【申万宏源轻工】周观App收购博汇，白卡纸竞争格局进一步优化

【本周推荐与主要观】

近期重要事件

1、APP收购博汇，白卡纸竞争格局进一步优化

APP拟受让博汇集团100%股权，交易完成后，金光纸业及其一致行动人直接及间接持有【博汇纸业(600966)、股吧】48.84%股权，成为公司新实际控制人。如果金光纸业实现控股博汇纸业，金光纸业白卡纸国内市占率将达到55%。 

行业整合有望带动盈利进一步改善，并降低盈利波动性。白卡纸行业虽然集中度较高，但仍面临产能过剩，2018年行业平均开工率66.8%。2018年由于行业龙头之间就预期新增产能未能达成一致观，使得白卡纸行业发生价格战，白卡纸价格从2018年4月起大幅下跌，年内累计跌幅1717元/吨，2018Q4博汇纸业单季度亏损2.54亿元，为上市以来单季最大亏损幅度。纸厂之间若利益一致，达成默契，叠加行业高集中度，将有效控制行业新增产能投放进度及纸机开机率，有望实现行业盈利能力逐步修复，波动性收窄。

资本层面推动行业整合，浆纸系龙头协同性增强，行业竞争格局进一步改善。此次收购有望推进浆纸行业主要参与者生产、定价决策默契度进一步提升，行业盈利中枢上行。持续推荐浆纸系龙头【太阳纸业(002078)、股吧】，建议关注【晨鸣纸业(000488)、股吧】、博汇纸业。评全网页链接。

2、【大亚圣象(000910)、股吧】陈建军正式进入董事会

本周大亚圣象临时股东大会通过增补陈建军（哥哥）及陈钢（财务总监）为公司董事的议案。增补后董事会非独立董事由2人增加至4人，分别为陈晓龙（弟弟，任董事长）、眭敏（姐夫）、陈建军和陈钢。公司治理结构进一步改善，地板龙头有望受益精装房趋势，治理改善带动管理效率提升，利润有望体现弹性。近期纪要网页链接。

3、【居然之家(000785)、股吧】重组上市

12月26日，居然之家重组更名，正式在深交所上市。国内家居建材卖场两大龙头红星美凯龙与居然之家，有望借助资本市场加速整合之路。

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整体观

我们认为未来轻工各子行业赛道中，集中度逐步提升，行业日趋整合，龙头凭借综合实力持续整合行业，将是大势所趋。从竞争格局优化，龙头护城河的角度，好轻工消费、金属包装、成品家居、化纸白卡纸等赛道。

除了供给逻辑之外，2020年需求端主要集中在，地产竣工逻辑对后周期产业链的拉动，5G关注换机带动包装需求、智能硬件领域中智能手表等趋势。

2020年度策略报告【申万宏源轻工】2020年轻工造纸行业投资策略——关注竞争格局，把握景气向上

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近期主要推荐

顾家家居从Beta角度，成品家居完全受益于竣工交房逻辑的改善（不受2C到2B经营模式切换的压力）。从Alpha角度，公司治理结构良好，事业部制化，激励考核到位，新品类快速发力；成品家居竞争格局相对较优，龙头规模优势更为明显，收入延续稳定增长。区域零售中心变革走在行业前列，现金流，周转率等指标持续改善。推出回购方案，体现长期发展心。总裁李东来拟增持1-2亿元，体现长期发展心。

奥瑞金两片罐经历整合（公司收购波尔交割已经完成），未来3-5年步入向上周期，有望贡献戴维斯双。长期角度，公司作为综合包装整体解决方案提供商，为客户提供差异化的产品和服务，竞争护城河优势显著。参考海外牛股波尔发展之路，集中度提升带来市占率与盈利能力双升；稳定现金流值得更高估值溢价。行业深度报告【申万宏源轻工】金属包装深度——从百倍牛股波尔，国内金属包装发展前景，竞争格局优化，议价权提升，驱动戴维斯双。

晨光具传统渠道依托产品升级及管理输出，精品创发力，带动同店增长提速和盈利能力提升。科力普在管控现金流风险的前提下，高ROE，顺应行业趋势实现快速增长。九木杂物社渐入佳境，有望进入加速开店期，新零售商业模式打造渐趋成熟，体现盈利弹性。

太阳纸业公司管理能力和激励水平为行业标杆，具有成长属性的造纸龙头，老挝30万吨溶解浆成本优势突出，废纸浆回国改善箱板瓦楞纸材料结构，受益未来外废紧缺背景，盈利能力逐季提升。

