索通发展（文中评论仅仅是券商观点，仅供参考，请注意投资风险）

索通发展

2022-05-17 20:28

一

【海通电新】索通发展收购负极公司复牌要点

公司主业预焙阳极，吨利润持续处于提升趋势，预计今年8亿以上利润，10倍PE。

进军负极优势为焦与绿电指标: 预备阳极是石油焦大户，焦类供不应求价格持续上涨，而石油焦以及油系针状焦主要为石化副产品，扩产很少，不容易购买，公司在国内外有稳定渠道，低硫石油焦采购优势巨大（今年公司整体石油焦采购量300万吨，贸易量100-150万吨，负极行业去年全国78万吨石油焦用量，石油焦+针状焦117万吨)。公司本身也是是部分负极公司的供应商。绿电: 公司在嘉峪关有770MW的光伏指标，预计今年底前投产，绿电可配套10万吨负极材料（石墨化)。

本次收购负极公司补齐基本技术能力: 欣源下游配套贝特瑞、国轩、宁德，供货性价比负极；21年欣源出货量1.2万吨左右（含石墨化），今年产能1.5万吨负极+4万吨石墨化，预计今年底建成8万吨石墨化，目标20万吨。欣源21年营收5.15亿，同比+36%；归母净利0.53亿元，同比+114%；负极营收2.59亿，占比50.25%，毛利1.05亿元，占比67.95%，毛利率40.4%，贡献利润0.7亿。

收购方式12亿收购薛氏家族和其他中小股东共94.98%股份。交易对价中70%股份支付，30%为现金。

估值假设公司目前市值约80亿，增发后公司市值约92亿。负极估值可以按乐观与中性两种假设。乐观情景下，公司明年8万吨负极一体化项目产能，中科23年按22-24万吨出货，吨利润接近，给1/3中科市值增厚70亿。中性场景下，按照今年4万吨石墨化，1.5万吨负极，2个亿利润*25倍，对应40-50亿市值，估值空间可以看到30%-50%，可以关注。

二

【国君有色】索通发展（603612）并购佛山欣源

事件2022年5月16日公司公告现金及发行股份收购佛山欣源94.9777%的股份，并募集配套资金，发行价为17.73元/股；同时上市公司为佛山欣源子公司内蒙古欣源提供4.5亿元财务支持，用于扩建产能及回购少数股东权益。

点评

收购价格较为合理。本次收购中佛山欣源100%股权定价12亿元，相对于欣源2021年净利润的估值为14.3x PE，考虑到净利润中有部分非经常性损益（佛山欣源2021年毛利润为9183万元，利润总额9630万元），估值水平预计在17-18x PE，低于国内主要锂电池负极材料上市公司（贝特瑞、杉杉股份等）20x PE以上的估值水平。

内蒙古欣源人造石墨一体化技术优势明显。佛山欣源子公司内蒙古欣源2015年开始布局石墨烯负极材料，2018年建成1期1万吨/年产能（公司官网），目前拥有一体化人造石墨负极材料产能2万吨/年（百川资讯），全流程一体化技术积累为复制扩张产能提供支撑。内蒙古欣源与负极材料上市公司龙头在石墨化领域的长期合作关系保障技术持续优化、品质处于行业领先水平。

估值较低，成长性凸显。预焙阳极产能增长+价差走阔带动利润带动提供高增业绩，支撑加速拓展负极材料业务第二成长曲线。

三

【GS有色·点评】索通发展拟购买欣源股份 94.98%股份，打造新型碳材料生产平台

事件公司拟通过发行股份及现金方式购买欣源股份 94.9777%股份。标的资产的审计和评估工作尚未完成，初步协议100%股权对应价格不超过12亿，对应股权收购价11.4亿，预计收购将于今年年底前完成；发行对价方面，本次发行股份购买资产发行价格为17.73元/股，与前一交易日收盘价基本持平。另外，公司将向标的公司提供借款 4.5 亿元用于推进内蒙4万吨石墨化项目建设。

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点评

标的基本情况

  欣源股份成立于2015年末，主营电池负极及薄膜电容器业务。2021年实现营收5.15亿，同比增长35.5%，归母净利润8388万，同比增长114.59%。其中石墨化业务营收2.59亿，占比超过50%，毛利1.05亿，占比68%，毛利率达到40.4%。下游客户含宁德、国轩高科等，动力电池需求占比60-70%。

产能建设

标的公司在产石墨化产能1.5万吨（2021年实际产量1.1-1.2万吨），另拥有10万吨产能指标，其中4万吨产能预计将于2022年底投产，总产能达5.5万吨。另外，索通公司嘉峪关规划年产 20 万吨负极材料项目首期 5 万吨预计将于2022年底投产2.5万吨，届时公司负极总产能达8万吨。全部项目达产届时负极总产能将提升至约25.5万吨。

项目优势

标的公司具备工艺成熟、扩产潜力大、下游客户稳定的特点，与公司主营预焙阳极在工艺及石油焦原材料采购具有强协同性。未来公司将聚焦“预焙阳极+锂电负极”等碳材料产业，利用光伏、风能、氢能等绿色新能源为基石，打造以锂电池负极、特碳、碳陶、碳化硅等为代表的新型碳材料生产平台，迈入新发展阶段。

估值

按照22年预焙阳极板块8亿业绩贡献，市值86亿对应约10xPE；20万吨锂电负极材料，按照单吨约3000元/吨净利润贡献（现价人造石墨约6万元/吨，对应6%净利率），保守估计“风光绿电-石墨化-锂电负极”一体化板块远期贡献约7.6亿，按照15xPE 该板块价值或115亿元，该业务体量或相当于再造一个索通。

风险提示收购进展不及预期；市场产能过剩风险