光伏电镀铜设备龙头东威科技

PCB电镀设备龙头，进军锂电打开成长空间

公司是垂直连续电镀设备龙头，股权结构稳定

专注电镀设备数十载年，成长为 VCP 电镀设备龙头。公司成立于 2005 年，2006 年推出首台面向 PCB 领域的 VCP 垂直连续电镀设备。

在 PCB 电镀领域，公司一方面通过产品升级不断推出新型“卷对卷”、“片对片” 等垂直连续电镀设备，另一方面将产品范围延伸到与 PCB 电镀相关的前 后道工序配套设备。

公司的垂直连续电镀设备已具有较强的市场竞争力 及较高的品牌知名度。

目前公司的下游客户已覆盖大多数国内一线 PCB 制造厂商，同时公司已成功将产品出口至日本、韩国、欧洲和东南亚等 地区，受到国内外客户的高度认可。

公司控股股东和实际控制人为刘建波先生。刘建波直接持有公司 32.34% 的股权，同时持有方方圆圆（公司员工持股平台）0.77%的股权，是公 司的实际控制人。

公司下属 3 家子公司，其中广德东威是公司的生产基 地之一，昆山东威和深圳东威是公司的售后中心。

主营PCB电镀设备，向锂电和光伏专用电镀设备拓展

公司主要产品为 PCB、五金和新能源电镀设备。公司主要产品分为三大 领域，第一是高端印制电路（PCB）电镀专用设备，第二类是五金表面 处理专用设备，第三类面向新能源动力电池负极材料的专用设备及光伏 领域专用设备的研发与制造。

PCB 垂直连续电镀设备是公司目前主要的收入来源。2021 年，公司垂 直连续电镀设备、龙门式电镀设备的营业收入分别为 6.55 亿元、0.64 亿元，占总收入的比重分别为 82%、8%。

公司垂直连续电镀设备盈利 能力较强，2021 年销售毛利率为 45.40%。2021 年公司龙门式电镀设备的毛利率为 18.7%，主要是该业务体量仍较小，随着业务体量逐步增 长，规模化生产效益逐步体现，龙门式业务毛利率有望提升。

业绩持续增长，盈利能力稳中有升

公司业绩持续增长，2021 年业绩增长提速。2017-2021 年公司营业收 入从 3.76 亿元增长至 8.05 亿元，CAGR 为 16.41%；归母净利润从 4543.62 万元增长至 1.61 亿元，CAGR 为 37.2%

2022 年上半年，公 司实现营业收入 4.12 亿元，同比增长 17.86%；实现归母净利润 30.93 亿元，同比增长 34.38%。随着公司 PCB 业务的深耕，以及 PET 电镀 等新业务的快速发展，公司业绩高增长态势有望延续。

盈利能力稳中有升，期间费用率下降。2021 年公司销售毛利率和销售净 利率分别为 42.63%、19.99%，同比分别提升 1.93pct、4.15pct,盈利能 力有所提升。

随着公司规模增长以及控费能力加强，公司期间费用率持 续下降,2017-2021 年，公司三项费用率之和由 15.86%下降至 12.50%。

2021 年 公 司 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为 7.86%/4.94%/-0.31%，整体处于较低水平。

公司重视研发，研发投入处于较高水平。2022 年上半年，公司的研发费 用为 3011.86 万元，同比增长 17.36%，占主营业务收入的比重为 7.31%。

公司设立以来研发投入占营业收入的比重始终高于 7%，在行业中处于较 高水平。高比例研发投入推动公司技术持续进步。

截至 2022 年 6 月 30 日，公司已拥有专利 170 项，其中发明专利 26 项、实用新型专利 141 项、外观设计专利 3 项，计算机软件著作权 35 项。

PCB深耕VCP设备，产品线拓展打造新增长点，电镀是PCB生产的重要工艺环节

电镀是一种材料表面处理工艺，是利用电解的化学反应原理在导电体的 表面铺上一层金属的方法。电镀以被镀金属为阴极，通过电解作用，使 镀液中欲镀金属的阳离子在基体金属表面沉积出来，从而形成镀层。

镀层性能不同于基体金属，具有新的特征。根据镀层的功能分为防护性镀 层，装饰性镀层及其它功能性镀层。

电镀是 PCB 生产的重要工艺。PCB 电镀通过对 PCB 表面及孔内电镀金 属来改善材料的导电性能，主要应用于 PCB 外层精密加工环节的全板电 镀和二次铜工艺、后续精密加工环节的镀镍金工艺。

