公牛集团渠道垄断红利消退

上市后公牛集团收入增速明显放缓，渠道扩张并未推动新业务更快增长。

本刊记者  杨现华／文

由于垄断，公牛集团（603195.SH）被罚款近3亿元，一个多月前慈溪政府奖励公牛集团近2.6亿元，基本对冲了垄断罚款。这笔巨额奖励，其余10余家慈溪当地的上市公司并没有享受到。

上市后公牛集团继续扩张销售渠道，但除了主打的插座等产品，LED和数码配件等新品目前的销售并未有明显的突破。在主要经销商股东名单中，出现了与公牛集团骨干员工同名的人，这完全是一种巧合？

对经销商实施价格管控使公牛集团受益颇多，公司赚取了大把的利润，但却通过分红主要流入了阮立平、阮学平两兄弟的口袋里。

定向补助抵消垄断罚款？

公牛集团日前公告，由于违反垄断的相关法律，浙江监管部门对公司处以2.95亿元的罚款，即公牛集团2020年中国境内98.27亿元销售额的3%。

公牛集团的垄断主要是价格垄断。根据处罚公告，2014-2020年的6年间，公牛集团对经销商固定产品转售价格、限定最低转售价格等，实现对产品价格的管控。对于年净利润超过20亿元的公牛集团来说，近3亿元的罚款并未伤筋动骨，尤其是公司一个多月前刚收到慈溪市政府的一笔巨额奖励。

8月中旬时公牛集团曾公告，公司所在的宁波慈溪市政府补助公牛集团2.59亿元“企业培育奖励”。

不过，慈溪政府的这笔奖励略显蹊跷。2018-2020年，公牛集团计入损益的政府补助分别为5488万元、6548万元和1.26亿元，2021年上半年，公司已经获得4778万元补助，加上这一笔近2.6亿元的奖励，公牛集团2021年就已经获得了3.06亿元的政府补助，大幅超过前3年之和。

2021年年初，慈溪市政府发文对收入在1亿元、4亿元和100亿元等不同规模的企业做出了不同的奖励等措施。

截至目前，包括公牛集团在内慈溪的上市公司有11家，2020年这11家公司的营收都超过了1亿元，政府奖励的对象主要是制造企业，除了韵达股份（002120.SZ），其余企业基本以制造业为主。

根据2021年半年报，慈溪上市的这10余家企业获得的政府补助并没有明显的增加。截至9月底，除了公牛集团外，并没有公司公告获得政府的巨额奖励。

对此，公牛集团相关负责人对《证券市场周刊》表示，政府奖励政策年初已经发布，且面向辖内所有制造业企业，与公司所受垄断处罚没有直接关系。

政府的巨额补助让公牛集团轻松抵消了大部分罚款，而垄断赚取的超额利润则通过清仓式分红基本都流入了实控人阮立平、阮学平兄弟二人手中。

公牛集团是在2018年9月递交招股书申报稿的，公司2017年分红22亿元。2017年年底，阮立平、阮学平直接和间接持有公牛集团95.88%股份，这还未算上两人持股或者拥有表决权的两只私募。将此计入在内，两人持有公牛集团96.96%的表决权，因此22亿元的分红基本落入阮立平、阮学平兄弟的口袋。

2016-2017年，公牛集团的归母净利润为14.07亿元和12.85亿元。也就是说上市前夕，公牛集团通过分红将两年的绝大部分盈利分给了阮立平、阮学平。

上市后依然如此。2019年公牛集团分红22.8亿元，占归母利润的98.97%；2020年公司分红12.01亿元，占归母净利润的51.92%，高分红持续。

2021年上半年末，不计入占股微小的两只私募，阮立平、阮学平合计持有公牛集团86.21%，仍然绝对控股，这也意味着上市后公牛集团绝大部分分红还是进入了阮立平、阮学平口袋里。

上述负责人表示，公司向茅台、美的等知名企业学习，在持续做好自身经营和发展的同时采取持续、稳定的分红政策，积极回报广大投资者，与全体股东共享发展成果。

依靠渠道优势、垄断协议和房地产行业发展等有利因素，上市前公牛集团取得了快速增长，但随着优势渐消，公牛集团收入增速明显降速，公司渠道的真实性打上了大大的问号。

渠道红利褪色

2021年上半年，公牛集团实现营收58.2亿元，同比增长41.65%；实现归母净利润14.21亿元，同比增长76.85%。由于疫情影响的原因，公牛集团的营收和净利润看似都取得了不错的增长，但与2019年相比收入增长并没有这么耀眼。

