四.公司的竞争力和成长性4.1、技术优势带来高速的

四.公司的竞争力和成长性

4.1、技术优势带来高速的产品迭代

高速的产品迭代速度是软件公司竞争力的保障。2013年以来，公司核心产品WPS Office Windows版和Linux版平均每2-3年进行一次技术升级，不断满足客户新的办公需求。公司早期的“产品驱动研发、产品服务客户”机制已经逐渐被“客户驱动研发、面向用户需求”的机制所取代。2015年以来，公司进行云战略转型，面向个人用户推出订阅服务，同样体现了公司的产品（服务）迭代能力。

公司研发投入强度较大，研发费用占营收的比例较高。2016年至2018年，公司研发费用分别为2.14亿、2.66亿、4.28亿，占营收比例分别为39.4%、35.3%、37.9%。研发团队从2016年600多人增长到2018年1410人。截至2018年12月31日，金山办公拥有专利164项，受理发明专利超过400项（含已授权专利）。

公司目前研发的主要方向为办公软件研发升级方向、人工智能基础研发方向、互联网云服务研发和办公软件国际化方向。公司未来将对办公软件客户端和安全性进行优化升级，利用人工智能技术开发辅助写作系统，加强办公软件对语言和视觉识别的处理能力。公司计划建设云服务研发中心，丰富互联网增值服务，优化用户体验。此外，公司计划将办公软件向国际市场进行扩张，通过办公产品与服务全球化研发、技术支持与营销网络中心同步设立，全方位进军国际市场。

4.2、公司在国内企业级市场具有客户优势

金山办公在国内企业级市场市占率很高，具有客户优势。至2019 年 3月底，金山办公在世界500强中的中国企业覆盖率达到57.5%，占120家中的69家，国内96家央企覆盖率达到85.4%。在金融行业，全国五大有商银均为公司客户，在 12 家全国性股份制商业银行中，公司所服务的客户已达 11 家，比例达 91.7% 。

4.3、成长的驱动因素之一用户的增长

用户数（免费用户+付费用户）的增长是公司收入增长的初始动力。2016年至今，公司月活用户数呈现大幅增长态势。2016年1月至2019年1月，公司总月活用户数复合增长率为21.2%，付费月活用户同期复合增长率为245.4%。

金山办公免费用户来源渠道多样，PC端用户数量仍有较大增长空间。金山办公PC端免费用户最主要来源于软件下载站，移动端免费用户主要来源是应用市场和软件预装，移动端免费用户获取数量整体远高于PC端。现阶段金山办公3.29亿月活用户中PC端人数不足25%，同国内办公软件6.5亿的市场规模相比市占率较低，仍有很大提升余地。随着WPS Office产品简单操作、功能的不断优化，WPS Office在国内市场和移动端APP中占有率会不断增加，从而形成品牌效应，吸引更多的免费用户。

同微软相比，WPS Office仍有很大增长空间。现阶段海外办公软件市场基本被微软垄断，2019财年，微软企业级云业务收入达到381亿美元，office套件市场占有率达到43.61%。2016年至2019年，消费级Office365订阅用户总数分别为2310万、2700万、3140万、3480万，年复合增长率为14.63%。金山办公2018年营收11.3亿人民币，相比之下仍有很大发展空间。

4.4、成长的驱动因素之二付费用户渗透率提升

未来阶段付费用户转化率有望继续提升。目前公司主要用户仍为免费用户，虽然WPS会员和稻壳会员付费用户转化率呈逐渐上升态势，但两个会员的转化率都尚不足1%，免费用户向付费用户转化仍有很大的空间。目前公司正在研发智能写作创新及产业化公共服务平台，未来付费用户转化率有望通过已有功能的完善和产品矩阵的持续丰富得到进一步提升。