索菲亚产品端向轻奢系列和康纯板升级，满足消费升级需求。渠道转向精细化运作管理，注入狼性化，整装等新渠道尝试开拓。目前市场预期与估值水平较低。

分板块观描述

1）家居

集中度低，龙头长期具备整合的alpha属性对比其他地产后周期行业，当前家居行业仍非常分散，长期角度家居子行业龙头公司仍具备Alpha成长属性。可以通过a）多渠道布局扩充流量入口，抓住二次改造存量需求；b）以供应链管理，和前端设计为基础的一站式全屋营销，提升客单价；丰富产品线，满足不同阶层消费者的消费需求；c）自身经营管理和供应链效率提升，体现成长属性。

成品家居行业仍处于品牌整合的初级阶段，龙头仍有渠道扩充的空间；尤其是软体家居赛道具备可以跑出大公司的基因，工厂生产端有规模生产效应，集中度有大幅提升空间。

顾家家居公司治理结构良好，事业部制化，激励考核到位，新品类快速发力；成品家居竞争格局相对较优，收入延续稳定增长。

大亚圣象产品线结构调整+工装发力，盈利能力持续改善。因对管理层变动担心，估值受到明显压制，我们认为控制权之争尘埃落定，伴随业绩的确定性释放，估值将得到修复。

喜临门自主品牌提速显著，注重门店质量提升，积极推进全渠道销售网络建设。精准营销+产品瘦身+渠道下沉，自主品牌盈利大幅改善。代工业务凭借越南+泰国两大海外工厂，积极应对全球贸易不确定性。

定制家居领域，仍处于升维竞争中，包括产品服务和多元渠道开拓，但龙头仍有把握凭借产品力、渠道力、品牌力的综合竞争优势，包括基于对消费者洞察实现的产品升级、自身息化能力、成本控制能力、渠道多元化能力及稳定的经销商体系和终端服务能力。龙头企业有望由制造型向零售型企业转型，推动行业洗牌，有望不断提升集中度，凸显长期价值。

我们长期好依托渗透率、市占率与客单价（品类扩张）三因子共同推动成长的定制家居龙头欧派家居《欧派家居王者风范打造全方位竞争优势》、索菲亚、尚品宅配《尚品宅配零售思维+设计核心构筑流量优势，整装先驱者》，未来业绩有望逐季回升，目前估值处于偏低水平，长期视角下龙头的优势和市场地位将更为凸显，可逐步买入。

相关公司业绩回顾及估值更新

2）造纸

化纸虽然终端需求转淡，纸厂与经销商出货放缓，2019年12月初至今部分地区经销商出货降价50-200元/吨。但纸厂库存仍处低位，纸厂出货面价仍坚挺持稳。本周五，太阳纸业率先发布节后提价函，从2020年2月1日起，旗下普通胶版纸提价100元/吨。

箱板瓦楞纸随春节接近各类订单需求接近尾声，纸厂出货放缓。部分前期涨幅过快的小厂价格有所回调，大厂价格保持稳定。

本周起我们造纸数据库增加废纸浆进口数据、成品纸数据、成品纸纸厂及社会库存、木浆欧洲港库存、木浆全球生产商库存、行业产能分布及集中度等数据，欢迎联系沟通细节。

推荐关注化纸龙头太阳纸业。浆纸系竞争格局优化在材料纸浆价格回落的情况下，纸价坚挺，化纸盈利能力明显改善。公司管理能力和激励水平为行业标杆，具有成长属性的造纸龙头，化纸盈利持续提升，废纸浆打造箱板瓦楞纸材料优势。

App收购博汇纸业，关注白卡纸整合趋势，相关标的博汇纸业、晨鸣纸业。

同时建议关注山鹰纸业，箱板瓦楞纸持续提价，盈利环比改善；国废紧张有望持续推涨废纸及成品纸价格。

相关公司业绩回顾及估值更新

3）包装与轻工消费

包装板块下游稳定，材料价格回落提供利润弹性；行业洗牌集中度提升，龙头市场份额与话语权提升（如2017-2018年的瓦楞纸箱包装行业；如2019年之后的金属两片罐包装行业）。好奥瑞金、永新股份、劲嘉股份、宝钢包装、中粮包装。

奥瑞金两片罐行业经历5年供过于求，伴随存量产能整合，龙头集中度提升，金属包装在上下游产业链的话语权将增强，行业竞争秩序重构，盈利能力将修复至正常水平。长期角度，公司作为综合包装整体解决方案提供商，为客户提供差异化的产品和服务，竞争护城河优势显著。

