被称为“中国版ZARA”的拉夏贝尔，究竟发生了什么？

作者丨吴慧敏

2021年11月23日，拉夏贝尔公告称被债权人申请破产清算，申请人认为拉夏贝尔不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力，因此向法院提出对被申请人进行破产清算的申请。如果后续法院受理该申请并宣告公司破产，拉夏贝尔可能会被进行破产清算并存在退市风险。

相很多人对拉夏贝尔都很熟悉，或多或少都有听过这个品牌，尤其是80后、90后的女生，大部分都有买过或者逛过拉夏贝尔的店铺，拉夏贝尔被申请破产清算的这则新闻也迅速冲上微博热搜。

拉夏贝尔品牌始创于1998年，2001年拉夏贝尔公司成立，当年公司销售便已突破千万，曾经一度被称为“中国版ZARA”。拉夏贝尔2014年赴港交所上市，2017年在上交所上市，当年公司实现营收将近90亿元，且是国内首家“A+H”上市的服装企业。

2018年，拉夏贝尔营业收入突破百亿规模，但是当年净利润却亏损了近2个亿。近三年，拉夏贝尔不只债台高筑，营业收入规模快速萎缩，净利润一度亏损，2019年甚至亏了22.5亿元。

2012~2021年3季度拉夏贝尔营业收入   资料来源Choice。

2012~2021年3季度拉夏贝尔净利润   资料来源Choice。 

作为80后、90后的时代记忆，曾经一度被称为“中国版ZARA”的拉夏贝尔，究竟发生了什么呢？我们在《常识的力量》中总结了价值投资所需要遵循的常识，接下来我们会结合这本书的内容，给大家进行分析。

梁宇峰 吴慧敏 著 中出版集团 出版

01

行业竞争格局比行业成长性更重要

拉夏贝尔的主营业务是女装服饰，旗下拥有La Chapelle、Puella、7Modifier等众多女装品牌，也包括一些男装品牌，但从公司的营收结构来看，90%以上的收入都是来自女装服饰。

我们都知道，中国服装市场规模庞大，2019年整体规模超2万亿，其中女装市场规模接近总规模的一半。但近几年来，增速逐步放缓，2020年受到疫情的影响更是出现规模萎缩。行业或许天花板已现，当行业成长空间有限时，行业内的公司自然很难出现高成长了。

“成长性固然重要，但对竞争格局的分析更重要。”这是《常识的力量》提出的常识之一。虽然服装行业增长放缓，但关键在于行业竞争格局，如果公司拥有良好的竞争格局，依然能获得超额利润。

服装行业本身是一个进入门槛比较低的行业，所以行业内竞争者众多，且还会面临新进入者的威胁，国内品牌如森马、美特斯邦威、太平鸟等，国际品牌如ZARA、优衣库、VEROMODA、ONLY、HM等，这些均是拉夏贝尔的竞争者，行业高度分散，行业内竞争非常激烈。

《常识的力量》一书中提出，竞争会使一个行业里的大多数企业获得平均利润率。因此，我们也就不难理解为什么许多服装企业难以获得超额利润了。

2010~2020年中国服装市场规模 资料来源Euromonitor。

02

在一定前提条件下，重资产模式也会给企业带来超额利润

拉夏贝尔的经营模式主要是以“多品牌、直营店”模式为主。2003年开始，拉夏贝尔的经营模式开始出现转变，由经销转为直营抢占市场份额；2004年开始实行多品牌战略。2013年，公司全面转为直营店模式，并通过不断开店实现快速扩张。从2014年至2016年，拉夏贝尔的实体门店数量从6887家扩张至8907家，年均1000家门店的扩张速度，2017年门店数量达到峰值9448家。根据拉夏贝尔2017年年报，公司仅有13家加盟店，几乎全是直营店了。

拉夏贝尔的直营店模式属于重资产模式。当企业经营需要投入大量资金时，我们通常认为这种模式属于重资产模式。拉夏贝尔快速扩张直营店，开店需要租赁场地、装修、招聘员工、购买设备等，需要大量的资金投入。在拉夏贝尔直营店的快速扩张时期，固定资产最高达17亿元，同时存货也快速增加，最高达25亿元。与之相对应的是加盟店，公司不需要进行场地租赁、人员招聘等，资金投入较少，是一种轻资产模式。

《常识的力量》中认为，重资产模式虽然不太招投资者喜欢，但未必一定不好。在技术路线和产品需求长期稳定的前提下，重资产模式也会给企业带来持续的超额利润。比如书中提到的万华化学，是A股市场上一家典型的重资产公司，但是它的重资产属性帮助它实现了规模优势，构建了宽阔的护城河。

1）拉夏贝尔这种直营店的重资产模式，门店的快速扩张势必带来人工、租金等经营成本的上涨，如果无法实现单店销售收入的增长，则可能导致公司盈利下降。同时，电商崛起带来的渠道变革也对公司产生了一定的冲击，但一直以来公司对于线上的重视不够，线上收入占比一直较低，2020年仅为16%，明显低于可比公司如太平鸟，2020年其线上收入占比达31%。直到2020年，拉夏贝尔才开始重视线上渠道，但此时还要面临流量成本贵的问题。

2）公司想要学习快时尚品牌ZARA，但是供应链管理却没有跟上，最终带来存货增加，2018年公司的存货高达25亿元，占总资产的比重为29%。快时尚具有产品更迭快的特点，当存货积压时间久了，可能就会给公司带来损失，2019年和2020年由于存货跌价导致分别亏损了3.5亿元、3.4亿元。

3）公司的重资产模式使其需要投入大量资金，2014年至2018年累计资本开支达38亿元，所以公司需要不断融资，带来的问题就是债务高企，2019年资产负债率为86%，2020年更是高达120%。同时，公司从2018年开始便一直处于亏损状态，截至2021年前3季度公司账上的货币资金只有不到2亿元，前3季度公司经营活动现金流净额仅为0.4亿元，公司或已陷入资不抵债的境地！

03

良好的竞争格局和宽阔的护城河，

能长时间保护优秀企业获得超额利润

女装市场的需求呈现多样性和个性化特征，女性在穿着习惯、款式偏好等各方面差异性明显。并且，中国地域辽阔，南北差异明显，北方天气多干冷，南方天气较为潮湿，这就使得消费者对于面料的需求不一致，同时来自不同区域的消费者可能对衣服设计的偏好也存在差异，这就使得单一品牌能满足的需求有限，阻碍了单一女装品牌的扩张。所以，很多服装公司会实现多品牌战略，包括拉夏贝尔。

当然，这并不意味着服装行业不存在有影响力的品牌，比如ZARA和优衣库作为快时尚品牌，均具有较大的影响力。ZARA的核心优势在于供应链管理，以快速响应的经营理念为核心，快速响应终端需求；优衣库严格把控面料环节，成为其核心优势。很多国产品牌模仿ZARA成功的商业模式，拉夏贝尔便是其中之一。但是，拉夏贝尔将扩张放在了首位，由于能力和资源有限，快速扩张没有带来盈利能力的提升，而且产品同质化严重，没有形成自己的品牌力和渠道力，逐步丧失了自己的核心优势，最终陷入资金紧张的境地。

到这里，我们就不难理解为什么拉夏贝尔在快速扩张之后，反而净利润是亏损的了。

常识在价值投资中至关重要。那究竟什么是常识呢？这里，给大家推荐我们的新书《常识的力量》，希望能够帮助投资者更好地理解投资中的常识。

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