志邦家居20年靓丽收官，品类&渠道拓展助力业绩持续释放【华西轻工徐林锋团队】

志邦家居(603801)

事件概述

志邦家居发布2020年年报，2020 年公司实现营业收入 38.40亿元，同比+29.65%；归母净利润3.95亿元，同比+20.04%；扣非后归母净利润3.59亿元，同比+25.77%。其中，Q4单季度营业收入为14.68亿元，同比+46.21%；归母净利润为1.98亿元，同比+104.93%；扣非后归母净利润为1.73亿元，同比+110.04%。Q4业绩延续高增长。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.0元（含税），每10股转增4股。

分析判断:

► 产品结构衣柜业务增速显著，品类协同效应逐渐显现。 

公司自2015年起逐渐从厨柜业务向衣柜业务拓展，开放多品类共享多渠道资源，不断丰富全屋定制家居品类，厨柜、衣柜、木门墙板协同效应逐渐显现，2020年公司定制厨柜、定制衣柜、木门业务销售额分别为24.99、11.41、0.43亿元，同比分别+18.02%、+55.34%、+56.98%，衣柜业务增速显著，成为公司新的业绩贡献增长；木门从2020年7月后重开拓精装修工程业务渠道，签约地产战略合约10家，签约批量项目合同金融近1亿元，增长迅速。毛利率方面，随着规模效应的不断发挥、大宗业务客户结构的持续优化以及公司对供应链的科学管理，2020年公司定制厨柜、定制衣柜、木门业务毛利率分别为41.84%、33.40%、15.98%，同比分别-0.59pct、+1.78pct、+19.60pct，厨柜业务毛利率保持平稳，衣柜业务毛利率稳定提升。

► 渠道结构大宗渠道表现亮眼，零售渠道稳步增长。

多渠道共同发力，2020年公司经销渠道、直营渠道、大宗业务销售额分别为22.30、2.32、11.75亿元，同比分别+14.39%、+27.29%、+83.67%，零售渠道方面，疫情背景下，公司迅速做出各项调整，采取创新管理机制激发团队、赋能加盟商，加大招募优质加盟商及开店力度，2020年公司厨柜、衣柜等新增门店41家、288家，根据公司公告，2021年公司预计厨柜、衣柜业务净开店分别为60家、290家，门店新增速度加快。大宗渠道方面，持续改善大宗业务客户结构，截至2020年底，公司大宗业务合作客户中，百强地产客户占比已达30%；此外，公司聚焦品质与最佳实践案例库，以超越客户期望为目标，提升经营质量，降低经营风险，大宗订单收入高速增长，截至2020年底，公司合同资产为4.52亿元，同比+114.56%。毛利率方面，通过优化大宗客户结构，持续打造供应链成本优势，2020年公司经销渠道、直营渠道、大宗业务毛利率分别为35.84%、63.00%、41.54%，同比分别-1.37pct、+0.09pct、-0.49pct，毛利率基本保持平稳。

► 经营活动现金流得益于客户结构优化，经营活动现金流大幅增长。

2020年公司经营活动产生的现金流量净额为6.49亿元，同比+88.47%，增长迅速；分季度来，Q4单季度经营活动产生的现金流量净额为3.90亿元，同比+172.42%，经营活动现金流大幅增长，主要得益于公司销售规模增长、公司大宗客户结构的优化以及加大对大宗销售结算回款力度。公司通过制定工程产品标准，建立风险管理体系，深度实践阿米巴经营及项目管理方式，加强息化建设等举措，赢得了地产合作企业的高度认可，优质战略合作地产客户不断增加，随着大宗业务、零售业务的持续发展，公司经营活动现金流预计将保持良好的增长。

► 行业竣工数据不断回暖，景气度向上。

竣工数据的不断回暖，相较于2019年1-2月，2021年1-2月全国住宅竣工面积增长10.5%，竣工数据不断改善，相应带来家居消费需求持续释放，家居行业景气度向上。工程渠道方面，在商品房交付压力下，预计2021年竣工数据逐步回暖，中长期，受国家政策、市场环境等多方面因素推动，国内精装房渗透率将持续提升，精装房市场有望保持高增长，据奥维云网预测，房地产精装修市场预计未来两年将继续保持25%的增速，2021年预计超400万套，2022年预计超500万套精装。精装房市场的持续发展，也将带来家居企业B端业务发展机会。龙头企业凭借渠道、产品、产能、息化等方面的优势，将持续受益于行业景气度向上。

投资建议

考虑到公司大宗业务快速发展，零售渠道稳步增长以及大宗业务客户结构的优化，上调此前盈利预测，公司2021-2022年营收分别由47.93、56.12上调至48.52、58.59亿元；归母净利润分别由此前的5.06、6.07亿元上调至5.11、6.30亿元，对应PE分别为25倍、21倍，维持“买入”评级。

风险提示

工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。

分析师与研究助理简介

徐林锋轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，8年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。

戚志圣轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。

杨维维轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，3年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。

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注

中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

报告发布日期2021年3月23日

首席分析师徐林锋

分析师执业编号S1120519080002

证券研究报告《【华西轻工】志邦家居（603801.SH）评报告20年靓丽收官，品类&渠道拓展助力业绩持续释放 》

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