药明康德——Q3业绩承压，核心业务仍然高速增长

药明康德——Q3业绩承压，核心业务仍然高速增长

医药全行业还处于寒冬当中，2023H1，各大CXO的业绩都有放缓的趋势，到了Q3，这个趋势进一步恶化，H1还只是中小CXO日子不好过，到Q3时，龙头的业绩也开始承压了。

根据药明康德(603259.SH)2023年三季度财务报告数据，公司在2023年前三季度，实现营业总收入295.41亿元，同比增长4.04%；归母净利润80.76亿元，同比增长9.47%；扣非归母净利润77.09亿元，同比增长23.70%。

从单季来看，2023年第三季度:公司实现营业总收入106.70亿元，同比增长0.30%，环比增长7.70%；归母净利润27.63亿元，同比增长0.77%，环比增长-12.14%；扣非归母净利润29.48亿元，同比增长23.76%，环比增长1.94%。

分业务看:

■ 化学业务（WuXi Chemistry）

2023Q1-Q3收入212.4亿元（+2.0%），经调整Non-IFRS毛利率45.7%（+4.5pp）,其中剔除新冠商业化项目后化学业务收入+31.0%。此外，新分子种类TIDES收入20.7亿（+38.1%）。①R过去12个月完成超42万个化合物合成（同比+11%）。②D&M收入156.3亿元（+1.4%），,其中剔除新冠商业化项目后化学业务收入+48.2% 。“追随并赢得分子”进展顺利，截止期末研发管线总计3014个项目,包括58个商业化项目。产能方面，TIDES新产能预计将于2023年12月投入使用，多肽固相合成反应釜体积将由原计划的20,000L增加至32,000L。

■ 测试业务（WuXi Testing）

2023Q1-Q3收入48.5亿元（+16.2%），经调整Non-IFRS毛利率38.6%（+1.8pp）。①实验室分析与测试收入35.4亿元（+16.3%）。②毒理学保持高速增长收入同比+26.9%。③临床CRO与SMO有望逐步恢复收入13.2亿元（+15.9%），其中SMO收入+31.0%，呈快速恢复态势。

■ 生物学业务（WuXi Biology）

2023Q1-Q3收入18.9亿元（+6.5%），经调整Non-IFRS毛利率42.8%（+1.6pp），其中新分子种类相关收入占板块比重提升至25.9%，同比增长达35%。

■细胞及基因疗法（WuXi ATU）

2023Q1-Q3收入10.3亿元（+11.6%），经调整Non-IFRS毛利率-6.1%。其中2023年6月，同客户签订一项商业化CAR-T产品LVV生产订单，预计2024H1开始生产。

■国内新药研发服务部（WuXi DDSU）

2023Q1-Q3收入4.9亿元（-26.9%），实现销售收入分成从0到1的突破。经调整Non-IFRS毛利率31.6%（+3.5pp），主要得益于有利的项目组合。

从前几年年均70%的盈利增速，到今年一下落到个位数，很多投资者惊呼药明康德业绩“爆雷”，公司股价在两年时间跌了60%。

一、药明康德业绩为什么会突然滑落？

药明康德成立于2000年，历时23年的发展，以其独特的CRDMO与 CTDMO业务模式为全球客户提供一体化、端到端新药研发与生产服务。

2020年至2022年，药明康德营收从165.35亿增长到393.55亿，两年时间翻了2.4倍，同期净利润从29.6亿增长到88.13亿，翻了近三倍。

但是这三年正是全球新冠疫情肆虐的时期，作为全球CXO龙头，承接了大量新冠药物商业化订单，导致公司业绩出现井喷。

很多投资者似乎习惯了过去三年的高速增长，但是新冠疫情总有过去的一天，这些企业总要回到正常的市场轨道，而药明康德今年的业绩增速下滑的原因也是因为过去三年的超高基数，让今年的业绩有点“看不过眼”。

