昭衍新药2022年报点评

昭衍新药2022年报点评

2022年，公司秉承“服务药物创新,专注于药物全生命周期的安全性评价和监测的宗旨,保障患者用药安全,呵护人类健康”的愿景,建立了独具特色的（1）药物非临床研究服务、（2）临床试验及相关服务、（3）优质实验模型的繁殖和销售以及（4）基因编辑实验模型定制服务的黄金产业链,可为客户提供一站式的优质服务。公司的核心业务是药物非临床药理毒理学评价，受客户委托,根据委托方研究需求和行业规范向客户提供技术服务,并出具研究总结报告,通过收取研究服务费的方式来实现盈利。

一、经营重点

从人员队伍来看，截至 2022 年 12月 31 日,公司已拥有 2700 余人的专业服务团队,较 2021 年底增加近 650 人，人员增加了31.7%，这是什么节奏？应该是收购全资收购了广西玮美生物科技有限公司和云南英茂生物科技有限公司的原因。

从产能扩建上看，为保证订单顺利交付苏州昭衍 8,000 多平米设施已全面投入运营,另外约 20,000 平米设施的建设工作顺利完成并通过主体竣工验收；广州昭衍安评基地已完成基建工作；无锡放射性药物评价中心正在进行实验室内部装修；专注于新药筛选工作的全资子公司昭衍易创实验室建设工程正常推进,预计 2023 年下半年投入使用。

为了进一步实施 3R 原则,公司也布局了模拟人体或动物的类器官及类器官芯片模型,与整体动物比较药理、毒理学研究结果,希望未来能够成为替代或部分替代动物进行非临床研究的可靠模型。

在手订单。2022 年,集团整体签署订单约 38 亿元人民币,同比增长约 35%。截止报告期末,公司整体在手订单金额约 44 亿元人民币,为未来业绩提供了保障。承接海外订单实现较大突破,同比增长超过 60%。

二、主要指标

1、分红送配

2022年度利润分配预案。拟以实施利润分配方案时股权登记日扣除公司回购专用账户上已回购股份后的总股本为基数,向全体股东每 10 股派发现金红利 4 元(含税),同时以资本公积金每 10 股转增 4 股。这个送不送的没有实际意义，并不创造价值，但是股价低有利于提高流动性。但是有些人就喜欢高价股。公司分红2.14亿，22年经营性现金流净额9.71亿，扣除存货涨价的3.33亿，实际利润6.38亿，2.14/6.38=33.5%；作为高成长股，分红还算慷慨。

2、主要指标

收入22.68亿，同比增长19.5%；其中境内18.85亿元（占比83%）、境外3.83亿元;收现比（销售商品提供劳务收到的现金/营业收入）25.86÷22.68=114%，比值大于1，全部收回还收回了往年欠债。

净利润10.74亿，同比增长92.7%；

扣非净利润10.2亿，同比增长92.3%；剔除生物资产公允价值变动收益（3.3亿元）及利息收入和汇兑损益（1.58亿元）影响后,扣非净利润为 5.77亿元(2021年3.52亿元),同比增长 63.62%。

经营活动产生的现金流量净额9.71亿元，增长41.6%；净现比（经营活动产生的现金流/净利润）2022年净现比8.71÷10.74=90.4%，不到100%，经营活动产业的现金流量净额9.71亿（2021年6.85亿元），相对10.74亿的净利润少了1个亿，这1个亿应该在应收账款或者在存货里，没直接给现金。

净资产81.8亿元，增长14.7%；总资产103.6亿元，增长21.4%。

货币资金21.9亿元（2021年41.5亿元）、交易性金融资产4.1亿元（2021年6.81亿元）；

3.现金流。从收现比和净现比两个数据我们看出，公司是一家现金流非常好的公司。

4.净资产收益率（未达到15%的水平）

加权平均净资产收益率13.9%（2021年为9.42），扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率13.3%（2021年8.96）。

5、毛利率（基本没变）

主营业务毛利率为 47.9%,较上年减少 0.83 个百分点。其中,药物非临床研究服务毛利率为 48.31%,临床服务毛利率为 31.70%,实验模型供应毛利率为 25.67%。

6、生物资产（存大重大收购行为）

猴子作为公司的生物资产是必须分析的，毕竟家财万贯带毛的不算。生物资产主要包括用于繁殖和药物非临床研究的实验模型。用于繁殖的实验模型叫做生产性生物资产,用于药物非临床研究的实验模型叫消耗性生物资产。年底报告存货21.9亿元，同比增长213%，占总资产比例21%，主要系本期收购业务带来的消耗性生物资产数量增长、消耗性生物资产单位公允价值及未完工专题成本增加所致。其中生物资产18.59亿元，对当期利润影响增值3.33亿。

（1）消耗性生物资产。

消耗性生物资产10.71亿（2021年1.6亿元），猴子数量预计在2.2-2.4万只。三季报公布2.3万只猴子价值19亿，折算每只8.3万元。

（2）生产性生物资产。共7.87亿元（2021年0.74亿元），通过企业合并增加生产性生物资产6.7亿元，明年生产能力将大幅增加。

7、固定资产折旧、生产性生物资产折旧0.77亿元，2021年0.61亿元。

三、当前投资评价

我眼中的好公司行业空间巨大（蓝海）+主业85%（主业突出）+产品/客户差异化（客户粘性/品牌效应）+规模优势不断加强（成本）+占用上下游资金能力（资金效率）+常年ROE15%以上+扣非净利润率30%以上。