PCB 电镀设备是 PCB 湿制程工艺中的关键设备，PCB 电镀设备的性能高低和质量好坏 能够在一定程度上决定 PCB 产品在集成性、导通性、号传输等特性 和功能上的优劣。

PCB电镀设备需求持续增长，公司VCP业务稳健发展

全球 PCB 产值稳步增长，中国是全球最大的 PCB 生产市场，2021 年 产值占比 54.2%。根据 Prismark 数据，2021 年全球 PCB 行业产值为 804.49 亿美元，同比增长 23.4%。

中国已成为全球 PCB 重要的生产基 地，根据 Prismark 数据，预计 2021 年中国 PCB 产值为 436.16 亿美元， 占全球市场的比例达到 54.2%。

汽车电子、5G 等终端需求推动 PCB 行业持续增长。汽车电子、5G 等 终端产业的发展，推动 PCB 需求“量价齐升”。

终端产品功能的复 杂化往往需要通过各类电子模块实现，由此带来 PCB 用量的增加，比如 汽车电动化会增加整车控制 VCU、微控制单元 MCU 及电池管理系统 BMS 的 PCB 需求；

终端需求的升级会带来 PCB 复杂度和质量要 求的提升，由此带来价格增长。比如手机产品功能的复杂化、多元化及 5G 通技术的普及，对 PCB 布线密度、可靠性等均提出了更高技术要 求。

根据 Prismark 数据，预计 2026 年全球 PCB 行业产值将达到 1015.59 亿美元，2021-2026 年 CAGR 约为 4.8%。

PCB 行业向高端化方向发展。随着终端行业的升级，高端 PCB 产值的 行业占比持续提升。

根据 Prismark 数据，2000 年全球 HDI、IC 封装基 板、挠性板及刚挠结合板的产值占比分别为 5.10%、8.60%、8.40%， 2020 年三者的产值占比分别增长至 15.15%、15.63%、19.15%。

根据Prismark 预测 HDI 板和 IC 封装基板将是未来 5 年复合增速最快的 PCB 产品，CAGR 分别为 4.9%及 8.6%，预计 2026 年全球 PCB 产品中 HDI 板、IC 封装载板的产值占比将进一步提高。

国内市场高端 PCB 产值占比较低，高端化发展趋势更为明显。中国 PCB 行业处于“大而不强”状态，根据 Prismark 数据，中国高多层板、HDI 板、IC 封装基板、挠性板及刚挠结合版等中高端 PCB 的产值占比合计 为 52.63%。

美洲和日本中高端 PCB 的产值占比分别为 70.19%、 82.22%。随着国内市场的需求的升级和国内企业的持续发力，预计国内 PCB 市场高端化趋势将更为明显。

PCB 高端化趋势推动电镀设备需求倍数级增长。相同产值下，高端 PCB 产品对于设备的需求量更高。

随着中国电子息行业的发展与升级，预 计中国中高端 PCB 产值占比将逐步提高。PCB 行业结构升级将推动我 国 PCB 电镀设备市场快速增长。

目前 PCB 电镀设备主要包括垂直连续电镀设备、垂直升降式电镀设备 和水平连续式电镀设备。PCB 制造业早期使用传统的龙门式电镀设备进 行 PCB 电镀。

随着电镀工艺的进步和环保要求的提高，目前市场上新 增的 PCB 电镀设备主要包括垂直连续电镀设备、垂直升降式电镀设备 和水平连续式电镀设备。

垂直连续电镀设备具有性能较好、节能环保、维护简单等特点，成为中 国 PCB 电镀市场主流。垂直连续电镀设备采用垂直连续电镀技术。

与 垂直升降式的电镀设备相比，不需要复杂的机械结构、气缸、感应器、 电机等零部件也较少使用，在设备稳定性上具有较强竞争力；与水平连 续电镀设备相比，垂直连续电镀在运行与维护成本上也具有较大优势。