二、公司的核心竞争力有没有出现重大变化呢？

核心业务仍然高速增长

事实上，过去的今年新冠商业化订单有点类似于非经常性损益，正因如此，我们看待药明康德今年的业绩时，要剔除这部分业务的影响，重点观察公司原有常态化业务的增长情况。

药明康德在三季报中披露，如果剔除新冠商品化项目（特定商业化生产项目），公司营业收入同比增长达到23.4%，尤其是第三季度收入已经再次突破100亿；扣非净利润77.09亿元，同比增长23.70%。

也就是说，药明康德的常态化业务营收和净利润增速都超过20%，这对于一家数百亿体量的公司来说已经是非常高的成长性。

具体来看，今年最大的亮点是公司化学业务，这也是公司五大业务板块中规模最大的一块，前三季度实现收入212.4亿元，同比增长2.0%，剔除新冠商业化生产项目，收入同比增长31%。

从上表可以看到，公司五大业务中，只有体量较小的国内新药研发部收入有下降外，其他四个板块全部都在增长，体量最大的化学和测试业务都是大两位数增长。

随着新冠疫情的远离，医药企业与新冠相关的订单也将陆续出清。

今年三季度的增长是在去年三季度创下上市以来单季度最高增速的基础上不仅继续夯实全球小分子药物中的领先地位，且在寡核苷酸、多肽等新分子业务中持续成长。

药明康德之所以会成为医药行业泥沙俱下之中的金子，除了其独有的商业模式，还有其不断跟随分子发展的策略。

具体到板块，公司的化学业务（WuXi Chemistry）不仅是跟随分子发展的典范更是药明康德的业绩基石，长期在营收占比中超过70%。

根据公司三季报显示，WuXi Chemistry前三季度收入增至212.4亿元，剔除新冠商业化项目同比强劲增长31%，若进一步聚焦至剔除新冠商业化项目的D&M业务收入增速更是超过48%。

具体来看，药明康德分子管线持续扩张。公司分子数量逐年稳健增长，2022年新增973个，同比增长32.9%。随着早期项目逐步向后期演进，CDMO分子管线数量持续增加，2023第三季度突破3000个；其中，商业化项目增加至2023三季度的58个，形成一个良性循环的商业链，为化学业务板块带来较大的业绩确定性。

值得一提的是，公司早早地布局寡核苷酸与多肽两大新分子蓝海市场，直接打开了化学板块成长的向上空间。

最近减肥药火了，药明康德是国内CXO里第一个拿到单子的（拿到了礼来双靶点减肥药替尔伯肽的单子），药明也深知资本市场对其十分关心，所以很懂行地在三季度业绩中告诉大家TIDES业务（主要为寡核苷酸和多肽）收入达到20.7亿元，同比增长38.1%，在手订单同比强劲增长245%。

三、大股东减持之殇

炒股不仅考验投资者认知，更考验心理预期。

股东已多次减持药明康德。大股东减持，就是在股价跌跌不休的基础上给大家的受伤的心里再撒了一把盐。

2020年初至2021年Q1，药明康德的股东WuXiAppTec（BVI）Inc.、GloriousMoonlightLimited接连减持。2019年底，两者持股比为6.6641％、5％。然到2021年Q3已从前十大股东消失。

2022年5月，股东上海瀛翊因违规减持被罚2亿元，刷新A股史上因违规减持罚金最高纪录。此前其通过二级市场减持套现28.94亿元。

2022年6月10日，无锡药明康德新药开发股份有限公司实控人控制的股东及其一致行动人发布减持公告。出于自身资金需求，拟在未来三个月内减持不超8868.03万股股份。

