完美错过风口，这次特斯拉能拯救不？

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清潭君

赚钱的公司千篇一律，不赚钱的公司却各有各的理由。

上一篇专题《A股最纯正特斯拉概念股业绩暴跌，难道要凉凉？》中旭升股份业绩下滑是因为特斯拉Model S/X车型换代减产，过于依赖特斯拉也容易躺枪。

而本篇专题的主角——拓普集团，业绩暴跌却是因为自己判断失误，虽然不能说是“猪”，但产能扩张没踏准节奏，确实让公司损失不小。

在A股中，旭升从特斯拉取得的收入占比最高（弹性最大），拓普向特斯拉供应零部件的价值量最高（分到的蛋糕最大），之前的日子都不好过，现在风口来了，拓普到底能不能飞？

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追涨杀跌，产能刚扩张，下游却凉了

拓普从减震降噪件起家，之后业务扩展到底盘轻量化（铝合金底盘）、汽车电子（EVP、IBS 等），目前这三类业务为主要收入来源。

（图拓普集团营收结构变化；来源兴业证券）

单从历史业绩上，这公司真的不咋地营收、净利、扣非净利增速、净利率都在持续下滑，结合公司所处的汽车行业景气度，不难理解这事。

（图公司盈利情况；来源兴业证券）

要命的是，由于拓普集团乐观的判断，在汽车行业景气时大幅提升固定资产投资和研发投入，刚巧开始投产时，汽车行业整体产销量下滑，光是折旧和摊销就足以大幅拉低公司净利率，而下游吉利、通用等大客户产量碰巧持续下滑，更是雪上加霜。

（图2014-2019年资本开支情况（单位亿元）；来源中证券）

（图乘用车历年销量及同比增速（单位万辆，% ）；来源兴业证券）

其实如果没有这些固定资产折旧和研发投入，公司整体净利率还是很稳定的，这只能怪时运不济，产能踩错了节奏。

（图拓普集团折旧摊销和研发投入前净利率）

从三季报情况，2019年前三季度资本开支总计6.1亿元，去年同期为10.49亿元，已经有见顶迹象，开始下滑。但研究过汽车行业的朋友都知道，乘用车销量虽然还在下滑，但跌幅已经收窄，也就是可能会企稳回升（注意这里说的是可能）。这个时候资本开支反倒放缓，总隐隐觉得节奏又没跟上。

反观通行业的深南电路、沪电股份，都是在行业不景气时逆势新增产能，5G建设刚开启即迅速放量，业绩、估值齐飞。而芯片领域的汇顶科技也在核心业务还未见顶时即开启下一代研发工作，从这个角度说，汽车领域的拓普显然弱了。

但这也不代表公司没有亮，比如综合性零部件的战略布局。

2

汽车零部件，走哪条路？

在汽车零部件行业，有两条成长路径可以选择。

一是做精单一品类。这种路径要求所生产的零部件是汽车通用的大单品（所有车都要用），且单车价值量占比越高越好。比如全球巨头米其林/普利司通/倍耐力/固特异都是做轮胎的，A股市值靠前的潍柴动力/福耀玻璃/星宇股份产品分别为动力总成/汽车玻璃/车灯。像那种低价值的小零件，且有些车用有些不用的厂商，很难做大。

二是多元化。一旦有新产品，因为已通过客户认证，所以更容易被客户采购，这样可以从单个零部件扩展到成套零部件供应，即便整车销量下滑，靠渗透率提升，也一样能保持增长。比如华域汽车。

从拓普的布局，减震零部件成功后，通过并购获得轻量化底盘的产能，已开始为特斯拉Mdol 3供货。

在汽车电子领域，成功研发电子真空泵（EVP），打破德国海拉等厂商的垄断，由于大客户是吉利，新产品EVP正好针对中低端车型，所以效果还不错，2018年电子真空泵业务收入1.3亿元，同比增长13%。

（图拓普集团EVP及相关产品营收及毛利率市占率变化（单位亿元，%）；来源兴业证券）

此外，拓普还在17年5月通过定增投资智能刹车系统的产能，2022年投产。这个领域国外博世占据大部分市场份额，但偏高端。这次拓普又是从中低端开始，也能迎合吉利、上汽等需求，前景还不错。

这样经过产品的升级和拓展，拓普提供的单车配套价值最初只有减震降噪的1500元；有了电子真空泵和锻铝控制臂的产能后，又加了1100元；有了底盘轻量化结构件后，又加了3500 元。等到2022年智能刹车系统量产后，还会增加。

所以即便没有特斯拉，光是吉利、上汽、通用这些厂商的羊毛，就已经够薅了。

至于特斯拉业务，拓普集团已经收到底盘结构件订单，2019年下半年才开始交货，目前还无法测算到底带来多少营收，但预期不错，市场最近对股价的炒作预期也是基于此。

之前的专题已经定调只要特斯拉销量增长，上游就有钱赚。拓普、旭升这些供应商算是确定性机会，营收大增基本可以确定。前期问题导致的折旧摊销仍可能拖累报表业绩，但整体趋势还是不错的，各位要清清公司成长的内核驱动在哪。

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