从设备性能上看，与垂直升降式和水平连续式电镀设备相比，东威科技 的垂直连续电镀设备在电镀均匀性、贯孔率（TP）等关键指标上均表现 良好。

中国垂直连续电镀设备市场持续增长，2023 年市场规模有望达到 24 亿 元。2018 年中国垂直连续电镀设备新增数量约 328 台；预计到 2023 年， 中国垂直连续电镀设备新增产量将达到 505 台。

2018 年中国垂直连续 电镀设备市场规模约 13.41 亿元，2017 年和 2018 年垂直连续电镀设备 市场增速明显。保守预计到 2023 年，中国垂直连续电镀设备市场将保 持 16.3%的年均复合增长，市场规模将达到 23.78 亿元。

公司是垂直连续电镀设备龙头，持续深耕助力公司业绩稳健增长。PCB 电镀设备企业主要有安美特、台湾竞铭、东莞宇宙、深圳宝龙、东威科 技等。

东威科技是垂直连续电镀设备龙头，产品性能优异，在市场持续 增长背景下，公司 VCP 业务将稳健增长。

产品线拓展，推动PCB业务持续增长

拓展水平除胶化铜设备。除胶化铜是电镀的前道工序，作用是除去已钻 孔的不导电的 PCB 孔壁基材上的胶渣，然后用化学方式在孔壁基材上 沉积一层薄薄的化学铜，以作为后面电镀铜的导电基层。

根据东威科技 公告，一般 1台水平式除胶化铜设备可以搭配2-3台 PCB 电镀专用设备， 根据 CPCA 及公司招股书数据。

按照 1 台水平式除胶化铜设备平均搭配 2.5 台 PCB 电镀专用设备计算，2023 年水平式除胶化铜设备新增需求 为 202 台。

深耕 PCB 设备市场，产品线有望继续拓宽。东威科技在 PCB 电镀领域 具备丰富的技术和工艺积累，凭借客户和技术等方面的积累，公司具备 向 PCB 其他的材料表面处理工序进行拓展的能力。

我们认为，长期看， 公司在 VCP 电镀和除胶化铜设备进行深耕的同时，也有望逐步拓展其他 产品品类，公司 PCB 业务将持续稳健增长。

锂电PET铜箔前景广阔，拓展镀铜和磁控溅射设备推动公司发展，终端需求旺盛，锂电铜箔市场快速增长

铜箔应用于锂电负极集流体。集流体是锂电池的重要组成部分，不仅能 承载活性物质，而且可以将电极活性物质产生的电流汇集输出。锂电集 流体通常采用铜箔和铝箔。

由于铜箔在较高电位时易被氧化，主要用于 电位较低的负极。铝箔在低电位时腐蚀问题较为严重，主要用于正极集 流体。集流体对锂电池性能和品质有重要影响。

电解铜箔的品质及外观质量等 对锂电池负极制作工艺和锂电池的电化学性能有着很大的影响，随着近 些年锂电池技术的快速提升，锂电池用集流体也在向着高密度、轻薄化、 高抗拉强度、高延伸率等方向发展。

轻薄化成为锂电铜箔发展方向。对于锂电池铜箔而言，厚度为其主要性能指标之一，厚度越薄，单位面积铜箔质量越轻，电池能量密度越高；

但随着锂电池铜箔产品厚度变薄，产品单位宽度抗张能力与箔面抗压变 形能力降低，铜箔断裂或出现裂缝的可能性相对较大，可能影响锂电池 的安全性。

为此，在确保电池安全性的前提下，锂电池铜箔厚度越薄， 质量减轻，单位质量电池所含有的活性物质越多，电池容量越大，因此 轻薄化成为锂电铜箔的发展方向。

终端需求旺盛，锂电铜箔市场快速增长。受动力电池和储能推动，锂电 池出货量快速增长，根据 GGII 数据，2021 年全球锂电池出货量达到 543GWh，同比增长约 77.5%。

锂电池快速发展推动锂电池铜箔市场快 速增长，根据 GGII 数据，2020 年全球锂电池铜箔出货量为 22.5 万吨， 预计到 2025 年锂电池铜箔出货量达 97 万吨，5 年 CAGR 为 33.9%；

2020 年，中国市场锂电池铜箔出货量为 24 万吨，预计 2025 年将增长 至 63 万吨，CAGR 为 38.2%。

从细分应用领域来看，动力电池是中国 锂电池铜箔市场保持高增长的主要驱动因素，根据 GGII 数据，2020 年 动力电池用锂电池铜箔出货量为 7.4 万吨。

在中国锂电池铜箔中的占比 超过 50%，预计到 2025 年，中国动力电池用锂电池铜箔需求将突破 51.2 万吨，2020-2025 年 CAGR 将达 47.2%。

