五一旅游前瞻一、五一后续展望1.交运方面1）结论

五一旅游前瞻

一、五一后续展望

1. 交运方面

1）结论量价共振加速恢复；三个超预期需求侧、价格侧、持续时间超预期。

从目前五一的数据来看，实现概率较大。高铁价格提升缓慢，提7-8个点，量已出现大幅增长，达到110，跨线115左右；航空、酒店等价格提升较大的，量可能稍有不足，即价格远远领先于量。

2）五一对航空并非高点，可以作为非常好的参考点，为后面三季度做出非常好的指引。

原因五一以因私旅客为主，对高价部分承受能力较弱，用于填仓；而商务旅客在价格体系中承担了大部分的高票价。航空公司票价提升空间大的航线为商务航线，因私航线全票价为一公里一元，很多地点在1000元左右，因为航司尚未调整价格上限，会在5月后调整上限。

3）长远展望出行链不同板块间出现不同的分化，景区、高铁没有谷，因为价格调整导致淡季人流量高。

4）近期数据

航班量国内恢复至19年107左右，票价逼近19年，核心航线票价较之前高20。

客座率相对较弱，供给稍高于需求，3月份数据基本慢4-5个点。需要考虑国际航线尚未完全恢复。

国际航线量恢复至19年31%，地区55%；关键指标，为航空司生命线，即未来宽体机开往国际航班的数量。所以大家未来可能在出行过程中发现，越来越多的航班没有宽体机，因为用于国际航班。国内供需会出现长足的好转。日韩航司从五月开始逐步加大，五一排班还不太多，6、7月份排班更多。

国内旅客量19年自五一开始往上走，6-9月一路攀升；20年高点在10月，因为20年年初疫情后续恢复一直到10月份；今年大概率高点在10月，或十一黄金周、或十一中后段，7-9月会是比较高的阶段。

预售预售期情况统计口径多，但跟踪多个机构数据显示较19年高40-50，考虑到预定数相对有限，最终应该会在20-50之间，属于比较强的票价水平。直观感觉上，4/17-5/4价格已超过19年水平。

随心飞影响不会很大。随心飞阶段为20H2-21H1，21H1整个行业非常好，因为20H2还未控制整个航班中随心飞数量，而21H1开始管控。随心飞旅客对应前舱人数，成本若为0.5元每公里，1000公里为500元，但票价基本为100元，由于随心飞旅客用于填仓，边际成本可能就在100元左右，所以定价基于边际成本，而非全部成本。20H2未管控，存在价格压制；21H1航司开始限制，例如南航换票不能超过2w，后续不超1w，东航客座率不超10%，随心飞从拖累项变成增厚项。

目前南航随心飞截止至7月2号，虽出售数量多但换票比例低，影响有限。今年二季度可能还有一些随心飞影响，在一定程度上拉低票价结构，但今年三季度之后影响消除。

票价整体有所提升，包括随心飞。测算单公里扣费收益，平均票价出现大幅提升。

2. 社服方面

1）景区传统商业性景区客流非常不错，很多景区整体客流超过19年水平，远超之前预期。部分由于免票因素拉动，可以看出整体出行意愿很强，出行需求不错。Eg西湖地区今年Q1全免票，同比19年+180%，客流量绝对值增长200+w；天目湖春节免票，整体客流增速90+%；黄山19年免票，今年免票+43%；张家界、丽江客流同比19年增长40+%；长白山+14%；峨眉山官方披露截止3月16日，整体客流已经突破100w，比19年提前22天；黄山上周六客流3w+，19年同期1w+。上述公司对五一反馈非常不错。

团客占比高的景区恢复相对较弱，后续复苏空间大。Eg宋城恢复至19年80%，乌镇75%。该类型公司在五一包括旺季，复苏弹力会更大，因为传统山水景区在淡季Q1&2会有比较强的弹性，Q3客流弹性弱于上述公司。原因存在运力瓶颈，eg排队时间太长。

旅游整体淡季表现出非常强劲的需求，包括4/5月数据来看非常不错。过去大家可能更多集中在周边本地，目前转向中长线。

2）业绩景区型公司披露一季报的为丽江、天目湖和张家界。丽江、天目湖Q1盈利创历史新高；丽江同比19年增速55%，天目湖30%；张家界相对较弱，Q1亏损，主要由于峨眉山等公司新项目短期处于爬升期，存在亏损拖累。黄山类型公司整体Q1非常不错。

