转湖南裕能深度绑定优质客户+持续降本，行业洗牌

转湖南裕能深度绑定优质客户+持续降本，行业洗牌看盈利反转-0207
公司2022年实现收入401-435亿元，同增467%-515%。按中值计算，22年收入412亿元，同增491%；归母净利28.2-31.9亿元，同增138%-170%。按中值计算，22年归母净利30亿元，同增154%；扣非归母28.4-32.1亿元，同增139%-170%。按中值计算，扣非归母30.3亿元，同增154%。
裕能22年磷酸铁锂出货约30万吨，均价约13.7万/吨，吨净利1万/吨。横向比较，德方纳米22年出货约17.5万吨（权益出货），吨净利1.6万；龙蟠22年出货9.6万吨，吨净利1.06万。
深度绑定优质客户
22H1客户结构为宁德时代（营收占比44.5%）、比亚迪（39.7%）、亿纬锂能（7.2%）、中创新航（2%）、瑞浦能源（2%）。
公司与宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、蜂巢能源等企业签订长期合作协议
1）宁德2021年5月，宁德向裕能支付5亿预付款，22-24年裕能供货量不低于1万吨/月；2021年6月，宁德与裕能签订《锂盐采购合作协议》。
2）比亚迪2021年10月，比亚迪向裕能支付6亿元预付款，裕能自2022年6月开始三年内，对比亚迪供货能力达到7,000吨/月。
此外，宁德时代持有公司10.54%股权，并间接通过长江晨道持有部分股权；比亚迪持有公司5.27%股权。裕能与电池头部企业深度绑定，进一步增加公司产品销售的确定性。
降本磷酸铁自供率提升，向上游延伸至磷酸降本
2020年之前湖南裕能磷酸铁均来自于外购，2020年12月收购广西裕宁后，广西裕宁磷酸铁大部分用于公司磷酸铁锂产品的生产。2021年公司磷酸铁锂消耗量为11.9万吨，其中仅1.8万吨来自于外采，自产率达到84.9%。预计公司磷酸铁自供率进一步提升。
在已投入使用的四川裕宁磷酸铁项目中，公司将40%低纯磷酸压滤除杂提纯后代替部分85%磷酸使用，原材料成本将进一步降低。
投资建议
本次股票发行价格23.77元/股，总股本7.57亿股，对应市值约180亿元。公司22年磷酸铁锂销量30万吨，市占率约27%。我们预计2023年磷酸铁锂行业需求150-160万吨，假设裕能30%市占率，对应出货45-48万吨。假设吨净利4000-5000元，对应23年净利润18-24亿元。我们预计23年归母净利约21亿元，对应PE 8.6X。
横向对比磷酸铁锂企业，龙蟠科技（11X）、德方纳米（16X），估值有提升空间。若给予裕能2023年PE 15X，对应市值约300亿元。