PET复合铜箔具备多重优势，发展前景广阔

PET 复合铜箔是在 PET 薄膜两面镀铜的“三明治结构”。PET 复合铜箔 主要由三部分组成，中间是 PET（聚对苯二甲酸乙二醇酯）基膜，外面两层为铜箔。

与传统锂电铜箔相比，PET 复合铜箔具有以下优势 安全性高。复合集流体中间的 PET 层和阻燃结构，起到隔断正负极 相连的作用，避免因正负极短路造成热失控问题发生，PET 铜箔在刺穿 测试中可以做到只冒烟不起火的状态。

能量密度高。由于 PET 材料相对于铜较轻，相同面积的 pet 复合铜 箔较锂电铜箔的质量大幅减轻，从而带来电池重量的减轻，相同重量下 电池的带电量更高。

寿命长。高分子材料相比金属具有低碳型模量，在电池充放电过程 中，吸收极片活性物质层锂离子嵌入脱出产生的膨胀-收缩应力，保持极 片界面长期完整性，电池的循环寿命得到提升。

高兼容性。PET 复合铜箔可以适用不同规格、不同系统的电池。传 统锂电铜箔可直接升级为 PET 铜箔，且不影响电池内部的化学反应。

PET 复合铜箔材料成本低于传统铜箔，工艺成熟后将具备成本优势。传 统锂电铜箔的成本以直接材料为主，以嘉元科技为例，2021 年其锂电铜 箔成本中直接材料占比为 75.3%。

传统铜箔的材料价格远高于 PET 材料价格，2022 年 7 月 26 日，阴极铜价格为 5.81 万元/吨，而 PET 材 料价格为 8890 元/吨。

对着 PET 复合铜箔工艺的成熟，其生产良率将逐 步提升，工艺成熟后 PET 复合铜箔成本将低于传统铜箔。

拓展PET镀铜设备，推动公司发展

PET 复合铜箔生产工艺与设备。PET 复合铜箔制作过程为在 PET 表面 先采用真空磁控溅射的方式制作一层金属层，然后采用水介质电镀的方 式，将铜层加厚从而形成 PET 复合铜箔。

与传统铜箔相比，PET 复合 铜箔的生产流程更短，在环保等方面具备优势。PET 镀铜设备主要 包括真空磁控溅射设备和电镀设备，前者的作用是制作铜种子层，后者 的作用是将铜层加厚。

我们根据以下假设对 PET 复合铜箔电镀设备市场空间进行测算根据 GGII 数据，2021 年中国锂电池出货量为 327GWh，预计 2022 年 出货量有望超过 600GWh，预计 2025 年中国锂电池市场出货量将超过 1450GWh；

PET 复合铜箔在安全性、成本等方面具备较强优势， 预计 PET 复合铜箔渗透率将逐步提升；

根据产业调研，假设 1GWh 电池所需阴极材料面积为 1 千万平米，水平镀膜设备每年镀膜面积为 300 万平方米，镀膜设备单价为 1100 万元。根据测算，2025 年，PET电镀设备市场规模为 132.93 亿元。

公司 PET 复合铜箔设备进展顺利，将打造公司新增长点。公司将 PCB 领域的垂直连续电镀技术，拓展应用至新能源材料专用设备。

2021 年公司 PET 复合铜箔电镀设备已实现 965.66 万元收入，PET 电镀设备进展顺利。

根据公司 2022 年 5 月 12 日披露的投资者调研 纪要，公司引进技术团队做磁控设备，便于公司前后端产品技术条 件的衔接，为客户提供 PET 复合铜箔的成套设备，实现镀膜设备一 体化及技术服务。

光伏发挥基础电镀工艺优势，布局HJT铜电镀设备

铜电镀工艺铜电镀工艺不采用银浆，采用类似半导体的工艺来制作铜 的金属化电极。首先通过 PVD 溅射在电池表面镀铜种子层，然后采用曝 光显影的工艺实现图形化，之后用电镀设备将铜层加厚，最后进行去膜 和去种子层。

