投资笔记-元祖股份2023.04.28

1. 元祖为民营台资企业，1981年诞生于台湾，1993年进入大陆上海，主要产品为生日蛋糕和月饼、粽子、糕点礼盒，其产品定位中高端，主打礼品属性，目前大陆业务占比超过99%。

2. 22年行业2853亿，增长9.7%，元祖股份营收增长0.11%，没有跟上行业增长，个人思考主要原因是，元祖主打高端，疫情三年人们收入大受影响，行业内私人烘焙大幅增长吃掉了大部分的增长份额，目前行业内共有企业29345家。主要竞争对手为克莉丝汀、好利来、85度 C、面包新语、米旗、杏花楼等，当然这是元祖招股说明书里面写的对手，最近的业绩会上管理层表示，元祖股份的竞争对手并非是好利来、广州酒家等全国性品牌，而是偏重本地连锁经营的品牌，还有成本较低的私人烘焙。

3. 公司发展稳健，体现在多方面93年发展至今一共741家线下门店，不追求速度，每年投入资金不多；企业利润大部分都用于分红，2017年分红1.1亿，18年1.6亿，19年2.9亿，20年2.4亿，21年2.4亿，22年2.4亿，22年分红达到了当年利润的90%；公司长年有7亿多的预收款（发出去但未兑换的元祖券），外加自由资金，公司共有10多亿资金在最稳健的理财里面。

4. 元祖对产品质量把控严格。对于食品来说，第一位永远是安全无害，其次才是口味好坏。食品安全问题非常影响公司形象，严格把控产品质量是正确的选择。对于过期的节令性产品，例如粽子、月饼等，元祖会先由子公司做产品最终盘点封存，并抄报各个相关部门，各子公司及元祖电商会在门店及官网发布销毁广告。如果库存数过多，元祖股份要求子公司必须请当地公证部门见证现场销毁过程，并确认销毁数量。整个销毁过程全程录像和拍照存档，严禁售卖过期产品。

5. 元祖招员工喜欢招结过婚的，最好是生过小孩的，这样的员工更加成熟，有责任感，有了孩子工作也更加努力，希望与企业一起有更好的发展，反观竞争对手好利来，招工更加看中年轻、颜值、身材。（长期经营效果需要对比观察，暂无结论）

6. 公司董事长工资62.4万，两个副总经理分别为172.9万和175.1万元，公司员工5114人，人均工资11.92万元，其中销售人员4000多人，平均工资大概在10-11万元，相对其他公司元祖起步的工资不高，但是更有上升空间。

7. 22年营收基本与21年持平，利润却下滑了21.62%，主要是由于成本上升0.72亿元，其中原物料增加0.52亿元，销售费用0.15亿元，梦世界开支0.05亿元。公司的原物料是面粉、鸡蛋、糖、油脂，理论上22年涨幅没有那么大，实际上成本更大部分原因的上涨是由于蛋糕升级导致的上涨。疫情过去，人们对未来的预期收入逐步稳定，公司营收跟上行业问题不大。

8. 企业的愿景，董事长张秀琬说只要适合送礼的东西，我们都要考虑进来。企业的愿景为“让人与人之间的联结更紧密”。

9. 估值上大概20pe，上市平均估值18pe，股价方面已经横盘调整多年，公司净资产收益率15-20%，如果除去账面现金，会更高一点。

10.　22年年会有投资者关心公司的长期业绩增速，副总经理沈慧表示，在营收层面给到8%的增速预期是没有问题的，但是利润表现取决于公司发展的步伐，如果脚步跨得大，开店会折损部分利润，节令产品也很难预估损耗，另外，内部的组织架构会有所调整，因此不敢给很高的预期。

这里管理层为何对8%的营收增速有心，可以加以研究。

公司上市以来，门店数有小幅增长，复合增速4.6%，疫情前，单店销售收入稳定，疫情后线下门店单店销售持续下滑，而线上则维持了较高的增速43.5%，看未来仍有望保持10%+的增速，目前疫情后消费逐步复苏，另外董秘说过，蛋糕一般三年提价10%，这对单店销售长期也是有支持的（需要观察提价后的销量），所以综合来看，管理层这个判断还是比较理性的。

公司产品价格在同行中较高，定位礼品，和社交属性，需求范围被一定程度上压缩了，只有在较高能级的城市在有生存空间，另外团购业务占40%，如果一个城市开店数增加会摊薄每家店的团购份额，看城市能级和团购总额度，有的城市开2个店就开始亏，有的城市开10个店才开始亏。元祖的商业模式决定了不可能大幅开店去扩张，目前47%的门店在江浙沪，23%是在成渝经济圈，剩下30%在其余较高能级的城市。

11.23年一季报营收增速2.75%，利润方面减亏1882万元，由于今年一季度仍受疫情影响，未来有望逐季改善。

12. 公司所处行业偏刚性需求，属于防御性行业，市场充分竞争，长期看人效消费比对发达国家有较大提升空间，公司产品带有一定礼品属性，在上海及周边地区已经形成一定的利基市场，管理层经营稳健，增速上不快，行业未来三年预估增速7%，公司开店速度不快，成长靠人均消费量提升和涨价，当前股价对应4.6%分红，加上公司业绩长期5-10%的增长，长期有机会获得12%的复合收益，但总体来说确定性不够强，硬朗度在第二档次，适合中短期配置，合理价格进入替代现金。总体来说这家公司还是值得关注，对竞争格局和管理层需要更多的观察和思考。

13. 风险点，着眼于儿童游乐市场与商业地产的结合，打造梦世界，影响企业现金流；行业竞争充分，公司在竞争中落后。

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