永新股份国内塑料软包行业龙头，技术研发及客户优势领先；公告回购股份，用于激励或者员工持股。成本端料压力缓解，提供未来业绩弹性。现金分红比例高。子公司产能爬坡，带动Q3业绩超预期。

劲嘉股份烟标主业回暖，公司借助设计端优势，扩张市场份额；彩盒业务产能爬坡后，收入明显提速，公司以茅台和五粮液为标杆，在名酒包装领域寻找持续增长机会，有望在未来放量。电子烟类烟草化管理，国内市场规范化运营大势所趋，劲嘉与云烟以及米物科技分别成立合资公司，新型烟草卡位优势明显。

轻工消费板块把握内需导向为主的核心资产。长期好轻工消费领域，已建立护城河优势的龙头企业；内生增长趋势确定，现金流稳定。

晨光具2C端高频消费体现品牌属性，公司依托零售渠道终端优势，实现产品升级与品类扩张，头部门店优化创造价值，单店仍有较高提升空间；2B科力普受益于大办公行业发展，收入高速增长，规模效应提升盈利能力；精品创业务受益消费升级，九木杂物社直营及加盟双渠道持续布局，规模快速成长，跨过盈亏平衡后，体现利润弹性。

中顺洁柔生活用纸行业需求增长稳定，渠道持续下沉，产品创新升级及多品类延伸保障盈利能力。浆价回落盈利弹性凸显，下半年有望体现得更为充分。卫生巾新品正式落地，个人护理新品类布局再下一城。第二期员工持股计划推出，绑定公司上下利益，激发员工积极性。

相关公司业绩回顾及估值更新

【本周造纸价格数据更新】

【轻工行业沪港通/深港通持股比例变化】

【本周市场表现】

本周轻工制造行业涨幅前五名是民丰特纸(+17.54%)、倍加洁(+15.39%)、博汇纸业(+13.87%)、姚记科技(+12.90%)、金洲慈航(+10.38%)；而跌幅前五名是ST狮头(-3.22%)、界龙实业(-3.11%)、英联股份(-3.08%)、盛通股份(-2.11%)、德尔未来(-1.33%)。

