电动车调整怎么看

超额收益来自2023年业绩预测
三思投研 2021-12-19 23:23
1、本期报告开始前，先说下我们感受到的交易层面的变化，四季度以来，宽基持续减仓电动车中游材料产业链，理由系今年很多材料细分赛道盈利高点，而外围供给加速扩张，格局有恶化的风险。
2、我们的观点很早我们就强调电动车明年的投资机会不是β，是对个股、产业新趋势的α把握。除了电池以外，我们认为“越多人觉得材料要全军覆没，个股投资机会越大”。
核心观点
1、电动车2022年投资机会来自业绩弹性（非2022年，更重要的是2023年）和估值扩张弹性（新技术催化和估值重塑）。
2、业绩弹性看的是两年维度的可持续性，个股α非常关键，而不像大家所想材料一杆子全部打死。估值弹性新技术在明年对业绩拉动是比较弱的，但看好新技术持续催化产业趋势。
3、具体标的和赛道从22年估值来看，基本回调到合理甚至偏低的水平，优秀的标的对应后年25-30X。两年维度业绩弹性电池股（宁德/比亚迪/亿纬/欣旺达）、打铁股（科达利/拓普）、三元一体化（中伟/华友）、天奈科技、璞泰来、天赐材料；估值弹性4680大圆柱（天奈/天赐/恩捷/科达利）、高电压（宏发/法拉）。另，铜箔明年仍有价格弹性，估值性价比高。
因此，接下来正文部分针对我们重点覆盖的标的做2023年业绩拆分。
 正文内容
1、复盘——四季度细分龙头股价回调情况如下（四季度高点回调至今）
电池宁德四季度高点至今回调6%。三元正极容百18%、中伟26%。铁锂正极德方14%。负极璞泰来18%。隔膜恩捷股份20%。电解液天赐28%。
2、2022年估值——以头部公司为例，细分板块估值回调至合理甚至偏低水平其中电池宁德PE 59X，EV/EBITDA 34X（海外LG 同样采用EV/EBITDA，对应明年30-40X）、正极中伟45X、当升36X、负极璞泰来38X、隔膜恩捷50X、电解液天赐28X。铜箔嘉元、诺德均29/28X。而展望2023年，大部分标的回调至30X以内。
 
 2）个股2023年业绩预测
【璞泰来】预计23年利润44亿元，同增47%，对应当前估值26X。
其中负极27+涂覆膜12+基膜2+设备3=44亿元。
负极出30万吨，行业需求150万吨，市占率20%。（今年行业需求70万吨，公司出货10万吨，市占率14%）。市占率提升来自公司四川一体化产能释放带来成本下降，进军中低端动力市场。负极单吨净利润0.9万元（包括石墨化）。其中17万吨是中高端产品吨净利在1.1万元/吨，13万吨低端产品吨净利在0.6万元。23年公司石墨化基本实现自供。
涂覆出货60亿平，同增50%，单平净利0.2元。基膜出货4亿平，单平净利0.5元。（23年隔膜处于紧平衡状态，预计价格不会大幅下行）。
设备收入30亿，按净利率10%算贡献利润3个亿。
【恩捷】预计23年利润72亿元，同增67%。对应当前估值31X。
23年公司湿法隔膜交货能力在70亿平（有收得率），隔膜23年仍紧张，预计满产满销，单平盈利1元，贡献70亿利润。
23年干法隔膜建成10亿平产能，预计出货5亿平，单平盈利0.4元，贡献2亿元。行业需求200万平，市占率38%。（今年行业需求90亿平，公司出货30亿平，市占率30%），市占率提升来自公司快于市场的扩产能力+在线涂覆降本。
 
【天奈】预计23年利润12亿元，同增接近100%，对应当前估值26X。
23年公司导电浆料产能达15万吨，我们预计多臂管（浆料）出货12万吨，市占率40%。（今年行业需求9万吨，公司出货3.3万吨，市占率36%）。预计单位净利0.9万元，考虑到高镍占比提升，则导电浆料贡献利润11亿元。
预计单壁管（粉体）出货20吨，客户系松下&三星，售价1000万元/吨，50%净利率下贡献利润1亿元。
重点单位盈利有上修的可能性（海外客户+多壁中第三代产品占比提升），这里还没考虑第二增长曲线导电塑料放量（客户萨比克）。
【科达利】——预计23年利润18亿元，同增50%，对应当前估值21X。
23年实现收入135亿元，今年收入45亿，明年90亿，净利率回升到13%。市占率提升来自公司海外客户的开拓。
重点随着海外客户规模效应提升，净利率有提升的空间。
【亿纬锂能】——预计23年利润74亿元，同增56%，对应当前估值37X。
本部合计46亿元，同增75%。
锂原电池25亿收入，25%净利率，贡献利润6.3亿元。消费电池25亿收入，净利率12%，贡献利润3亿元。三元小圆柱预计出货15亿颗，单价6.5元/颗，净利率12%，贡献利润11.7亿元。（22/23年底产能达12/16亿颗）。
LFP出货40GWh（明年底产能达50GWh），7（商用车+船舶+两轮车）+储能20+乘用车13，单价分别0.60、0.62、0.65元/wh，贡献收入251亿元，净利率5%，贡献利润12.6亿元

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