时代电气(688187) 三季度毛利率环比改善推动利润显著提升，轨交和新兴设备都贡献利润增长

浦银国际

我们维持时代电气（3898.HK/688187.CH）的“买入”评级及目标价。

重申时代电气的“买入”评级，轨交与新兴装备业务共同推动公司基本面复苏及成长时代电气三季度业绩表现优异，超出我们此前预测。公司三季度营收环比微增1%，但是轨交和新兴装备两个业务的毛利率都较上半年环比改善，带动公司毛利率同比增长2.6个百分点，环比增长4.2个百分点。公司的经营利润同比环比均大幅增长。公司三季度利润同比增长30%，环比增长25%，超出我们此前预测。展望未来，我们仍然看好时代电气的两个业务板块，轨交业务的持续复苏以及新兴装备业务，尤其是功率半导体板块的成长。公司当前港股、A股24年市盈率分别为16x、10x，估值具有吸引力，重申“买入”评级。

IGBT需求供需两旺，持续成长为了应对产能缺口，时代电气不断提升当前功率半导体产线的产能利用率以及良率。公司今年的产能较去年预计提升30%。因此，在今年三季度，公司功率半导体业务收入同比增长46%，环比增长8%。我们预期公司的车用IGBT主驱模块有望达成全年配套上车100万辆的年初目标。明年三期产线的落地将进一步提升产能，满足公司下游客户需求缺口。从长期来看，公司对于SiC等第三代半导体布局，有望在2025年、2026年为公司提供增长动能。

轨交业务回暖向上，四季度有望取得季节性成长时代电气的轨交业务板块收入同比增长16%，环比略下滑6%，表现稳健。而且，公司轨交业务毛利率较上半年提升改善。展望四季度，我们预期公司的轨交业务有望保持往年的季节性增长趋势。这主要受益于今年高铁等出行需求突破历史新高带动动车组等业务持续放量。同时，高铁列车大修、海外（如欧洲）等轨交需求也都提供了增长动能。

投资风险新能源车销量不及预期，功率器件拉货动能不足；功率半导体行业产能扩张，供过于求；功率器件价格下行导致毛利下滑；行业竞争加剧拖累利润；轨交业务复苏放缓，需求结构性下滑。

东方财富

【投资要点】

轨交装备稳基础，新兴装备业务持续突破，公司经营业绩突出。2023年前三季度公司实现营收140.95亿元，同比+29.60%；归母净利润20.53亿元，同比+31.39%；扣非归母净利润16.8亿元，同比+47.57%。Q3公司实现营收55.25亿元，同/环比+27.05%/+0.74%，归母净利润8.99亿元，同/环比+29.96%/+25.01%，扣非归母净利润7.51亿元，同/环比+44.31%/+23.08%。细分产品收入来看，公司轨交装备业务实现收入77.22亿元，同比+7.24%；新兴装备业务实现收入60.83亿元，同比+72.37%。

费控成效显著，积极投入研发。2023年前三季度，公司期间费用率为18.44%，同比降低1.02pct，费用控制成效显著。同时，公司积极投入研发，前三季度研发投入为13.23亿元，同比+18.62%，研发投入占收入9.39%，基本与去年同期持平。

公司轨交装备业务稳健发展,号系统和维保检修有望成为新增量。2023年前三季度，公司轨交装备业务营收77.22亿元，同比+7.24%，Q3轨交装备营收30.31亿元，同/环比+16%/-6%。货运和客运需求逐步复苏，国铁集团于6月发布自2020年以来最大的车辆采购招标公告，公司市占率保持稳定，同时配套主机厂积极开拓亚洲、美洲等海外市场；城轨牵引系统新获订单继续领跑行业；动车和城轨批量进入大修阶段，维保检修有望成为新增量；干线铁路号产品市场占有率保持稳定，城轨号系统获取新订单。

功率半导体、传感器等核心器件需求旺盛，公司积极扩产抢占市场。2023年前三季度公司功率半导体器件收入21.38亿元，同比+65.37%。二期芯片产线投片率超过100%，三期项目进展顺利，中低压器件产能持续提升，SiC产线升级改造项目进度正常；2023年前三季度公司传感器收入4.23亿元，同比+58.84%，公司订单充足，预计全年将新建25条以上产线。

利用核心器件优势，交通与能源系统级产品进展迅猛。2023年前三季度，公司乘用车电驱业务收入12.34亿元，同比+47.88%，公司产品与各大车企的多个项目已经开发完成，同时布局推进全国四大基地百万产能，加快高压油冷、多合一等产品开发。2023年前三季度，公司工业变流收入17.36亿元，同比大幅+105.52%，在新能源发电领域，光伏逆变器和风电变流器产品交付进度加快，其中，光伏逆变器上半年总中标容量8.8GW，排名第三。

【投资建议】

公司在交通（轨交、汽车等）与能源（光伏、风电等）领域已经构建了“关键器件-核心部件-系统集成”的一体化产业布局。公司正处于从轨交业务一枝独秀向新兴装备业务多点开花的阶段，有望实现跨越式发展，成为半导体与新能源领域的代表性创新型央企。

我们看好公司轨交与新兴装备业务的共振，因此上调盈利预测预计2023-2025年公司营业收入分别为213.88/254.33/313.43亿元，同比增长18.60%/18.91%/23.24%，归母净利润分别为30.69/38.16/47.89亿元，同比增长20.06%/24.36%/25.50%，对应EPS分别为2.17/2.69/3.38元/股，对应PE分别为18/14/11倍，维持公司“买入”评级。