线下零售投资策略报告拨云见日终有时

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零售行业复盘疫情反复带来影响，消费恢复之路波折。今年以来，社零表现较为波折，Q2 疫情影响下社零下滑4.6%，6-8 月在疫情防控缓和下增速有所恢复，9、10 月增速连续两个月放缓，1-10 月社零累计+0.6%。分渠道看，1-10 月线上零售额+4.9%，增长较为稳健，超市必选属性强，1-10 月+3.7%，可选属性强的百货渠道受损最为严重，零售额累计下滑6.8%。

      百货板块静待疫后困境反转弹性释放。短期来看，近期多地防疫管控逐步优化，消费场景亟待恢复，且全国超20 个省市发放消费券，进一步推动消费潜力释放。同时目前新增人民币存款累计值已超过13 万亿，意味着消费者心恢复后有着强大的潜在消费动能。中期来看，在资本退潮，线上流量成本逐步走高的背景下，电商凭借补贴快速引流冲击线下的模式不可持续，大量垂直电商退出市场，行业竞争格局逐步改善。随着电商平台增速放缓，线上占比逐步趋于稳定，线下零售业态凭借其高即得和强体验，依然牢牢占据零售市场70%的比重，线下仍是零售主战场。长期来看，百货公司近年来在逆境中积极求变，精修内功，通过引入新兴体验业态、加快数字化转型、优化品类结构、寻求新增长点，内生增长能力得到增强，参考梅西百货疫后复苏历程，盈利能力有望得到恢复。

      商超板块收入稳健增长，利润有望改善。短期来看，CPI 预计仍然处于温和上升通道，但考虑到疫情防控政策调整后居民囤货需求减少，预计短期销售将呈现价升量降的趋势。社区团购的冲击步入尾声，行业格局优化下利润有望改善。长期来看，零售行业或有创新的销售模式在不断涌现，但传统商超龙头在供应链、效率方面的优势难以颠覆，看好商超龙头市占率的稳步提升。

      投资建议近期多地疫情政策发生边际变化，疫情影响逐步趋缓、线下消费有望迎来复苏已经成为市场目前普遍共识。考虑到从防控政策边际变化到消费全面复苏的中间时段，消费心的恢复以及消费者对疫情防控政策调整的适应均需要一定时间，我们推荐兼具安全边际与业绩弹性的标的。建议关注四大业态核心竞争力建设继续推进，马上消费带来利润增量，低估值高分红的重庆百货（600729.SH）；线上业务打开第二增长曲线，安全边际充足的天虹股份（002419.SZ）；贸易全链路服务能力持续验证，业绩弹性有望超市场预期的小商品城（600415.SH）；省内持续加密，省外门店培育成果显效，中长期成长逻辑清晰的家家悦（603708.SH）。

      风险提示宏观经济下行放慢消费复苏进程；市场竞争态势进一步加剧。

来源[财通证券股份有限公司 于健/李跃博]   日期2022-12-13