主动求变的甘李药业是否涅槃重生？

前言；近期通宝和甘李的评论区变得聒噪起来，我也想从资本的角度（不具备扎实的医学知识）浅谈一下自己当下对甘李的观点，这场胰岛素之战中到底谁能笑到最后。

1.背景；老龄化加剧、国产替代、集采风波

1）老龄化加剧是整个医药行业的大逻辑，自不展开啰嗦，糖尿病又是出名的慢性病，需要长期注射胰岛素才能生存，所以从某种程度上来说胰岛素属于糖尿病人的消费品，在投资属性上是占据天然优势的。

2）胰岛素市场长期被国际巨头所垄断，国外三巨头长期占据三代胰岛素榜首，二代胰岛素市场已经被通宝和甘李拿下了，国外企业对二代胰岛素已经没有太大兴趣了，这个时候存在一个问题，国内企业如何打下三代胰岛素市场？众所周知胰岛素生产厂家不同，医生不会轻易让病人更换使用胰岛素的厂家，因为害怕出现不可控的症状，所以三代胰岛素市场国内企业始终渗透不动，那么导致医生不愿推荐以及病人不肯更换的核心诉求就在价格，只有钱谈到位，那么一切都好说，低价继续成为国产替代的核心突破口。

3）21年化药集采弥漫全国，大多数高价化药都出现了断崖式的价格下跌，以低价的方式进入医保目录，当然本轮暴力集采和医药控费节流也有很大关系，价格的暴力下跌对多数化药公司的短期利润造成巨大干扰，一时间整个医药板块出现崩塌式下跌，而甘李在此次浪潮中借力打力，顺势而为，以主动迎合降价换取伺机撕开国外企业的铜墙铁壁。

2.动作；顺势而为的甘李，为了打开市场份额，选择了何种手段去实现？

1）首先看本轮三代胰岛素各家企业的报价情况；绿点三代胰岛素的价格状态，二代暂时就不看了（二代国内主要是通化东宝，剖析东宝的业绩需要多关注二代），甘李以均价49元拿下了便宜的高地，相对礼来和诺菲亚70元的均价，便宜了大概30%左右，这个价格可以说对同类药有着降维打击，自然会吸引病人主动换药，毕竟慢性病的费用是长期的，价格有30%的差距那性价比值完全可以打动医生和病人观念转变。

2）销售费用；甘李在21年集采降价后，宣布要大力推广产品，扩充销售团队，所以甘李在22年的销售费用率明显出现了提升，和公司的言行基本一致，在年报的披露中也说了下沉万家医药，取得良好的进展。

3）公司胰岛素销售情况；但实际上21年公司完成报价后，量能并没有快速出现好转，整个22年全年销售了4256万支，21年销售了3364万至，同比只增长了26%的量能，然而这是公司降价近60%才换来的，销售量完全无法弥补价格的下滑，导致市场对以价换量的策略出现质疑，从而使得22年股价继续下跌，直到疫情放开后公司22年Q4环比业绩亏损改善后，才开始企稳反弹。

3.变化；胰岛素23年年中预报量能开始释放，前期的量价策略看到黎明的曙光。胰岛素和减肥药市场技术同源，公司减肥药适应症进入二期临床。

1）根据甘李最新的业绩预报披露，今年上半年的销售量同比去年实现了翻倍增长，去年上半年大概1600万支的销售，也就是说今年上年完成了3000多万支的销售成绩，全年乐观点能达到 6.5-7千万的销售量，这相对去年4256万的销售简直出现了大增，说明公司的销售费用没有白花，降价策略也存在价值，对公司量价策略失效的言论不攻自破，那么就可以进行未来量能释放的延伸，从底部得困境反转修复至常态收入就成为了必经之路。

2）诺和诺德的减肥药横空出世，和胰岛素技术同源为胰岛素企业带来了增量业绩，中国目前减肥适应症获得审批的就是华东医药，甘李药业现阶段开展适应症为2型糖尿病（目前临床处于二期，进度稍慢）（T2DM）、肥胖及超重体重管理的Ib/IIa期临床试验，短期内可以提升公司估值，长期看可以打开业绩上限。

3）紧急支援巴西胰岛素制剂；这个突发事件可以增强甘李药业在海外的知名度，公司现在的产品在美国依然处于审核上市状态，然后因巴西的突发事件，也能看到公司的国际上的影响力逐步扩大，有利于未来去发展中国家或发达国家快速获得上市资格。

4.估值；胰岛素估值回归常态，减肥药成为提升估值的新枢纽。

1）甘李药业的PRICE IN

2）甘李药业的估值状况；上市时最高市值近千亿，当时处于医药行业的景气逻辑中，泡沫极大。后来公司经过集采降价后市值狂跌，一路跌至200亿关卡止跌，22年四季度业绩开始环比反转，23年年中销售量能大增，资金纯纯欲动。从PB的角度来看公司当时最悲观的时间杀至1.9倍，但是整个生物制品板块最低估值都有2.57倍PB，甘李身为胰岛素龙头居然被杀到1开头，属实有点离谱，长春高新利空云集，PB最低也才跌至3倍附近，一个轻资产极低杠杆的企业杀成了制造业的水平，是有点过分了，果然在2倍PB见底，市场开始冷静，以长期横盘的形式表达出市场对其的观点。

3）通化东宝PRICE IN ;东宝上市的时间比较长，不过只选取近期时间段做分析。东宝在22年年中因为当时有一批货堆积是集采前的价格定下的，但是因物流问题一直停滞从而最终按照集采后价格执行的，所以给经销商补了一部钱，导致22年中下滑，不过对公司来说没有太大影响。23年2月国外减肥药卖断货，GLP1销售火爆，刚好通化东宝GLP1已经在三期临床阶段了，所以遭到市场追捧，走了一波独立行情，但是有个尴尬的问题，通化东宝的GLP1并没有申请减肥药适应症，所以搞得当下资金有些犹豫。

4）通化东宝的估值；东宝近十年来最低的PB在12年，2倍左右的PB，近年来PE中枢保持在20-30倍之间，也就是说二代胰岛素龙头东宝多次市场性风险以及自身风险都未曾跌破过2倍PB，甘李身为国内胰岛素的领军者，当时属实有些情绪超跌了。从东宝的PE来看，胰岛素行业的常态中枢在20倍是比较合理，20倍PE以上要么增长很景气，要么减肥药很给力。

5.总结；文章写得比较潦草，因为我实在太懒，很多细节上没有展开，直接说结论把，当下甘李恢复了量增预期，那么从资本的角度来看，就可以预期甘李胰岛素业务恢复至常态估值，这条路径就完全走的通了，所以按照公司常态15亿的利润和20倍的PE来看，300亿市值是公司的修复价格，也会成为公司未来的中枢价格，想达到400亿以上的估值需要减肥药整个市场共振，从预期到兑现又是浩浩荡荡的一番轮回，所以当下关口我们不能仅仅光看图形突破了，所以买入了，应当站在公司的发展的角度上去理解这波图形上的突破，才能坚定持仓，等待价值回归。