五洲特纸大涨。年报点评4Q业绩现金流均亮眼,看好1H24延续修复趋势

【中金基础材料】

公司公布2023年业绩实现 营业收入65.2亿元，同比+9%；归母净利润2.7亿元，同比 +33%，扣非净利润为2.5亿元，同比+54%。其中4Q23营业收 入18.5亿元，归母净利润1.7亿元，符合我们及市场预期。

点 评

1）食品卡爬坡+新投产能贡献量增，食品卡价格跌幅明 显2023年全年公司销量105.6万吨，同比+9.8%；其中4Q23 销量~30万吨。我们估算2023年产品均价~6,180元/吨，同比 略跌，其中食品卡价格同比-12%至~5,400元/吨。

2）低价库 存浆、及新增自制浆释放成本红利1H23公司受困于消耗高 价原料成本，吨净利底部徘徊，自6月起公司开始使用低价 浆，同时公司新增江西基地30万吨化机浆去年年末投入生 产，成本优势逐步兑现，我们估算3Q、4Q23吨净利环比增 ~300元、~200元。

3）收购并表贡献增量公司2023年非经 收益为0.21亿元，其中收购五洲特纸（龙游）负商誉为0.18亿 元， “五洲（龙游）”于2023年9月正式纳入上市公司合并范 围，公司公告显示其全年实现收入0.92亿元，净利润0.07亿 元，净利率为8%。

4）其他2023年公司经营活动现金流净 额为10.8亿元，主要系收回承兑汇票和保函保证金，收回定期 存款所致；全年资产负债率68%，同比+2ppt；资本开支为 15.7亿元，公司公告湖北基地拟投资本开支在百亿元，我们判 断未来两年现金流及负债仍有压力。

看好1H24盈利延续修 复趋势。在欧洲需求略修复+供给端扰动持续发酵下，春节后 浆价超预期提涨，在此背景下各纸种开启普涨，我们预期此轮 提价部分落地。由于1H24公司库存浆成本偏低，而纸价正稳 步推涨，我们预期公司1H24吨净利延续修复趋势。公司去年 年末新投化机浆逐步贡献增量，江西50万吨食品卡+30万吨文 化纸受益原料自给，核心品类成本优势有望进一步夯实；在中 长期纸浆优质供给稀缺背景下，纸浆自给的战略重要性凸显。

2024年加速湖北基地规模化扩建。2023年公司新增2.2万 吨转移印花纸、30万吨化机浆、1.8万吨描图纸、并通过收购 新增3.5万吨工业衬纸，产品矩阵渐趋多元，至2023年末公司 拥有原纸产能142万吨、纸浆产能30万吨；公司预计1H24开机 试产湖北一期项目，并预计2024年末有望实现200万吨以上原 纸产能，我们认为湖北基地落地后，公司有望实现三基地协 同，驱动中期量、利再上新台阶。