3）政策这周文旅部提出开展文化和旅游促进活动，包括围绕节假日的一系列促销费活动、惠民举措。在今年拉动消费的大背景下，旅游版块政策支持非常值得期待。旅游端对整个消费带动作用明显，此前数据显示，旅游业1块钱拉动其他产业4元多。

4）景区特征景区类公司在需求调动下，业绩弹性比较大。主要由于其业务模式和主营业务。景区类公司主营业务主要是门票索道、酒店旅行社和商业，收入主要来自门票、索道、客运业务。酒店业务应公司而异，天目湖为代表的公司酒店盈利较高，乌镇等传统景区酒店盈利相对一般。今年客流特别好的情况下，酒店涨价加入住率提升，可能会出现由亏转盈。景区业务模式导致景区成本相对刚性，以折旧摊销和人工成本为主。

测算数据显示，黄山22年收入为19年50%，成本为19年90%，成本压缩空间或变动范围较弱；丽江收入为19年42%，成本为88%。丽江披露成本构成比较详细，折旧摊销/人工占比分别为44%/31%，合计超70%，其他项目成本占比极低。客流增加1人，每人几百元收入可变成本很低，业绩弹性会比较大。弹性测算数据显示，资产比较完整的，门票等资产包括在体内的黄山一个点客流，可以带动4-5点业务弹性。

景区收入构成，门票、索道、环道盈利能力比较稳定，门票剔除分成毛利率基本超80%，非常稳定；索道、环道毛利率60-80%。旅行社、酒店等配套项目盈利能力相对较差。

5）今年Q1比较好，4月、五一、暑期非常值得期待。随着Q2，旅行社供应链、团客市场恢复，叠加亲子市场需求拉动，乌镇、宋城等景区弹性较大，Q2-3整个旅游景气度会持续往上走。

从版块来看，Q1&2传统商业性景区弹性较大，由于过去几年需求被压制得更大，同时在淡季不存在瓶颈，提升空间比较大。暑期来看，宋城、天目湖等公司会接替这种传统型景区，释放出比较大的弹性，由于这些公司有新的产能提升、不存在运力瓶颈，在旺季表现出更大的弹性，传统商业性景区在淡季已呈现较大弹性。

整个景区版块从17年开始走弱，包括市场偏好等，以前可能小市值公司市场会给予不错的估值，景区行业成长速度比较快。17、18年整个行业增速有所下降，主要是由于旺季瓶颈、基数提升和18年政策提出要降低国有重点景区门票价格，对整个版块估值和业绩有所影响。过去几年，整个行业处于持续走弱的状态，疫情三年基本为震荡下行状态，在22Q4和23年放开后有所修复，但整体景区指数处于较低水位。

在今年大环境下，整个行业在经过过去几年压制，部分公司出现新的产品和供给，内部成本费用的改善，叠加海外消费的回流，今年景区版块值得期待。因为今年出境存在一定限制，19年整个境内旅游消费6.63万亿水平，海外旅游消费支出超1万亿，海外部分需求会回流至境内。很多公司可能全年业绩创历史新高，估值层面大致修复至疫情前水平，后续估值仍有抬升空间。

过往景区投资逻辑为需求和政策推动随中国经济增长，行业增速较快；政策推动交通改善、门票涨价。未来上述因素影响越来越弱，更多关注产能提升长线逻辑。Eg新项目扩张能力，商业模式（eg宋城管理输出模式），内部效能提升。

6）标的公司

宋城演艺疫情期间做了比较充足的准备，原有核心项目扩容，旺季瓶颈产能提升；估值来看，在景区里为数不多的，不看明年业绩还低于19年水平。

中青旅主要是乌镇酒店扩容，较19年+30%，在今年客流增长的情况下，存在量价提升的可能性；古北水镇淡季及暑期值得期待，公司自身开始参与古北管理、内部协同效应开始显现，eg旅行社业务、整合营销业务，叠加北京大环境条件好，eg交通、环球在内的度假人群，对湖北旺季客流有一定提升。估值来看，明年大概16-17倍，认为可看20+倍估值空间。

天目湖酒店供给不断提升带来业绩弹性，抓复苏、抓运营能力强，国资控股后资源整合。今年2亿业绩，我们认为市值在50亿左右，甚至可到70亿。

丽江区域高景气度，云南整个地区（丽江、大理）预订非常不错，公司新增供给，泸沽湖酒店供给增加，原有传统酒店eg古城酒店一直亏一两千万，今年可能会有盈利，整个业绩弹性非常大，我们估计今年可能有3亿业绩。

黄山公司一季报业绩好，客流带来业绩弹性，公司管理层积极进取，我们认为公司业绩可能会达5亿，创历史新高。