消费上市公司研究系列之「传音控股」

「传音控股」作为名副其实的“非洲手机之王”，其产品在8000公里之外的非洲大陆上可谓家喻户晓。与常见的“先主打本土市场，再拓展海外市场”的传统出海路径不同，「传音控股」在创立之初就将海外市场作为自己的大本营，另辟蹊径地将目光投向了非洲等新兴市场。

公司概况

「传音控股」的前身传音科技成立于2006年，并在2006年-2008年先后推出了TECNO和itel两大手机品牌，于2008年-2013年瞄准非洲市场开启品牌战略。同时，「传音控股」也积极进行多元化业务布局，大力发展数码配件、移动互联网及相关售后服务。2013年传音投资、传力投资共同出资成立了传音控股有限公司，于2015年进军印度市场并推出家电品牌Syinix，同年业务逐渐向东南亚、拉美、中东等地新兴市场扩展。

「传音控股」于2019年在上交所科创板上市，资本市场也用极高的热情欢迎了这位“非洲手机之王”。

2022年，「传音控股」实现收入466亿元，其中手机产品收入占比约93%，而在手机业务中，智能机收入占比约86%。2022年，公司手机出货量达1.56亿部，在全球手机市场中占据11.7%的份额，排名第三。公司智能机出货量全球市占率约6.0%，排在第六位。

发展历程

回顾公司的发展历程，「传音控股」依靠手机业务起家，逐步形成了TECNO、Infinix、itel三大品牌手机，并在手机业务基础上不断开展新业务，发展出数码配件品牌Oraimo和家电品牌Syinix。此外，公司还建立起了基于Android系统平台二次开发、深度定制的智能终端操作系统和服务与支持/售后服务。

产品端，公司的主要产品为智能手机，目前旗下推出了三大品牌，共11系列的智能手机，面向不同的消费群体。其中TECNO是中高端品牌，定位于新兴市场中产阶级消费群体，主打拍照影像技术；Infinix面向追求时尚科技的年轻人群；itel面向大众，定位于中低端，其特点为质量好、价格优惠。

从销售区域布局看，公司产品主要面向海外，集中在非洲、南亚、东南亚、中东和拉美等全球新兴市场，截至2022年，公司在非洲、南亚、孟加拉国的市场占有率排名第一；此外，公司已在全球范围内建设超过2000个售后服务网点，构建了以非洲、南亚、东南亚、中东和拉美等地为核心的跨境经营全球性布局。

全球市场布局

「传音控股」所在的市场可以被分为三类成熟市场、半成熟市场、纯新兴市场。其中，成熟市场即非洲地区，半成熟市场包括印度、孟加拉、巴基斯坦，其他则为纯新兴市场，如泰国、菲律宾、俄罗斯、墨西哥、哥伦比亚等。

非洲市场作为公司的大本营，公司深耕多年，凭借优异的产品性能及瞄向本土需求的技术创新已取得较大成效。公司的市场份额长期、稳定的排在非洲市场首位，2022年公司在非洲市场的市占率约40%，遥遥领先于身后的竞争对手。近年来随着其他新兴市场的不断开拓，公司在非洲市场的收入占比逐年下降，从2016年的89%下降至2022年的45%。目前公司已经摆脱了对非洲单一市场的依赖，并充分证明了自身全球化扩张的能力。

对于非洲的手机市场，我们认为存在“人口增长+智能机渗透率提升+ASP提升”的三重红利，公司在手机份额相对稳定的情况下将充分受益于非洲手机市场的Beta行情。同时，得益于更好的竞争环境，公司在非洲市场的毛利率水平显著高于其他新兴市场。

2022年，受俄乌冲突+美联储加息等多种因素影响，非洲等地区通货膨胀加剧+粮价上涨，引发非洲手机市场需求的短暂下滑，但随着近期美元指数和食品价格的回落，进入2023年后非洲市场需求复苏的趋势也十分明确，目前非洲市场的复苏态势要优于欧美及国内市场。

对于印度、孟加拉、巴基斯坦三个半成熟市场，公司凭借“渠道下沉+产品优越+品牌响亮+本土运营”等多重优势不断提升市场份额。2019、2020年，公司在巴基斯坦的市占率显著提升，支撑公司在新兴市场的收入快速增长。2022年，公司在印度、孟加拉和巴基斯坦的市占率分别为6.4%、21.5%和37.9%，分别排第六、第一和第一。