本周造纸轻工行业板块跑赢市场。本周轻工制造板块整体上涨4.16%，跑赢市场（同期沪深300上涨3.06%）。

【轻工行业近期解禁明细表-截止2020年3月底】

【轻工行业股价安全边际测算】行业全部标及各方案进度的请联系我们获取详细底稿

【轻工行业第一大股东股权质押—截止2020/01/03】行业全部标请联系我们获取详细底稿

【重公司盈利预测】

【近期报告】

《造纸行业评——APP拟收购博汇集团，浆纸行业竞争格局有望进一步改善》2020/01/02

《尚品宅配（300616）——员工持股+回购落地，彰显公司发展心》2019/12/31

《2020年轻工造纸行业投资策略——关注竞争格局，把握景气向上》2019/12/26

《2019年轻工制造行业三季报回顾——好竞争格局优化的子行业》2019/11/13

《顾家家居（603816）——持续股份回购，彰显未来心》2019/11/7

《新型烟草行业评——电子烟网售受监管，利于行业走向规范化长期发展》2019/11/7

《尚品宅配（300616）深度报告——零售思维+设计核心构筑流量优势，整装先驱者》2019/11/5

《尚品宅配（300616）深度报告——零售思维+设计核心构筑流量优势，整装先驱者（英版）》2019/11/5

《美凯龙（601828）2019年三季报评——自营卖场稳健增长，新零售转型持续推进》2019/11/1

《山鹰纸业（600567）2019年三季报评短期业绩承压，国内外包装纸布局进一步拓展》2019/11/1

《顾家家居（603816）2019年三季报评——内生收入提速，运营质量持续优化》2019/10/31

《索菲亚（002572）2019年三季报评——竞争加剧短期承压，新渠道探索推进》2019/10/31

《欧派家居（603833）2019年三季报评——多渠道品牌发力，经销收入增长提速》2019/10/31

《美克家居（600337）2019年三季报评——现金流大幅改善，供应链+运营管理优化中》2019/10/31

《齐心集团（002301）2019年三季报评——办公直销业务高增长，盈利质量持续提升》2019/10/31

《奥瑞金（002701）2019年三季报评——受一次性并表波尔费用影响，短期业绩承压；长期行业整合前景依然向好》2019/10/29

《太阳纸业（002078）2019年三季报评——化纸盈利能力持续提升，新项目积极推进》2019/10/29

《永新股份（002014）2019年三季报评——子公司产能利用率提升，利润增速超预期》2019/10/29

《晨鸣纸业（000488）2019年三季报评——化纸盈利能力提升，业绩持续环比改善》2019/10/29

《劲嘉股份（002191）2019年三季报评——业绩靓丽，各版块加速推进》2019/10/25

《大亚圣象（000910）2019年三季报评——地板工程持续高增长，费用控制盈利能力稳步提升》2019/10/25

《中顺洁柔（002511）2019年三季报评——收入增速阶段性放缓，利润弹性持续显现》2019/10/24

《飞亚达A（000026）2019年三季报评——Q3收入提速，业绩稳健增长》2019/10/22

《喜临门（603008）2019年三季报评自主品牌提速，经营质量大幅改善》2019/10/20

《喜临门（603008）——大股东控股权地位稳定，可交债兑付风险化解》2019/9/19

《2019年轻工制造行业中报回顾——家居Q2增速回升，金属包装与化纸行业盈利改善》2019/9/17

《金属包装深度——从百倍牛股波尔，国内金属包装发展前景，竞争格局优化，议价权提升，驱动戴维斯双》2019/9/17

《山鹰纸业（600567）2019年中报评——受益外废红利，造纸吨盈利环比小幅改善》2019/8/31

《索菲亚（002572）2019年中报评收入利润增速环比大幅改善，改革效果初步兑现》2019/8/30

《裕同科技（002831）2019年中报评——毛利率同比明显改善，业绩实现稳健增长》2019/8/29

《欧派家居（603833）2019年中报评——多品类与扩渠道驱动收入稳健增长，龙头优势彰显》2019/8/28

《太阳纸业（002078）2019年中报评——盈利能力环比改善，下半年盈利能力提升有望持续》2019/8/28

《大亚圣象（000910）2019年中报评——地板工程持续高增长，费用控制盈利能力稳步提升》2019/8/28

《奥瑞金（002701）2019年中报评——两片罐盈利大幅提升，兑现行业迎来盈利反转逻辑》2019/8/27

《劲嘉股份（002191）2019年中报评——利润增长稳健，拓展彩盒新客户》2019/8/27

《东港股份（002117）2019年中报评——新业务结算周期变化，Q2增长承压》2019/8/27

《美凯龙（601828）2019年中报评——家居卖场业务收入稳定增长，广宣费用增加利润承压》2019/8/27

《2019年下半年造纸行业投资策略——化纸盈利逐季改善，龙头估值待修复》2019/8/22

《美克家居（600337）2019年中报评收入增长平稳，现金流情况明显改善》2019/8/16

《晨鸣纸业（000488）2019年中报评2019Q2盈利能力大幅改善，集中优势聚焦主业》2019/8/16

《欧派家居（603833）2019年中报业绩快报评——收入稳健增长，利润增速短期承压》2019/8/15

《顾家家居（603816）2019年中报评——并表贡献收入增长，2019Q2毛利率有所提升》2019/8/15

《奥瑞金（002701）——华彬集团增持股份，彰显对公司未来发展心》2019/8/15

《齐心集团（002301）2019年中报评——B2B业务高速增长，ROE有所提升》2019/8/15

