【中泰证券】黎明前的黑暗，制药产业升级的拐点在即C

【中泰证券】黎明前的黑暗，制药产业升级的拐点在即

CDMO 未来已来，制剂一体化收获可期API 到 CDMO 的升级业务逐步成型，客户、项目、业绩有望催化不断

景气度高，公司 CDMO 业务逐步成型。随着转型不断深化，CDMO 项目承接能力逐渐提升，后续发展值得期待。从中报披露来看

收入端业务规模快速扩张。九洲药业营收 10.24 亿元（+134.77%），收入占比 55%；普洛药业营收 7.21亿元（+30.65%），收入占比 17%；天宇股份营收 3.06 亿元（+2133.06%），收入占比 22%；奥翔药业营收 1.47 亿元（+189.74%），收入占比 51%。

项目端数量持续增长，各临床阶段均有布局。普洛药业 2021H1CDMO 报价项目 355 个（+157%），其中正在进行的 250 个（+71%），包括商业化阶段项目 157 个（+36.5%）、研发阶段项目 93 个（+258%）；九洲药业承接的 CDMO 项目 530 个（+25%），其中已上市项目 18 个（去年同期 11 个），三期临床 41 个（去年同期 39个），一期和二期临床 471 个（去年同期 375 个）；天宇股份已实现商业化生产的产品 11 个，待商业化生产的产品 13 个；奥翔药业进行中的 CDMO/CMO 项目共计 19 个（API 项目 4 个，GMP 高级中间体项目 5 个，起始物料项目 10 个），包括 17 个 CDMO 项目和 2个 CMO 项目，其中临床阶段 14 个，商业化阶段 5 个。

客户端全球大药企客户粘性强，不断开拓国内外中小客户。截至2021H1，普洛药业 CDMO 客户总数同比增长 51%，已与国内 126家创新药企业签订保密协议，与超过 30 家国内创新药公司开展了业务合作，形成了稳定的战略合作关系；九洲药业目前客户覆盖Novartis、Roche、Zoetis、GSK、Gilead、第一三共等跨国制药巨头，以及贝达药业、和记黄埔、艾力斯、海和生物、绿叶制药、华领医药等国内知名创新药企；天宇股份与 MERK、日本第一三共、武田等大型制药企业的合作进一步深化，同时进一步开展针对中小型新药研发公司的业务合作；奥翔药业持续强化欧洲、美国、日本等规范市场以及国内市场的开拓工作，总体客户数量稳步提升。API企业在发展过程中积累起来的质量管理体系、EHS 体系等使其在参与 CDMO 业务时具有天然的竞争优势，这些优势使得头部 API 企业更容易统一通过大型跨国药企的认证，从而更容易获得订单，参与全球竞争。

API 制剂一体化的延伸集采中标体现强优势，集中度提升下有望存活并壮大

上半年两次集采中标显示出 API 制剂一体化企业较强的竞争优势，已具备走向海外参与全球竞争的能力。中报披露，各家公司制剂业务中，普洛药业营收 4.02 亿元（+9.46%），仙琚制药营收 11.62 亿元（+31.30%），美诺华营收 0.64 亿元（+47.08%）。在上半年的第四批和第五批全国药品集采中，API 企业收获颇丰。第四批中，普洛药业左氧氟沙星片、华海伏立康唑片、美诺华培哚普利叔丁胺片和普瑞巴林胶囊中标；第五批中，司太立碘海醇注射液和碘克沙醇注射液、普洛药业注射用头孢他啶、华海阿立哌唑片和利伐沙班片、仙琚制药盐酸罗哌卡因注射液和米索前列醇片中标。我们认为集采利好 API 制剂一体化企业的逻辑并未变化，未来仿制药领域的龙头集中将不断加速。仿制药庞大的市场规模下，一体化布局，且具备全球竞争优势的企业有望存活并壮大，未来可期。

重点公司情况

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API 板块底部基本确立，拐点将至，重点关注两类机会。1） API 向 CDMO升级的戴维斯双击中报各企业 CDMO 业务表现亮眼，产业升级逻辑已然逐步验证，期待进一步双击机会，重点看好九洲药业、普洛药业、天宇股份等。2） API 制剂一体化底部区间确立，拐点将至，双击总会到来在汇率、价格、疫情、突发事件等多重扰动因素下，API 制剂一体化企业经历半年多调整，业绩和股价已经位于底部区间，短期利空有望出尽，我们持续强调的产业升级逻辑仍在不断推进，低估值水平下性价比凸显，看好 API 制剂一体化龙头、司太立、天宇股份、仙琚制药等。