最菜的卷土重来

来自网络 龙谈

新冠与人类在过去两年里可谓是“神仙打架”，手套、口罩轮番上阵，核酸检测、抗原检测各领风骚，各种新冠疫苗、新冠药层出不穷，结果死了个最菜的流感.......

看下面两个图，可以看出来过去两年流感病毒混得有多惨

往年没有新冠时，正常的冬春季流感季是如图中绿色线所示的确诊病例情况，而过去两年里被硬生生的压制成了紫色和黄色线的情况，2020-2021年流感发病率大概只有往年的三分之一到一半，全民戴口罩、降低医院诊疗频率等因素大大压制了流感病毒的传播。

但这件事到今年有所改变，我们知道接种疫苗的重要意义就是通过让部分人群产生预存免疫，防止或减缓病毒的传播速率，从而构建起免疫屏障。由于过去两年人群中流感发病率的下降，且2021年大规模接种新冠疫苗影响了流感疫苗的接种，导致人群中中预存免疫明显减少，通俗来说就是人群中感染过流感病毒、具有抗体的人群少了很多，导致流感疫情一旦爆发，传播速率就明显快于往年，也就呈现出上图中红色线——近期南方夏季流感的传播速度远快于往年。

那么今年的流感疫情如何看待？短中长期逻辑如何看待？我们今天简单聊聊。

01

流感疫苗垃圾模式

首先，客观来说流感疫苗的产销是非常垃圾的模式。

每年年初流感疫苗企业需要在WHO拿到预测的当年流行的毒株，然后需要预测当年的销售情况，并提前几个月开始排产；往年到7-8月开始批签发，批签发后一般快则一周、慢则一个月就可以销售掉，批签发一般在7-12月（主要集中在8-11月）；由于流感疫苗只能当年使用（每年毒株不同），因此在当年流感季没接种完的流感疫苗一般就会退回疫苗企业并销毁。

因此从“毒株→排产→批签发→销售→接种→退货”的整个流程中存在大量的不确定性，例如毒株预测可能会与当年流行毒株不同，例如排产过于乐观可能销售不及预期，销售后也可能会接种不及预期导致大量退货和减值，排产过于谨慎又可能导致供不应求，而疫苗的价格相对稳定，即便供不应求也不能像其他周期品一样提价。

过去几年的批签发情况来看，2020年是需求爆发的一年，2020年新冠疫情下市场对疫苗的认知大幅提升，当年没有新冠疫苗的情况下很多人群选择接种流感疫苗预防感染流感，从而防止或减少出现类似新冠的流感相关症状。同时2020年四价流感疫苗的供给厂商虽然明显增加，但各家厂商的产能普遍不大，总体呈现供不应求。

由于2020年的旺盛需求，2021年各家企业全部开足马力生产流感疫苗，上半年开始排产就非常乐观，结果2021年下半年的情况大家也知道了，由于新冠疫苗的接种导致流感疫苗需求受到巨大冲击，叠加科兴在流感疫苗销售上还借助了新冠疫苗销售的优势，包括华兰疫苗、金迪克和百克生物等上市公司均出现大量产品的退货和减值，2021年近半的流感疫苗报废，华兰疫苗、金迪克和百克生物的库存商品减值分别为1.33亿元、0.54亿元、0.70亿，分别占当期收入的7%、14%、6%，按其当年毛利率计算分别对应约为800-900万支、约300-400万支和超过200万支流感疫苗。

02

流感疫苗2022需求旺盛

首先明确我们这里说的流感不是普通的感冒，指的是流感病毒引起的季节性流感，二者差异还是比较大的，不论是传染性还是症状严重程度，过去我们也专门强调过如美国每年流感的盛行都会带来大量免疫力低下、有基础疾病人群的死亡，因此过去两年一度盛行的“新冠就是大号流感”，实际上很多人对流感的理解也是有偏差的。

上文讲到由于国内流感疫情过去两年都比较平淡，直到近期南方的夏季流感季（预计受到南半球流感季较为严重的影响）的疫情比往年更加严重（在依然全民戴口罩的背景下），引发了大家的重视，大家也在猜想今年冬季北方省份的流感季是否也会面临更加值得重视的潜在流感疫情，因此对流感疫苗的需求和重视程度可能会明显回升。

供给方面，流感疫苗分为三价流感病毒裂解疫苗和四价流感病毒裂解疫苗，三价疫苗包含甲型的H1N1和H3N2以及乙型Victoria，四价在三价基础上多一个Yamagata系毒株的保护，过去几年冬春季流感流行的主要是乙型Victoria毒株，而今年南方的夏季流感流行的主要是H3N2毒株，甲型H3N2的传播速率一般要快于乙型流感病毒。

过去几年的批签发情况如下（2021年4月后中检院不再公布批签发量，只能看到批签发批次）

由上图可见，国内流感疫苗供应商众多，三价流感疫苗有8家，四价流感疫苗有6家，且后续还将有智飞、沃森、成大等规模较大的传统疫苗企业在III期临床研发中，从长期来看行业的竞争格局会非常差，是所有疫苗里竞争格局最差的一个。

从短期来看国内的产能倒不算非常充裕，核心原因是我们上文说到的各家的排产往往来自前期对需求的预判，今年虽然各家的排产都比较早，但由于去年有大量疫苗计提减值，使得今年的排产总体还是偏谨慎，供给端可能并不会把现有产能完全释放出来，从上市公司层面来看，华兰疫苗有1亿剂的产能，但今年实际生产可能是在3000万支左右，后续是否会增加供应预计还要看需求端接种情况，企业面对当前仍处新冠疫情中的不确定的环境里未必能放心大胆的扩大生产，华兰的1亿剂产能确实是所有企业里产能规模最大的，短期弹性客观存在的。

金迪克现有产能1000万支，明年还会进一步扩产3000万支，不过明年全行业的供给端会比今年差得多，如果金迪克今年可以做到满产满销的话业绩弹性会较大，但目前来看受到去年报废较多的影响，公司前期排产也相对谨慎，预计可以做七八百万支的水平。

百克生物现有产能1400万支，考虑到三价鼻喷流感疫苗的特殊使用场景，主要是给注射接种依从性差的儿童接种，价格相对较高，竞争格局是独家产品，在整体供不应求的时候会具有较大弹性。

以上公司在今年能释放业绩的关键假设，在于今年新冠疫情不再出现较为严重的爆发、新冠疫苗不再需要大规模密集接种加强针、以及流感疫情从夏季到冬春季流感都较为严重——可能会在今年出现供需错配。

但疫苗的特殊属性决定价格端是没有弹性的，此时主要的弹性来自产能，各家的供给弹性还是存在的，因此核心是看需求释放情况。另外更值得注意的是，以上逻辑的演绎基本是在今年，持续时间可能非常短，不具备长期逻辑，上文多流感疫苗竞争格局和本身商业模式的描述也可见一斑。