[天宜上佳]天宜上佳点评报告外延并购进军石英坩埚业务，光伏辅材领域持续发力

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天宜上佳(688033)

拟收购江苏晶熠阳90%股权，光伏石英坩埚+光伏碳碳热场形成高度协同

1）据11月6日晚间公告，公司拟以2.7亿元自有/自筹资金，收购江苏晶熠阳新材料科技有限公司90%股权（100%股权作价3亿元）。

2）业绩高速增长晶熠阳2021年、2022年1-7月营收分别为2087万元、5870万元，净利润分别为198万元、1519万元。截至2022年7月31日，晶熠阳公司资产总额7063万元，资产净额2217万元，负债总额4846万元。

3）客户资源优质目前晶熠阳已与上机数控、晶澳、通威、晶科、高景等多家单晶硅生产厂商或其子公司开展合作，并实现石英坩埚产品供货，有望与公司光伏碳碳热场业务高度协同，在辅材环节为客户提供更全面服务。

4）核心竞争力高纯石英砂尤其是用于石英坩埚内层的进口石英砂供给持续紧张，更大比例使用国产砂制造坩埚内层是核心竞争力。晶熠阳队是业内最早推行国产砂应用的技术团队，已实现国产砂对进口砂的部分替代，并持续推进研究。

轨交闸片龙头高铁开行率逐步回升，粉末冶金闸片业务边际回暖

公司是高速列车制动闸片国产替代领跑者，市占率多年维持第一。2022年三季度轨交行业受疫情影响减弱，高铁开行率较一、二季度回升，公司粉末冶金闸片业务环比边际回暖。根据公司公告，目前房山基地已具备公司所持《铁路产品认证证书》高铁动车组用粉末冶金闸片对应产品型号的资质。

光伏碳碳热场大尺寸/自动化设备逐步投产，成本领先且有进一步下降空间

（1）碳碳热场随大尺寸硅片发展加速替代石墨热场，据我们深度报告测算，2020-2025年市场空间CAGR约14%。公司此前已向高景太阳能、晶科能源、晶澳能源、包头美科等11家硅片厂正式供货，与弘元新材签订为期一年的意向合作协议，并与内蒙古和光签订价值4亿元（含税）的长期合作协议。

（2）设备优势业内领先的大规格沉积设备逐步投产，产线自动化、智能化、连续化助力降本增效；能源成本优势四川江油基地电费、天然气价格低于行业平均；预制体自制优势预制体产线逐步落地，三季度自供率约70-80%。

碳陶制动盘首个定点已落地，预计明年开始放量，后年将迎爆发

碳陶制动盘顺应新能源车轻量化需求，我们测算2025年市场空间有望达58亿元，当前市场为早期开发阶段。公司是目前国内唯一碳陶制动盘+制动衬片生产商，凭借制动+材料多年研发，占据蓝海市场先发优势，已收到某车企定点通知、并与京西重工（上海）开展战略合作，预计明年开始放量，后年将迎爆发。

盈利预测与估值

暂不考虑此次收购，预计2022-2024年归母净利润为2.1/4.0/5.9亿元，同比增长19%/91%/48%，对应PE70/37/25倍，维持“买入”评级。

风险提示光伏热场竞争格局恶化、汽车碳陶制动盘和军工业务进度低于预期。

来源[浙商证券|王华君,李思扬]