和元生物-688238-深度报告高速成长的中国细胞基因治疗CDMO“独角兽”

　三大前瞻性趋势研判中国CGTCDMO新龙头，和元生物作为上市第一股，有望率先领跑。和元生物是一家聚焦基因治疗领域的CRO/CDMO公司，成立于2013年。1、平台化公司覆盖主流基因治疗产品包括质粒、病毒等载体产品，溶瘤病毒和细胞治疗；吸纳组建了国内外细胞基因治疗领域的优秀科学家团队，用扎实的底层支撑技术彰显公司作为中国细胞基因治疗CDMO上市第一股的绝对实力。2、产业化公司目前拥有近1000 ㎡的中试平台，近7000 ㎡的GMP生产平台，募投项目建成后，将新增近10倍GMP产能。3、全球化公司基于基因治疗药物中、美、澳IND申报项目经验，同时可能通过境内外收购等途径，逐步将业务拓展至全球。

  三大行业特征决定CGTCXO是值得长期关注的高成长赛道。1、外包化率高CGT行业高度依赖于CDMO，外包渗透率达到65%，远高于大分子药物的35%。2、外包前置化细胞基因治疗产品较传统小分子化药和大分子生物药更复杂，操作和检测难度大；以全球首款上市CAR-T产品为例，诺华从立项到商业化生产，都跟CDMO合作紧密。3、外包市场扩容FDA预计到2025年，将会每年批准10-20个CGT产品，商业化井喷时期明确，外包市场规模加速扩容。目前来看，全球CGTCDMO竞争格局尚未定型，中国企业有望异军突起。未来随着国内CGTCDMO完善产业链布局，同时提升能力平台，逐步突破海外客户，打开海外市场，全球市场渗透率有望实现量的飞跃，长期成长空间十足。

  CRO业务保持稳定增长，CDMO业务快速放量带来第二增长曲线。公司2021年实现收入2.55亿元，2018-2021年主营业务收入年均复合增长率高达80.5%，呈现良好的高增长趋势。2020年受益于CDMO项目的持续交付和新订单的启动推进，首次实现利润扭亏为盈，净利润达到9129万元。CRO业务，2020年实现收入3669万元，占整体营收约26%；同时，公司正在并继续将服务客户由科研院所拓展至医药企业，扩大CRO服务场景；CDMO业务，CDMO业务收入占主营业务收入的比重由2018年的29.79%上升至2021上半年的73.13%。CDMO业务目前以高技术附加值的IND-CMC项目为主，另外，随着临床I&II期项目的深入推进和多元开展，将促进CDMO业务不断成长。

  投资建议我们认为公司作为国内稀缺性细胞基因治疗CDMO上市第一股，扎实的底层技术支撑公司铸就较深护城河。并且，基因治疗CRO和CDMO两大业务板块强势发力，随着新产能的逐步落地和业务版图拓展至全球市场，公司有望维持高增长态势。因此，我们预计2022-2024年，收入分别为3.8、6.0及8.4亿元，同比增长49%、58%及41%。首次覆盖，给予“推荐”评级。

  风险提示行业发展不及预期，短期产能不足风险，政策风险，新股上市股价波动风险。