中泰证券给予合盛硅业买入评级

2022-05-12中泰证券股份有限公司谢楠对合盛硅业进行研究并发布了研究报告《硅业景气上行，龙头量价齐升》，本报告对合盛硅业给出买入评级，当前股价为83.13元。

　　合盛硅业(603260)　　事件4月27日，公司发布2021年年报及2022年一季报2021实现营业收入213.43亿元，同比增长137.99%，实现归属母公司净利润82.12亿元，同比增长484.74%，实现扣非归母净利润81.76亿元，同比增长507%。2021Q4实现营业收入72.28亿元，同比增长172.94%，环比增长12.71%，实现归属母公司净利润32.09亿元，同比增长368.03%，环比增长22%，实现扣非归属净利润32.02亿元，同比增长373.95%，环比增长22.75%。2022Q1实现营业收入63.9亿元，同比增长92.57%，实现归属母公司净利润20.51亿元，同比增长124.74%，实现扣非归母净利润20.48亿元，同比增长125.3%。　　点评　　产能释放&行业景气上行，硅业龙头尽享业绩弹性。2021实现营业收入213.43亿元，同比增长137.99%，实现归属母公司净利润82.12亿元，同比增长484.74%，实现扣非归母净利润81.76亿元，同比增长507%。2022Q1实现营业收入63.9亿元，同比增长92.57%，实现归属母公司净利润20.51亿元，同比增长124.74%，实现扣非归母净利润20.48亿元，同比增长125.3%。公司业绩大幅提升主要受益于新增产能释放和主营业务景气，2021年公司毛利率为52.87%，同比提升24.7pct，净利率为38.58%，同比提升22.82pct，ROE为55.19%，同比提升39.71pct。2022Q1毛利率为47.5%，同比提升16.56pct，环比提升0.66pct，净利率为32.1%，同比提升19.29pct，环比下降1.36pct，ROE为9.7%，同比提升6.66pct，环比下降2.14pct。双控约束开工叠加需求全面推涨，工业硅及有机硅景气提升，据Wind和卓创资讯，2021年全年，工业硅及有机硅均价分别为2.14万元/吨和3.14万元/吨，同比分别上涨72%和67%；2022Q1，工业硅及有机硅均价分别为2.14万元/吨和3.14万元/吨，同比分别上涨72%和67%。另外，2021年，公司年产20万吨密封胶项目成功投产。公司具备一体化带来的成本优势，充分受益于硅行业景气上行周期，原有产能利用率有效提升，新项目产能逐步释放，量价齐升推升业绩。　　产业链一体化优势显著，运营效率有效提升。公司充分利用新疆地区的煤炭资源和电力成本优势，打造了煤电硅一体化的产业链，降低生产成本。期间费用方面，2021公司期间费用率合计为5.03%，同比下降3pct。其中，销售费用率为0.16%，同比下降0.2pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为3.98%，同比下降1.01pct，财务费用率为0.89%，同比下降1.79pct。2022Q1公司期间费用率合计为6.81%，同比提升1.92pct。其中，销售费用率为0.11%，同比下降0.18pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为5.89%，同比提升3.04pct，财务费用率为0.81%，同比下降0.94pct。　　双控约束开工叠加需求全面推涨，工业硅及有机硅价格上扬。据Wind和卓创资讯，2021年全年，工业硅及有机硅均价分别为2.14万元/吨和3.14万元/吨，同比分别上涨72%和68%；2022Q1，工业硅及有机硅均价分别为2.14万元/吨和3.14万元/吨，同比分别上涨72%和67%。2021年，供给端，由于能耗双控趋严，单吨能耗高达12000度电的工业硅行业首当其冲；需求端，下游有机硅和多晶硅产能释放且开工率提升，同时，海外经济复苏叠加工业硅供给收缩导致海外订单增多，工业硅下游需求全面增加，供需紧张推涨工业硅价格。2022Q1，工业硅下游行业中，有机硅行业2022年第一季度产量高达39.42万吨，同比增加30.3%，大幅拉动对金属硅行业需求；多晶硅第一季度产量也达到15.7万吨，同比增加41.8%；铝合金行业由于疫情和国际市场扰动下，整体需求量相对稳定。而工业硅新增产能多需要在下半年才能建成，供不应求导致价格抬升。工业硅价格上行对有机硅构成成本支撑，有机硅下游需求广泛，且随疫情平稳出现明显增长，成本与需求共振，有机硅价格上扬。　　产业链一体化构筑成本优势，看好产能释放推升公司业绩。公司是硅基材料行业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一，工业硅主要布局新疆，仅靠自备电厂和石墨电极即可为每吨工业硅的生产节省3700元左右的成本（与外购电极+公网电相比）；受益于工业硅的自给，公司有机硅的毛利率水平也显著高于同行其他可比公司。另外，若公司新增产能新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20万吨硅氧烷及下游深加工项目、东部合盛煤电硅一体化项目二期年产40万吨工业硅项目、新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20万吨硅氧烷及下游深加工项目、云南合盛水电硅循环经济项目-80万吨/年工业硅生产及配套60万吨型煤加工生产（一期）可如期投放，凭借公司位于工业硅行业成本曲线最左侧的优势，以及产业链一体化带来的有机硅成本优势，公司业绩有望站上新台阶。　　盈利预测与投资建议由于公司新增新疆硅业新材料煤电硅一体化项目二期年产20万吨硅氧烷及下游深加工项目、东部合盛煤电硅一体化项目二期年产40万吨工业硅项目及新疆硅业新材料煤电硅一体化项目三期年产20万吨硅氧烷及下游深加工项目，我们略微上调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为94.28亿元（原为93.94亿元）、100.03亿元（原为99.31亿元）、102.48亿元（新增），EPS分别为8.78元、9.31元、9.54元。我们选取了同为硅领域的新安股份、硅宝科技、兴发集团为可比公司，可比公司在2022年、2023年和2024年的平均PE为9.99倍、8.30倍和6.99倍（对应2022年5月5日收盘价），当前股价对应公司在2022年、2023年和2024年的PE分别为9.07倍、8.55倍和8.35倍，维持“买入”评级。　　风险提示下游需求不及预期风险；新建项目不及预期风险；所依据的数据息滞后风险;第三方数据因其获取方式、处理方法等引起的可性风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，安证券张汪强研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达86.52%，其预测2022年度归属净利润为盈利85.75亿，根据现价换算的预测PE为10.42。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有15家机构给出评级，买入评级11家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为126.12。证券之星估值分析工具显示，合盛硅业（603260）好公司评级为4.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为4星。(评级范围1 ~ 5星，最高5星)

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