2021年上半年味知香（605089）基本面分析报告

今天介绍一个近期比较热的赛道，预制菜赛道的上市公司，味知香。

预制菜是指以农、畜、禽、水产品为原料，配以各种辅料，经预加工（如分切、搅拌、腌制、滚揉、成型、调味）而成的半成品。预制菜具有加热即食的特点，较生鲜品、复合调味品、速冻食品更加简单便捷。

布局预制菜赛道企业中，味知香专注预制菜领域稳步扩张；安井食品从速冻食品切入预制菜增长明显； 三全食品通过大客户定制，提供个性化的预制品供应。不过有所差异，安井、三全等公司的预制菜更偏向成品菜的原材料，用户还需要加入调味料烹饪后才能成菜；味知香的预制菜已加入了调味料，用户不再需要加入调味料，只需拆包下锅烹饪即可成菜。

预制菜便捷性，迎合了“懒人经济”需求，市场普遍看好，但目前市场缺乏全国性龙头企业。2020成功登陆A股市场后，味知香是否能迎来飞速发展，率先成为全国性龙头企业呢？

2021年上半年，味知香实现主营业收入 3.6亿元，同比增长 31.44%；实现净利润0.61亿元，同比增长17.37%；相比其他公司，上半年这个成绩不算太差。

从年度上看，2020年，公司收入增长14.76%，净利润增长45%，净资产收益率31.96%。从历年上看，公司业绩表现持续增长趋势，盈利指标净利率也在不断提升，2020年净利率已超20%。

一、看资源

从表外资源上看，民营背景，实际控制人为夏靖，2008 年夏靖与夏九林、章松柏和胡家芳等家族成员共同投资设立味知香有限公司；人力资源方面，截至2020年末，员工人数411人，其中研发人员4人；品牌资源方面，已建立了以“味知香”和“馔玉”两大核心品牌；市场资源方面，目前销售区域主要分布在华东区域，截至2021上半年，经销商（加盟店、经销店、批发客户）2177家，其中加盟店1219家。

从表内资源上看，经营资产占绝对主导，且以货币资金为主，资产质量较好。

图资产结构

图货币资金（绿色面积）

注经营资产，是指企业因常规性的产品经营与劳务提供而形成的资产，包括货币资金、应收票据、应收账款、存货、固定资产、在建工程、无形资产、开发支出、长期待摊费用、递延所得税资产；

投资资产，是指企业以增值为目的持有的股权和债权资产，包括交易性金融资产、衍生金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资、长期股权投资、其他应收款、应收股利、一年内到期的非流动资产、其他流动资产、长期应收款、其他长期投资、商誉；

从资本来源上看，主要是股东留剩资源、股东入资资源和商业用资源，几乎没有金融负债；说明公司是以留剩资源为主的利润驱动型企业，公司已发展到一定阶段并积累了一定规模的利润，下图可见，近两年股东留剩资源逐渐增厚（下图红色面积部分），虽然目前公司体量仍然很小，但意味着公司的产品经营能够持续获得利润，公司已步入盈利发展阶段。

图资本来源结构

图未分配利润（红色面积）

二、看经营

2020年末，公司营收6个多亿，可以说体量不大，或意味着成长空间广阔。

从销售区域上看，主要分布在华东，其他区域仍然很空白。

图区域分布

从销售渠道上看，公司从加盟店、经销店、批发客户多种渠道并重发展，逐步转变为，以加盟店为主、批发客户和经销店为辅的渠道模式；截至2021年上半年，加盟店1219家，经销店522家，批发客户436家。

图渠道分布（单位万元）

从业务结构上看，公司一直以肉禽类、水产类预制菜为主营业务，业务结构未发生重大变化；近年来整体业务增长率有所下滑，但仍然保持在15%。

图业务结构（单位万元）

分类来看，2020年肉禽类收入规模4.3亿，增长率接近20%；水产类表现差劲，规模小且增长慢，2020年收入1.6亿，同比增长不到2%。

图肉禽类业务（单位万元）

图水产类业务（单位万元）

从量价上看，肉禽类量价齐升，提价不影响销量，说明公司肉禽类产品有一定程度定价权；水产类以价换量，但效果不明显，降价未能带来销量大幅提升，说明水产类产品不具有竞争优势，可能存在滞销问题，应警惕识别滞销是根本性的还是暂时性的。

图肉禽类量价（价格单位万元/吨，销量单位吨）

图水产类量价（价格单位万元/吨，销量单位吨）

从毛利率上看，公司整体毛利率2020年大幅提升至接近30%；肉禽、水产两大主类毛利率都有所提升，其中，肉禽类2020年毛利率大幅提升，涨幅接近6个百分点。2020年肉禽类毛利率大幅提升的原因是，直接材料成本大幅下降导致成本增速下降所致。

图整体毛利率

图品类毛利率

图2020年毛利率变化

三、看效益

三费稳定，费用率基本保持不变，2020年净利率有较大提升，主要来自毛利率提升贡献所致。

图三费及净利率

2020年，净资产收益率保持32%水平，公司高净资产收益率主要得益于高净经营资产净利率，而非财务杠杆放大，说明公司经营风格稳健。

图2020年数据（曲线表示历年走势）

四、看风险

从利润质量上看，从早期的“有利润没现金”的纸面富贵，转变为“有利润也有现金”的良好局面，这跟公司转变渠道模式有关，以加盟店为主的渠道模式，相对于经销店和批发客户来说，公司对加盟店的话语权更大。因此，公司赊销金额不大，2020年应收账款只有362万元。

图经营现金净流量与净利润比率

但是，对上游供应商来说，公司地位不强势，预制菜行业上游主要是种植业、养殖业，它们在产业链上地位比较强势，结算模式往往要求预付，因此公司预付款项长期大量存在，2020年预付账款接近2000万元，大量预付款项会对公司资金形成占用。

图预制菜所在产业链位置

因此，为节约现金流占用，公司严控存货规模，同时优化存货结构，加强销售提升存货周转率；2020年，存货规模同比大降-28%，存货结构以原材料为主，存货周转率提升至10次以上。

图存货规模

图存货结构

图存货周转率与毛利率

五、看前景

从行业空间来看，预制菜便捷性，迎合了“懒人经济”需求，市场空间广阔。从行业竞争来看，预制菜赛道很热，“群雄逐鹿”，如安井食品、三全食品等全国性食品巨头纷纷杀入。

好在，味知香产品与两大巨头差异化，安井、三全等公司的预制菜更偏向成品菜的原材料，用户还需要加入调味料烹饪后才能成菜；味知香的预制菜已加入了调味料，用户不再需要加入调味料，只需拆包下锅烹饪即可成菜。

不好的是，味知香市场主要在华东，充其量算是区域性龙头，规模体量较小。目前行业内企业众多，其中成规模的企业除了安井、三全，还有新雅食品、好得睐、福成股份及绿进食品等，其中新雅食品、好得睐主要销售区域与公司存在较多重叠。加上公司研发能力较弱（只有4个研发人员），创新能力不足，若不能快速抢占市场份额，将被竞争对手赶超并争夺市场份额。

从产品优势上看，肉禽类品类公司有一定优势，水产类公司没有优势；从区域优势上看，主要销售区域在华东，全国其他区域几乎空白；虽然公司已成功上市，具备“飞起来”的资本，但在面对如此激烈竞争和公司自身不足的环境下，想在短期内快速抢占市场份额，快速从区域走向全国，绝非易事。因此，虽然行业前景充满希望，但对于公司来说，至少目前看来，仍然存在较大不确定性。

味知香，味知香，未知未来香不香？