[中科江南]深度报告支撑财政资金流转的数字底座

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中科江南(301153)

国资控股，“高成长+产品型”的财政IT领军者。中科江南深耕财政息化多年，实控人为广州市国资委，凭借在国库电子支付领域的突出优势，公司成长为少数全国化业务布局的财政IT龙头。回顾公司近5年的发展，中科江南的稀缺性尤为明显1）高成长性，公司2017-2021年收入CAGR达到30%，归母净利润CAGR达到35%；2）高度产品化，公司毛利率接近60%，人均创收超过70万；3）优良的商业模式，公司保持20%以上的净利率水平，同时具备优秀的现金流质量。而随着中科江南发布2022年业绩预告（归母净利润同比增速区间为54-69%），公司的成长性得到进一步验证。

财政IT优质赛道，成长性与商业模式优异。中科江南专注于财政息化领域，目前A股中仅中科江南、博思软件两家专精该领域的上市公司。梳理两家公司今年来的业绩表现能够看到，两家公司均实现了高成长与高经营质量兼具的特点17-21年间两家公司收入复合增速均高于30%，同时具备15%以上的净利率和优异的现金流。财政息化这一赛道类似于证券IT，在各个细分领域，具备行业格局集中、业务流程标准化、财政部自上而下通过政策推广的特点，因而造就了领域内公司高成长、高盈利和良好的经营质量并存的情况，是计算机中被忽视的优质赛道。

政策规划下，预算一体化建设驱动财政IT保持高景气。站在当前时点展望，财政体系IT投入仍有望保持高景气，核心驱动力在于自2016年以来陆续的政策规划下，以省为支点建立预算管理一体化系统有望迎来加速，预算管理一体化全国建设有望带来显著的增量投资。中科江南作为全国化领军的财政IT厂商，有望深度参与预算一体化体系的建设。

江南业务的本质在于财政资金流转的数字底座，创+数币有望带来催化。中科江南的核心主业国库电子支付以及预算一体化，本质都是通过数字化手段赋能财政资金、息流转，是财政体系重要的数字基础设施。而除了系统加速全国化建设和推广外，创、数字人民币等新兴技术应用有望为公司带来核心产品的改造升级和适配，潜在建设空间值得期待。

投资建议预计公司22-24年归母净利润分别为2.55、3.40、4.47亿元，同比增速分别为64%/33%/32%，当前市值对应22-24年PE为51、38、29倍。公司在支付电子化领域具备绝对领先优势，考虑到公司的成长性以及产品化的能力，同时结合财政IT的高成长，我们认为公司有望享受更高的估值水平，维持“推荐”评级。

风险提示政策改革推进不及预期，财政一体化市场竞争激烈至毛利率下滑，下游客户预算受疫情影响短期下滑。

来源[民生证券|吕伟,丁辰晖]