民生证券给予金山办公买入评级

2022-02-27民生证券股份有限公司吕伟对金山办公进行研究并发布了研究报告《2021年业绩快报点评个人订阅表现亮眼，合同负债高增预示成长潜力》，本报告对金山办公给出买入评级，当前股价为211.13元。

　　金山办公(688111)　　公司2022年2月25日发布2021年业绩快报。公司2021年实现营业收入32.80亿元，同比增长45.07%;归母净利润10.42亿元，同比增长18.68%；归母扣非净利润8.41亿元，同比增长37.47%。　　个人订阅业务表现亮眼，创业务实现翻倍增长。1）个人订阅业务伴随个人用户市场的用户基数持续扩大，公司通过丰富产品功能等多种方式推动用户向长期转化，2021年实现营业收入约14.65亿元，同比增长约44%；2）政企订阅业务公司通过拓宽生态渠道、完善产品体系、提升服务体验等举措，持续推动政企用户从传统的独立端办公向云和协作办公转化，也促进了公司B端订阅业务的发展，2021年公司国内机构订阅及服务业务实现营业收入约4.46亿元，同比增长约23%。3）创业务领域，公司充分发挥产品、渠道等优势，国内机构授权业务实现营业收入约9.62亿元，同比增长约107%。　　扣非利润保持快速增长，合同负债高增奠定未来成长基础。2021年公司扣非归母净利润8.41亿元，同比增长37.47%；加权平均净资产收益率2021年达到14.35%，较2021年提升0.71个百分点，也高于2020年水平。2020年由于存在收购数科网维的投资收益，导致归母净利润增长较快，我们认为扣非归母净利润更能体现公司经营的实际情况。　　同时，根据此次公告，公司合同负债总额超过16亿元，同比增长超70%，较2021年三季度也有较大水平提升（2021Q3合同负债11.94亿元）。合同负债的快速增加，说明个人和机构订阅业务的客户粘性和付费意愿不断提升，公司未来业务有望保持快速增长。　　转型布局生态，全面赋能大型组织办公数字化转型。2021金山数字办公大会上，公司发布了一系列新品，包括金山协作、轻维表、金山知识库等，形成全面的组织办公能力矩阵，覆盖数字办公的全生命周期，助力大型组织快速完成组数字化，并实现统一安全管控。同时，还发布了金山数字办公平台，助力政府、国企、央企、规模民企在内的大型、超大型组织，建立专属的数字化办公平台。　　投资建议公司是办公软件领域国产SaaS龙头，未来转型布局生态，全面赋能大型组织办公数字化转型，有望进一步提升公司成长能力。预计公司21/22/23年归母净利润10.42/14.52/20.00亿元，对应PE分别为93X、67X、49X。当前A股SaaS领域龙头用友网络、广联达、石基息，在Wind一致预期下22年PE为83倍。考虑到公司潜在的市场空间及优良的商业模式，以及估值相对合理性，故维持“推荐”评级。　　风险提示用户数量增速不及预期；公司B端业务拓展节奏不及预期；用户习惯、付费习惯等培养可能受到竞争对手影响。

该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级12家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为382.11。证券之星估值分析工具显示，金山办公（688111）好公司评级为4星，好价格评级为2星，估值综合评级为3星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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