中航证券给予云路股份买入评级

2022-04-17中航证券邓轲对云路股份进行研究并发布了研究报告《2021年报点评磁性材料赛道广阔，深度布局快速成长》，本报告对云路股份给出买入评级，当前股价为64.3元。

　　云路股份(688190)　　业绩概要 2021 年公司实现营业收入 9.4 亿元(+30.8%)， 归母净利润1.2 亿元（ +24.9%） ，对应 EPS 为 1.29 元， 扣非归母净利为 1.0 亿元（ +15.3%） ； 2021Q4 公司完成营收 2.7 亿元，实现归母净利 0.3 亿元，环比提高 8.8%；　　先进磁性材料领军者 公司主营先进磁性金属材料，已形成非晶合金、纳米晶、磁性粉末三大材料及制品系列。公司非晶合金是传统优势项目，全球市占率超 40%，是主要盈利贡献点。传统业务之外公司积极向外延伸横向上，向磁性材料领域拓展，进一步开发了纳米晶合金和磁性粉末材料；纵向上，公司延伸自身工艺，从基础材料向下游拓展，基于非晶合金薄带开发非晶平面卷铁心业务，基于磁性粉末开发磁粉芯应用。纳米晶薄带产品自 2019 年完成产业化量产以来增长迅速，已被光伏、新能源、家电及加速器等多领域应用， 发展前景广阔；　　传导滞后拖累盈利，多元布局逆势增长 报告期内上述三大业务贡献收入分别为 6.4/2.1/0.8 亿元， 同比增长 6.2%/162%/154%,增长驱动力主要来自销量快速提升， 各产品销量同比增长 11.3%/152%/178%。 2021 年公司整体毛利率为 23.4%（ -4.72pcts），主要由于 2021 年大宗商品价格上涨，产品价格传导存在一定滞后性。分业务来看，非晶合金毛利率22.3%（ -6.8pcts），系海外业务受钢铁行业出口退税政策退坡、海运费上涨及汇率波动等影响较大所致；纳米晶业务毛利率 33.0%（ +5.5pcts），主要原因是产品竞争格局良好，下游景气度提升的背景下快速放量，成本传导顺畅、规模效应明显；而磁性粉末业务尚处于市场推广阶段， 议价能力有限， 阶段性产品盈利性有所下滑。 公司通过多元化布局和产能释放， 在成本端受到冲击的情况下实现了盈利的稳步增长；　　财务数据 报告期内公司三项费用率大幅降低 2.1%， 主要得益于公司提升管理效率， 规模效应提升带来管理费用率下降， 另外汇兑损失减少带来财务费用大幅降低 60%； 研发费用同比增长 28.4%，主要系公司加强新兴领域研发以及研发人员数量增加所致。 投资活动现金流大幅变动，主要由于公司将超募闲置资金用于购买理财产品（ 10.7 亿元） ； 应付票据和预付款项大幅增加，主要原因为原材料上涨，公司提前锁定货款；库存商品同比下降 42.1%， 主要系公司相关产品供不应求所致；　　非晶合金业务稳立潮头 非晶合金又称“金属玻璃” ，主要用于中、低频电能传输领域，空载运行下相较于传统硅钢变压器节能。 作为行业内的龙头企业， 公司非晶合金薄带产量排名全球第一， 市占率超 40%。 报告期内， 公司积极调整业务结构， 在海外业务成本端受损的情况下， 开拓非晶在国内风电、光伏、 数据中心等领域的应用，推动了非晶立体卷的产业化进程，实现了非晶合金业务的增长。 在国内乡村振兴、东数西算和超前基础设施建设的背景下， 农用电力、数据中心等非晶优势领域需求将得到快速提高，带动公司非晶合金业务的业绩增长；　　纳米晶合金前景广阔 纳米晶合金是通过急速冷却形成的特殊材料，主要用于中高频能量传输和滤波，是制造电感、无线充电器等磁性器件的优良材料， 已在无线充电模块、汽车电机等领域广泛应用。 公司生产的纳米晶材料具有较高技术门槛，产品品质对标日本日立金属和德国 VAC 等国际头部企业， 充分满足了客户国产化替代的需求。 因此自量产以来公司产品销量快速增长， 有望逐步替代传统磁性材料，市场空间前景广阔。 2019 年以来公司纳米晶业务全球市占率由 1.6%增长至 2020 年的 8.0%， 国内市占率由 3.8%提升至18.4%。 随着募投项目产能逐步落地和业务拓展力度加大， 公司市占率有望进一步提升；　　提前布局磁性粉末赛道 磁性粉末是通过机械破碎、雾化喷射形成的球形磁性材料，其制品磁粉芯是电能转化设备核心元件之一。 主要应用于消费电子、家电、新能源发电以及新能源汽车等领域。目前公司磁性粉末板块仍处于起步阶段， 产品稳定性、 产能规模和议价能力较同行仍有一定差距， 但随着产能投放和市场推广效果显现，公司未来产品竞争力和市场份额有望得到提升；　　募投项目打开未来成长空间 本次 IPO 募集资金 8 亿元， 主要投资于纳米晶带材、高品质粉末以及万吨级非晶合金立体卷的生产线。 扩张后，纳米晶带材产能将由 3600 吨提升至 8600 吨，预计达产周期为 28 个月； 磁性粉末产能将由 1850 吨提升至 9650 吨，预计 3 年内达产；非晶铁心产能将由 18500 吨提升至 28500吨， 此项目建筑工程建设已完成， 待设备购置及安装调试后即可达产。 随着下游对软磁材料需求提高，产能利用率的改善以及新募投产能的释放，公司业绩将保持较快增长；　　投资建议 目前公司主要盈利贡献点为非晶合金， 立足传统业务， 横向拓展纳米晶和磁粉业务，完成了磁材的多元化布局； 纵向拓展非晶合金深加工产品， 提升公司产品附加值。 近年来基础设施建设、 新能源发电、新能源汽车等领域的需求快速提升， 软磁行业迎来景气窗口。随着已有、新建产能的释放，公司业绩有 望 快 速 成长 。 预计 公司 2022-2024 年实 现 营业 收 入 分 别为 15.6/19.8/23.4 亿 元， 同 比增 长66.9%/26.5%/18.4%，实现归母净利润分别为 2.3/3.3/4.1 亿元，同比增长 91.1%/43.3%/25.9%，对应 PE34X/24X/19X。首次覆盖给予“买入”评级。　　风险提示 原材料价格波动风险，下游需求波动带来负面影响，新增项目投产进度不及预期，市场竞争加剧风险，核心技术泄露风险等。

该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家；过去90天内机构目标均价为162.0。证券之星估值分析工具显示，云路股份（688190）好公司评级为3.5星，好价格评级为1星，估值综合评级为2星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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