《飞亚达A（000026）2019年中报评——高端表零售业务稳健增长，盈利能力持续提升》2019/8/15

《喜临门（603008）2019年中报评——主业稳健增长，业绩重回正轨》2019/8/8

《中顺洁柔（002511）2019年中报评受益浆价回落，盈利弹性显现》2019/8/6

《劲嘉股份（002191）——2019H1利润增长稳健，电子烟标准有望落地》2019/7/25

《轻工造纸行业2019年中报业绩前瞻——继续好竞争格局更优的包装印刷与轻工消费板块》2019/7/19

《太阳纸业（002078）——拟定增扩建老挝产能，大股东参与认购彰显未来发展心》2019/7/18

《关注竞争格局，把握核心资产——轻工行业2019下半年投资策略》2019/7/15

《奥瑞金（002701.SZ）股权激励计划落地，彰显长期心》2019/7/8

《欧派家居（603833）深度报告——王者风范打造全方位竞争优势》2019/6/29

《裕同科技（002831）深度报告——优质一体化服务能力构筑护城河优势，大包装布局初具雏形》2019/6/28

《奥瑞金（002701）——发可转债用于收购波尔，推动行业整合》2019/5/27

《美凯龙（601828）——引入阿里巴巴作战投，家居新零售战略持续推进》2019/5/16

《新型烟草行业评——美国FDA批准iQOS在美销售，新型烟草行业发展大势所趋》2019/5/6

《山鹰纸业（600567）——受让云印股权并增资，包装产业互联网持续推进！》2019/5/6

《劲嘉股份（002191）——以设计+自动化+智能包装，牵手五粮液，酒包卡位优势显著》2019/4/11

《东港股份（002117）——东港瑞云股改筹备科创板上市，彰显档案管理业务发展心》2019/4/9

《东港股份（002117）——与深圳壹账通战略合作，区块链合作继续推进》2019/4/2

《奥瑞金（002701）深度报告——金属包装领域龙头，两片罐景气度长期改善，有望释放盈利弹性！》2019/3/29

《造纸行业回顾与展望一基于供需角度的分析——关注需求边际改善，估值底部待修复》2019/3/29

《美克家居（600337）2018年年报评——品牌和渠道拓展有条不紊，18Q4受地产及外销产能转移影响暂承压》2019/3/29

《齐心集团（002301）2018年年报评——办公集采+SaaS双轮驱动，订单旺盛业绩持续增长》2019/3/29

《中顺洁柔（002511）——新产品开发持续推进，女性用纸母婴业务蓄势待发》2019/3/26

《东风股份（601515）2018年报评——业绩超预期，大包装战略稳步推进》2019/3/21

《山鹰纸业（600567）2018年年报评——联盛基地盈利能力稳步提升，海外布局稳步推进》2019/3/21

《大亚圣象（000910）2018年报评——品牌和渠道优势凸显，业绩持续平稳增长，价值低估》2019/3/21

《走进越南系列报告之四轻工家居篇——越南承载大规模家居产能转移？ 短期难以对国内造成实质影响》2019/3/19

《劲嘉股份（002191）2019Q1业绩预告评——传统业务稳健增长，新业务有序推进》2019/3/19

《飞亚达A（000026）2018年年报评——产品升级，渠道优化，减值计提减少，2018年业绩超预期》2019/3/15

《合兴包装（002228）2018年年报评——收入超百亿，龙头持续整合，协同效应将逐步显现》2019/3/15

《东港股份（002117）18年报评产品调整叠加高价纸库存Q4承压，19Q1业绩有望迎拐》2019/3/12

《东港股份（002117）评档案存储拓展中小微企业合作，市场空间扩大》2019/3/8

《索菲亚（002572）18年年报评收入稳步增长，渠道端加大投入业绩承压》2019/3/5

《合兴包装（002228）18年业绩快报评收入超百亿，主业延续高增长，龙头持续整合》2019/2/28

《索菲亚（002572）18年业绩快报评赋能经销商对费用率形成拖累，司米全年扭亏为盈》2019/2/28

《奥瑞金（002701）18年业绩快报Q4非经常收益波动影响业绩》2019/2/28

《中顺洁柔（002511）18业绩快报评收入稳健增长，业绩受高价浆及费用影响暂承压》2019/2/28

《永新股份（002014）18年年报评塑料软包龙头长期经营稳健，持续高分红》2019/2/28

《东港股份（002117）18年业绩快报评订单结构调整与材料库存短期压制业绩，新业务持续发力贡献新动力》2019/2/27

《太阳纸业（002078）18年业绩快报评业绩符合预期，18Q4造纸主业承压》2019/2/27

《家居行业评全装修住宅推进，龙头整合进一步提速》2019/2/25

《劲嘉股份（002191）公告评引入深圳国资委，拓展相关产业链布局》2019/2/25

《烟标行业评——顺灏股份、东风股份与汉麻集团携手，积极拓展工业大麻应用领域》2019/2/20

《合兴包装（002228）评一次性营业外收入回溯调整；主业延续高速增长，龙头持续整合》2019/1/31

《2018年年报前瞻包装轻工消费延续稳健; 家居造纸Q4增长承压》2019/1/30

《索菲亚（002572）评赋能渠道终端，共渡行业低谷，q4利润率承压》2019/1/30

《飞亚达A（000026）评亨吉利结构调整，管理持续提升，18年业绩超预期》2019/1/30

《劲嘉股份（002191）18业绩快报评烟标业绩稳健份额提升，彩盒Q4明显放量》2019/1/29

【申万宏源轻工造纸团队联系方式】

姓名

微

周海晨

echen0506

屠亦婷

yitingtutu

柴程森

samson0309

周迅

zhouxun1106

丁智艳

shuijingxin2004