伯特利(603596)业绩符合预期 聚焦轻量化与制动+转向...

2022 业绩符合预期营业收入同比+58.6%至55.4 亿元（vs. 我们预期53.8 亿元），归母净利润同比+38.5%至7.0 亿元（vs. 我们预期7.0 亿元）。1）毛利率同比下降1.8pcts 至22.4%（主要受新产品爬坡、万达转向业务并表、以及芯片/上游原材料成本增加、汇率等因素影响），销管研费用率同比增加0.2pcts至10.2%；2）分产品来看，机械制动、智能电控、机械转向的总收入占比分别约48%、43%、5%，毛利率分别约22.0%、20.0%、9.5%；3）分市场来看，国内外主营业务的总收入占比分别约82%/15%，毛利率分别约18.1%/33.4%。

      国内自主头部底盘制动零部件供应商我们判断，伯特利1）深耕汽车底盘制动系统，可自研量产EPB/ESC；并在此基础上成为国内首家已成功研发并交付线控制动one box 方案WCBS1.0 的自主零部件供应商。2）具备配合自主品牌主机厂灵活设计研发/快速响应等特点（已与吉利成立合资公司共同推进线控制动的制造/销售与技术升级，持股65%）。3）产能快速爬坡（第二三条线已于2H22投产，预计第四五条线将于1Q23E 投产、第六条线将于2Q23E 投产），新产品定点加速释放（线控制动系统截至2022 年底的在研项目55 项、新增量产项目16 项、新增定点项目61 项 vs. 截至三季度的在研项目47 项、新增量产项目13 项、新增定点项目46 项）。4）具备明确的自主线控产品集成与技术迭代能力（我们预计WCBS2.0 有望1H24E 实现交付）。

      看好轻量化放量、以及制动+转向的长期业务协同1）轻量化方面已获取全球大型主机厂多个轻量化项目（截至2022 年底的轻量化新增量产项目10 项、新增定点项目46 项 vs. 截至三季度的新增量产项目6 项、新增定点项目40 项），预计墨西哥工厂+国内三期有望在2023E 投产，我们看好2H23E-1H24E 轻量化逐步放量前景。2）转向方面预计公司或通过电控转向的自主研发推进，逐步带动线控转向产品落地；预计转向业务的毛利率有望逐步改善。我们看好公司基于制动+转向的底盘战略规划、以及横向拓品类+业务协同前景。

      维持“买入”评级鉴于行业竞争加剧+下游整车降价的产业链传导风险，下调2023E-2024E 归母净利润9%/12%至9.2 亿元/12.0 亿元、预计2025E 归母净利润15.0 亿元；鉴于盈利预测下修，我们下调目标价至81.5 元（对应约36.5x2023E PE）。我们看好线控制动定点释放、轻量化逐步放量、以及底盘全面布局的长期规划前景，维持“买入”评级。

      风险提示整车排产与需求不及预期；定点下修+降价传导；原材料价格波动；产能爬坡不及预期；成本费用控制不及预期；新产品推进不及预期；市场风险。

来源[光大证券股份有限公司 倪昱婧]   日期2023-03-26