对于拉美、东南亚、俄罗斯等纯新兴市场，公司目前的份额依然存在巨大的提升空间。2022年以来，公司在菲律宾、俄罗斯市场存在明显的结构性亮点，并已成为菲律宾手机市场的龙头企业。公司全球化扩张的能力已被充分验证，相未来公司成长的天花板将被不断打开。

业务版块

1、移动互联业务

除手机产品外，「传音控股」亦拥有包含OS系统、第三方APP业务在内的移动互联业务，并在未来有望向公司提供更高的利润贡献。

在智能机领域，公司旗下手机均采用搭载了基于Android系统平台二次开发、针对特定市场深度定制了三款智能终端系统HiOS、itelOS和XOS，分别应用于TECNO、itel和Infinix。公司以传音OS系统为核心，开发了应用商店、广告分发平台以及手机管家等诸多的工具类应用程序，基于OS系统实现增值变现。

此外，「传音控股」也与腾讯、网易等巨头企业合作在非洲市场推广音乐流媒体平台、短视频应用程序、移动互联网支付产品等。

同时，公司也在消费电子、数码3C赛道中不断延伸布局，持续强化硬件产品矩阵，目前旗下推出Oraima、Syinix两大子品牌，同时To、Infinix亦推出配件周边产品，而itel聚焦下沉市场的多品类开拓。

2、AI业务

对于今年市场关注度极高的AI业务，「传音控股」从2018年起着手布局AI业务，2020年专门成立AI技术部门，未来将打造垂直领域AI模型。2023年5月，公司发布了可接入OpenAI、拥有可实现ChatGPT文字交互的AI助手的TECNO Camon 20。

未来，AI 助手的应用有望与APP融合，实现如社交媒体、情感服务、通过虚拟人与消费者互动宣传品牌和产品等功能。我们认为，短期看，搭载AI功能的手机产品可能加快新兴市场的换机频率。长期看，手机作为智能硬件一定是AI的终极入口，公司在多个维度都会受益于AI技术的发展和迭代。

核心观点

从基本面角度，「传音控股」在2023年迎来了多重利好。短期看，首先非洲市场的复苏进程快于欧美和国内市场，这将强有力的支撑公司基本面的反转。同时，由于主芯片、手机面板等原材料价格持续下降，公司的毛利率自22Q3开始触底反弹。此外，公司自22Q3开始进入去库存阶段，至23Q1公司的库存水平已处于近几年低位，公司库存去化速度快于行业平均水平，因此公司也将率先受益于行业需求的复苏和改善。

从更长期的角度看，历史上公司的收入增速和美元指数呈一定的负相关关系。虽然公司的产品销售以美元计价，生产成本以人民币计价，从这个角度看，公司应该受益于美元的升值，但实际情况刚好相反一旦美元指数走强，美元相对非洲等新兴市场货币升值，导致当地人群的购买力下降，从而影响传音手机产品的需求。同时，新兴市场进口手机需要用美元，而美元升值和美元定价的进口大宗品涨价将导致新兴市场国家美元储备不足，这也会影响传音手机产品的需求。

复盘来看，美元指数往往是公司基本面拐点的领先指标，而美元指数从去年底开始见顶回落，目前市场预期最快24年5月美联储将进入降息周期，因此我们认为公司的基本面将进入持续改善通道。

整体上看，对于「传音控股」，公司的核心竞争力自不必多言，公司已经在团队战斗力、国际化能力、产品定位、销售体系建设、人员管理等方面充分证明了自己，同时，公司自2019年以来公司在南亚、东南亚、拉美等市场的持续扩张，也充分验证了公司全球化扩张的能力。

同时，公司的投资逻辑也相对简单对于非洲市场，公司在份额稳定的情况下，将充分受益于非洲市场“人口结构+智能机渗透率提升+ASP提升”的红利，业务发展尚未触及成长天花板；对于新兴市场，公司将持续攫取市场份额，不断提升整体出货量水平。同时，随着出货量的增长及智能机占比的提升，公司的软件服务收入、利润占比也将不断提升。此外，远期来看，手机作为智能硬件必然是AI的终极入口，随着AI技术和应用的不断迭代，公司业务发展同样具有较大的想象空间。

短期看，公司迎来“非洲市场需求复苏、毛利率提升、顺利完成去库存”的三重利好，长期看，我们认为公司凭借突出，并且已被充分验证的全球化扩张能力，有望持续提升自身智能机的全球市占率水平，并不断打开成长的天花板。

（本文图源传音控股微公众号）