与2019年同期相比，2021年上半年公牛集团营收增速为17.08%，归母净利润增速为33.3%，但这也受益于公司费用的压缩和裁员等导致的支出减少。

2021年上半年，公牛集团的期间费用率仅为10.06%，较2017年的18.4%接近腰斩。其中，公司的销售费用率降幅超过一半。与此同时，2019年年末公牛集团员工人数为13884人，2020年年末下降至12245人，减少1639人，占比超过10%。

公牛集团收入的低增长上市后就开始显现了。2019年公司营收100.4亿元，增长刚刚超过10%，而2016-2018年都在20%以上，上市首年公牛集团的营收增速不止腰斩。

更加需要说明的是，根据公牛集团招股书，2019年1-9月公司收入为75.32亿元，同比增长了约15%。这就是说，2019年第四季度公司的收入降幅更为明显。但招股书显示，四季度本是公牛集团一年中收入的最高点。

收入增速放缓，公牛集团的渠道扩张并没有停止。根据招股书，截至2019年2月底，公牛集团已在全国范围内建立了近73万个五金渠道网点、近10万个专业建材及灯饰渠道网点及12万多个数码配件渠道网点，而2021上半年末分别为75万多家、12万多家及25万多家，终端销售网点从约95万个提升至约112万个。

终端数量仍在持续增长中，收入增速却早已经下滑，渠道数量扩张带来的边际效用已经明显下降。公牛集团的销售主要通过经销商实现，因此经销商的真实性至关重要。

深圳市宏名轩电子科技有限公司（下称“宏名轩”）2018年为公牛集团第4大客户，贡献收入7697万元，2019年上半年为公牛集团带来4170万元收入，上升至第3大客户。

工商息披露的宏名轩2020年年报显示，这家注册资本为500万的经销商实缴出资额为零，职工人数也为零，2019年年报中该经销商还有64名员工。宏名轩的大股东是自然人杨俊，持有80%。公牛集团出台的股权激励中，一名骨干员工也叫杨俊。

上述负责人表示，公司禁止在职员工担任经销商股东，不存在在职员工担任经销商股东的情况。

公牛集团以插座起家，上市前公司已经在开始拓展新品类。不过截至目前，公司更多的还是依赖传统的插座主业。

新品类增收遇难题

根据招股书，2016年公牛集团插座收入为33.12亿元。2020年统计口径略有调整，以插座为主的业务板块55.49亿元，收入占比都在50%以上。公司另一个主要收入来源是墙壁开关插座，2016年收入为16.06亿元，2019年已经基本翻倍至32.09亿元，占比稳定在30%左右。

除了这两大主打产品外，2014 年以来，公牛集团先后进入LED照明和数码配件等新领域。一开始LED业务发展迅速，2016年，LED照明产品收入仅为1.57亿元，2018年实现销售收入7.41亿元，2016-2018年复合增长率116.98%。

上市后的首份年报显示，2019年，公司LED照明产品收入为9.84亿元，增速依然超过30%。不过在2020年公牛集团将墙壁开关和LED照明等合并为智能电工照明业务，全年该业务收入为40.55亿元，同比下降了8.33%。其中，墙壁开关插座收入29.52 亿元，同比下降7.99%；LED照明收入7.7亿元，同比下降21.74%。

受疫情影响，核心产品插座仍能保持一定增长，新业务LED照明下降明显。由于疫情影响，2020年上半年基数较低，2021年上半年，公牛集团智能电工照明业务实现收入26.4亿元，同比增长61%，但对于LED具体的收入规模公牛集团在半年报中没有透露。

如前所述，在渠道扩张中，公牛集团增长最明显的是数码配件渠道。2019年2月，公司数码配件渠道网点有12万多个，到了2021上半年末网点已经增至25万多家。渠道翻倍增长，收入并未快速提高。

2018-2020年，公牛集团数码配件收入为2.77亿元、3.56亿元和4.18亿元，同比分别增长了96.45%、28.39%和17%，收入增速呈现断崖式下跌。到了2021年上半年公司数码配件收入为1.74亿元，同比甚至下降10%。

上述负责人表示，2021年上半年，公司LED实现收入增长37%，略好于行业增长。数码配件由于基数较低，收入变化属于正常的经营波动。