铜电镀具备降低浆料成本、提高效率等优点。铜电镀工艺不需要银 浆，大幅降低浆料成本；可实现 10um 以下超细线宽，增大电池受光面积；铜电镀栅线的一致性好于丝网印刷。

铜电镀工艺能够降低 电池片制造成本并且提高效率，符合光伏行业降本增效方向，具备良好 的产业化前景。

拓展光伏铜电镀设备，验证情况良好，有望打造公司新增长点。公司基 于电镀领域的技术积累和沉淀，向光伏铜电镀设备拓展，有望打开新的 成长空间。

根据公司 2022 年 3 月 22 日披露的投资者调研纪要，公司光 伏镀铜设备的试验机已经交付，运行情况良好。光伏镀铜设备满足对速度、良率、及地碎片率等的要求，公司具备生产量产机的条件。

盈利预测

PCB电镀设备公司 PCB 电镀设备包括垂直连续电镀设备和水平式表 面处理设备。

垂直连续电镀设备受益于 PCB 行业产值增长以及产业结构升级， 电镀设备需求稳步增长，公司是垂直连续电镀设备龙头，收入有望稳健 增长。

假设 2022-2024 年公司垂直连续电镀设备营收增速分别为 16%、 20%、20%；公司在垂直连续电镀设备市场竞争力强，预计毛利率将保 持稳定，假设 2022-2024 年公司垂直连续电镀设备业务的毛利率分别为 46.0%、46.0%、46.0%。

水平除胶化铜设备除胶化铜是电镀前道工序，能够与垂直连续电 镀设备配套使用，具有协同效应，有望实现快速发展。

假设 2022-2024 年公司水平式表面处理设备营收增速分别为 50%、50、50%；假设 2022-2024年公司水平式表面处理设备业务的毛利率分别为35%、35%、 35%。

通用五金电镀设备五金表面处理专用设备包括龙门式电镀设备和滚镀 类设备，主要下游为通用五金市场。公司在电镀领域深耕多年，预计市 场份额将稳步提高。

随着收入规模增长，公司生产上的规模效应将逐步 体现，预计毛利率稳步提升。假设 2022-2024 年公司龙门式电镀设备营 收增速分别为 60%、25%、25%；

假设 2022-2024 年公司龙门式电镀设 备业务的毛利率分别为 20%、23%、25%。假设 2022-2024 年滚镀类设 备营收增速分别为 60%、25%、25%；假设 2022-2024 年公司滚镀类设备业务的毛利率分别为 25%、26%、27%。

锂电 PET 铜箔随着锂电行业的快速发展，锂电铜箔需求旺盛。锂电 PET 复合铜箔是是一种新型负极材料，具有安全性高、成本低等优点。

应用前景好，考虑到 PET 复合铜箔渗透率快速提升，下游以宝明科技为 代表的企业公告了大规模的扩产规划，预计设备需求将快速增长。

假设 2022 年公司卷式水平膜材电镀设备实现营收 1.5 亿元，假设 2023-2024 年，公司卷式水平膜材电镀设备营收增速分别为 130%、70%；考虑到 生产规模提升后的规模效应，预计卷式水平膜材电镀设备毛利率提升。

假设 2022-2024 年公司卷式水平膜材电镀设备业务的毛利率分别为 38%、40%、40%。假设 2023-2024 年公司磁控溅射设备营收分别为 0.7 亿元、1 亿元，毛利率分别为 35%、35%。

光伏电镀设备光伏铜电镀能实现以铜代银，是降低银浆单耗的重要工 艺之一，应用前景好。

公司基于电镀工艺的积累和沉淀拓展光伏铜电镀 设备，假设 2022-2024 年营收分别为 0.1 亿元、0.3 亿元、0.6 亿元，毛 利率分别为 40%、40%、40%。

费用方面随着公司收入规模增长和费用管控持续优化，预计期间费用 率稳中有降，假设 2022-2024 年公司销售费用率分别为 7.5%、7.0%、 7.0%；

假设 2022-2024 年公司管理费用率分别为 4.3%、4.0%、4.0%； 公司重视研发投入，预计研发投入稳定，假设 2022-2024 年公司研发费 用率分别为 7.5%、7.5%、7.5%。

预计公司 2022-2024 年的营业收入分别为 11.19、16.05、21.50 亿元， 归母净利润分别为 2.32、3.41、4.49 亿元。