1、被人需要。

人吃五谷杂粮没有不病的，CRO行业空间巨大（蓝海）。

（1）全球CRO 市场发展趋势。根据 Frost & Sullivan 报告,2019 年,全球 CRO 市场规模约 626 亿美元,预计 2024 年全球 CRO 市场规模将达到 960 亿美元,预计2019-2024 年均复合增长率 8.9%左右。2019 年,全球药物非临床安全性评价的市场规模为 48亿美元,预计 2024 年全球安全性评价市场的规模将达到 87 亿美元,2019 年至 2024 年的复合年增长率高达 12.5%。

（2）中国CRO 市场发展趋势。根据 Frost & Sullivan 报告,2019 年,中国CRO 市场规模约 68 亿美元,预计 2024 年中国 CRO 市场规模将达到 222 亿美元,2019-2024 年均复合增长率 26.5%左右。2019 年,中国药物非临床安全性评价的市场规模为 4.1 亿美元,预计 2024 年中国安全性评价市场的规模将达到 20 亿美元,2019 年至 2024 年的复合年增长率高达36.5%。

（3）中国实验模型市场规模。根据 Frost & Sullivan 报告,2019 年,中国实验模型市场规模约 4 亿美元,预计 2024 年中国实验模型市场规模将达到 15 亿美元,预计 2019-2024年均复合增长率 28.1%左右。

从政策上看。修订后的《药品注册管理办法》,优化了审评审批工作流程,如做好药品注册受理、审评、核查和检验等各环节的衔接,将原来的审评、核查和检验由“串联”改成“并联”,设立突破性治疗药物、附条件批准、优先审评审批、特别审批四个加快通道,明确审评时限,提高药品注册效率和注册时限的预期性。

对药物临床试验申请应当自受理之日起60日内决定是否同意开展,并通过药品审评中心网站通知申请人审批结果;逾期未通知的,视为同意,申请人可以按照提交的方案开展药物临床试验。结合创新药物黄金发展期,以及 60 天的快速审评政策,未来 3-5 年内,早期临床的需求量可能会呈现井喷式增长。

新的《药品注册管理办法》将进一步提升药物研发的速度与质量,缩短药物研发周期。受益于该政策,研发企业的积极性会极大提高,对专业 CRO 的依赖性也会越来越高,对 CRO 行业是一个利好。

2.简单易懂。

主业85%（主业突出）。公司商业模式是先付30-70%订金，交付后付清尾款，付款不超过三期，占用上游资金能力强。

昭衍新药18亿高价收购猴场分析。根据网上一份统计报告2005-2008三年20只雄性140只雌性，怀孕305例，流产59例，生产246例；在雌雄比例1:7的情况下，繁殖速度每年是雌性的0.58-0.72之间。2022年种猴9555只，一般而言，猕猴和食蟹猴繁殖群体雌雄配比分别为5-61和7-81。按雌雄=1:7数据的繁殖模型，同时昭衍新药12716只消耗性猴子在达到种猴标准会转移到种猴中，由此58%的繁殖速度是合理的，进而得出在2023-2025年中昭衍新药每年生产不少于4900-5000只是有依据的，2022年昭衍新药是按8.5万元/只计入生物资产，2023年之后每年可以增加5000*（8.5-0.5）=4亿元，由此在3-4年后生产出来的猴子是不怕跌破8.5万元/只的，这块成本优势，助推昭衍出海欧美抢占市场。

3、不可替代。

产品/客户差异化（客户粘性/品牌效应）。订单增长良好，22 年公司新签订单38 亿元（+35%YOY），截至22 年底在手订单44 亿元。其中海外子公司Biomere 承接订单约 3.5 亿元人民币（+25%YOY），国内公司承接海外订单同比增长超过60%，体现海外与国内公司协同效应初现，为国内承接业务导流。公司客户前5占收入占比不到20%，不存在高度集中现象；公司采购前5占比48%，集中度较高。

4、现金流好。

占用上下游资金能力（资金效率）强。属于卖铲子的公司，先收款再干活，干完活结账，是好的生意模式，在行业内地位较高。

5、辅助重要指标。

ROE（不低于15%）。净资产收益率2022年13.99%、2021年9.42%、2020年30.78%、2019年24.35%、2018年17.99%，加权平均19.2%，接近20%。

扣非净利润率（30%）扣非净利润同比增长 2022年92.27%、2021年81.63%、2020年78.91%、2019年71.41%、2018年36.92%，

光大证券盈利预测、估值与评级公司在手订单充足，业绩维持高速增长，但全球生物医药投融资景气度出现下滑，调整23-24 年归母净利润为11.10/14.02 亿元（分别上调6.8%/下调2.7%），25 年归母净利润为17.86 亿元，对应23-25 年PE 为25/20/16 倍。

四、潜在风险    

1.新药研发需求下降，新业务拓展不及预期，行业竞争加剧；

2.原材料供应风险、订单确认进度不及预期；

3.潜在替代品代替猴子的风险；

4.猴子价格跌破8.5万元/只，生物资产公允价值变动风险；

5.国际市场打压；

6.其他自然灾害对猴子的影响。

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