利润承压明显。营收方面，2016-2018年，电影行业类公司多数呈现较为稳健低增速增长，其中院线公司如万达电影、横店影视增速亮眼。2019Q1-Q3年，内容类公司如华谊兄弟等因政策及融资环境收紧影响，内容上线节奏放缓影响，业绩出现明显下滑。光线传媒在《哪吒》高票房推动下，Q3营收实现高增长。利润上，内容类公司也表现出较大压力，院线类公司如万达电影、横店影视等受单荧幕产出下滑影响，利润端表现疲软。

      业绩与估值持续回落，近期股价略有反弹。从过去股价表现来，电影行业多数公司近两年均经历了业绩与估值的双杀。从内部来，商誉减值、项目制经营模式带来较大的业绩波动；从外部来，受税收风波、单荧幕产出下滑等因素的影响，电影类公司业绩表现不佳，股价遭受业绩与估值的双杀。

      内容生产有所缩减，行业遇冷调整态势持续。上映方面，根据灯塔数据，2019年上映621部影片，同比增长11.1%，但《少年的你》《八佰》《小小的愿望》等头部影片突发撤档等现象频发。内容生产方面，数量上，根据国家电影局数据，2019年全国共生产电影故事片850部，动画电影51部，科教电影74部，纪录电影47部，特种电影15部，总计1037部，同比下滑4.2%；投入金额方面，根据艺恩数据，2019年电影平均单片金额下滑20%。受税收风波、融资收紧及内容监管等影响，内容生产方投入明显缩减。我们认为，行业遇冷背景下，有望加速内容方整体调整，倒逼低质量、低效率内容公司出清。

▍ 2020年展望及投资建议 

      我们认为，中国票房已经告别高增长时代，并由数量型转向质量型发展阶段，我们预计2020年国内电影市场将维持5%左右的增长，全国荧银幕数有望达到80,000块，低线城市影院建设为主要增长区域，预计单银幕产出达84.5万元，同比下滑8%，维持电影行业“中性”评级。

      对于内容类公司，短期来，我们建议关注头部电影上线带来的交易性机会，长期来，我们建议关注有望构建强竞争壁垒、摆脱项目制业绩波动的潜在平台型公司，建议重关注在线票务龙头，携手腾讯以数据赋能建设全娱乐平台的猫眼娱乐，建议关注国内全产业链布局，电影发行绝对龙头的中国电影，及动漫产业链布局丰富，动画电影的制作、宣发优势持续被验证的光线传媒。对于院线类公司，考虑到影院建设存在一定惯性，我们预计单银幕产出拐仍需等待。设备方面，我们建议关注影院设备提供商、巨幕领先品牌IMAX CHINA。

▍ 风险因素 

      突发事件导致观影人次的下滑；电影票房增长不及预期风险；市场在估值与业绩中平衡对板块冲风险；制度性政策方向与事件触发带来板块风格转化风险。 

▍ 相关研究 

中证券研究

唐思思  tangsisi.com

肖俨衍 xiaoyanyan.com

王冠然 wangguran.com

朱话笙 zhuhuasheng.com

本节选自中证券研究部已于2020年1月21日发布的《传媒行业2019年电影行业盘—档期及头部内容集中度提升，影院经营持续承压》，具体分析内容请详见相关报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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