2022年9月30日，药明康德披露，7月27日至8月12日共计减持2320.88万股股份，减持均价为93.41元/股—96.50元/股，套现约22.05亿元。

2022年11月25日，药明康德披露股东新减持计划，实控人及其关联方拟在未来半年内减持股份量不超6500万股。

2023年1月19日，药明康德披露减持进展，上述股东从2022年12月19日至今年1月18日，累计减持6499.03万股股份，套现合计55.25亿元。

应该没有谁比创始人和大股东更了解企业，大股东减持容易引发企业前景看空质疑，何况还是如此密集减持，难免中小投资者会犯嘀咕。至于股东减持孰是孰非，只能留给时间作答。

四、警惕境外客户依赖及“工程师红利”消退

药明康德商业模式围绕CXO展开。目前业务涵盖CRO、化学药物CDMO、细胞和基因治疗CTDMO等领域。

一些舆论将CXO企业称为医药界“富士康”。或许，比喻并不太恰当，可从毛利率看确实不高。以2022年前三季为例，药明康德销售毛利率37.12%，而百济神州、恒瑞医药同期则高达79.44%和83.26%。

站在分工角度，药明康德其实是服务百济神州等创新药企的。前者利润多寡，一方面取决于后者研发强度、行业景气度；另一面取决于自身成本支出、即精细化、专业化水平。

德勤数据显示，全球创新药平均回报率2014年至2019年曾持续下滑。2019年，全球创新药的平均回报率只有1.8%，稍有不慎药企就会发生亏损，更何况是赚取辛苦钱的CXO企业。

长远看，药明康德想要继续高增长，必须向成本效率宣战。只是想降本增效并不容易2022年药明康德的营业总成本为300.92亿元，较2021年增长61.44%。原材料成本达111.50亿元，占总成本的45.22%；直接人工成本为85.49亿元，占总成本的34.67%。

从营业成本构成看，原材成本是大头，其次是直接人工成本。

尽管药明康德身处科技前沿的医药业，人工成本高企仍很扎眼。

截至2022年底，药明康德总员工人数44,361人。其中，36,678人从事研发工作，4,440人从事生产工作，179人从事销售工作，3,064人从事管理及行政工作。

一些舆论曾将国内CXO的成功归结于“工程师红利”中国教育培养的大量高素质、高性价比工程师为企业开展CXO业务提供了人才基础，进而构建了竞争优势、业绩快速增加。然而随着研发人员量的增加、及国内人才待遇的提升，上述红利、竞争优势也有被摊薄乃至逐渐消失的风险。

除了收益下降的潜在风险，药明康德还存在客户依赖度高痛点2022年来自美国客户收入达258.84亿元，同比增长113%，占总营收65.77%；来自中国客户收入达75.26亿元，同比增长30%，占总营收19.12%；来自欧洲客户收入44.32亿元，同比增长19%，占总营收11.26%；来自其他地区客户收入15.12亿元，同比增长23%，占总营收的3.84%。

过多依赖境外客户，本身就有不确定性。叠加后疫情时代国际贸易环境复杂多变，药明康德的客户结构可能存在经营风险。

五、小结

过去一年，CXO行业同诸多其他行业一样在外部环境扰动、行业竞争加剧、融资趋冷等因素影响下，板块持续下跌。

但股价的下跌，给外界以产业萎靡的假象。真实的情况是，一次次的事件告知我们医药的需求从未被满足过，医药创新的创新持续不断进行中。

预计2024年全球CRO服务收入将达960亿美元。其中，药物发现和临床前研究服务市场合计收入有望达336亿美元。

创新药市场扩容已是医药市场共识，协同创新亦是创新药研发的重要方式，药明康德等CRO服务商仍在景气周期。

大市场往往强竞争。CRO是一个强者恒强赛道，企业服务口碑越好，越能吸引到客户、人才及投资。

药明康德拥有头部竞争力、且还在持续进化。不过，竞品也没闲着，需要警惕后浪崛起、及跨界者的蚕食。同时，外部环境变化莫测，也对境外客户的稳定性提出考验。

医药行业所谓的资本寒冬是一次历练，只为让各家企业苦炼内功，在寒冬过后争奇斗艳。质地优秀的公司总是心无旁骛走好自己的路，穿越寒冬，也穿越外界的指指点点。

随着药明康德独有的CRDMO模式一次次让市场看见确定性和可预见的增长，资本市场一定不吝奖赏，让优秀的公司脱颖而出，被相，被看见。