4.5、成长的驱动因素之三付费用户客单价提升

几大因素影响客单价

当然，这三种客单价提升的途径均依赖于公司的产品力、服务的丰富度、良好的客户体验。

1.订阅时长的增加有助于提高客单价单个客户购买一个月服务和购买一年服务的客单价有明显差距。客户订阅时长的增加会相应增加客单价。

2.订阅会员等级的提高有助于提高客单价:以WPS会员为例，超级会员和基础会员的订阅收费不同。越来越多的人购买超级会员，则客单价会越来越高。

3. 订阅种类的增加有助于提高客单价。单个用户购买多种类型的服务（比如即购买WPS会员又购买稻壳会员）会增加客单价。

当然，这三种客单价提升的途径均依赖于公司的产品力、服务的丰富度、良好的客户体验。

在产品迭代过程中，WPS Office通过技术革新提升产品性能，采用全新引擎，升级件格式，利用人工智能、大数据、云平台不断优化用户体验。WPS Office 2010版提供在线素材库和多款模板，能够与微软Office全面兼容。WPS Office 2013版对软件的功能布局进行改良，采用V9引擎全面提升软件性能并且实现在多个平台同步更新，启用会员机制提供会员专属特权。WPS Office 2016版将默认存储格式全面升级为OPEN XML格式，用户可以通过账号登陆使用云档编辑件内容，并且利用软件新增的实时通讯工具实现协同办公。WPS Office 2019版在线资源内容进一步丰富，包括WPS会员、稻壳会员、精品课会员，WPS产品矩阵包括图片设计、图片处理、思维导图、WPS日历等功能。办公软件利用人工智能扩大应用场景，充分发挥已有优势，形成自主生态，丰富在线资源，加强与终端的配合。针对个人用户，将个人办公升级至个人管理，更加满足用户需求。针对企业用户，满足用户的社交需求，加强企业客户的用户粘性，将办公终端处理升级为云端存储，最终实现办公软件平台化。

近年来，客户越来越倾向于订阅长期限的服务，这说明客户的忠诚度在提升。2016年，购买1-3个月服务期限的用户数量占总用户数的86.1%。2018年，购买1-3个月服务期限的用户数量占比29.9%，端期限用户的占比明显下降。相应的，购买12个月及以上服务期限的会员人数从占比10.2%增加到69%。

过去几年，通过不断完善服务内容，公司吸引到更多的用户选择订阅超级会员，从而提升了客单价。服务内容和服务质量是决定产品标准售价的关键因素。2017年超级会员付费人数为36.5万人，占WPS会员人数的12.4%；2018年超级会员付费人数为79.2万人，增长率为117%，占WPS会员人数的13.8%。超级会员付费金额占WPS会员付费金额的比例从27.4%增加到29.9%。

4.6、成长的驱动因素之四软件授权业务受益于国产替代

国产化将成为公司发展的新契机。基础软硬件的国产化目前正处于加速阶段。根据政府披露数据，我们推测国有部门（包括政府、事业单位）存量电脑保有量在5000万台左右。国企（包括央企和地方国企）存量电脑保有量在4000万台左右。这些设备的集中替换将给国产办公软件市场带来450亿（9000万*500元）。按照保守口径估算（仅仅国有部门替换），预计将产生250亿（5000万*500元）的产值。作为支持国产整机平台和适配多款国产操作系统的WPS Office有望在企业客户中形成较大优势，公司软件授权业务有望迎来更快增长。

五.盈利预测

考虑到WPS会员、稻壳会员的付费用户数、客单价仍然有很大的提升空间，我们预计公司订阅业务19年至21年增速分别为67.2%、74%、66.4%。受益于国产化进程，公司软件授权业务19年至21年增速分别为39.5%、92.5%、59.5%。广告推广业务维持稳定增长态势。总体而言，我们预计上市公司19年至21年营业收入分别为16.04亿、26.39亿、40.74亿，同比增速分别为42%、64.5%和54.4%。此外，我们预计公司19年至21年EPS分别为0.82元、1.38元、2.22元。考虑到公司的竞争力和成长性，我们给予“审慎增持”评级。

六.风险提示

科创板高估值带来的股价波动、研发费用对短期利润的负面影响等。