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光大证券给予千禾味业增持评级

作者：碧海连天
2022-04-27 13:56:30
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2022-04-27光大证券股份有限公司叶倩瑜,陈彦彤对千禾味业进行研究并发布了研究报告《2021年与2022年一季度业绩点评费用收缩释放利润，渠道拓展稳步推进》，本报告对千禾味业给出增持评级，当前股价为17.7元。

　　千禾味业(603027)　　事件 2022 年 4 月 27 日，千禾味业发布 2021 年年报与 2022 年一季报，公司 2021年实现营业收入/归母净利为 19.3/2.2 亿元，同比+13.7%/+7.6%。2022Q1 公司实现营收/归母净利 4.8/0.6 亿元，同比+0.9%/+38.5%。　　21 年调味品稳定增长，不断加大渠道拓展力度。　　2021 年调味品业务实现营业收入 19.0 亿元，同比增长 13.7%。1）分产品来看，2021 年公司酱油/食醋业务实现营业收入 11.8/3.2 亿元，同比+12.2%/+10.0%；酱油/食醋业务销量分别为 26.4/9.4 万吨，同比+30.2%/+13.5%。2）分地区看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现营业收入 3.9/1.2/1.8 /2.7/9.4 亿元，分别同比+17.3% /+51.7%/+29.4%/ +10.5%/+7.3%。截至 2021 年末，公司经销商数达到1791 家，21 年全年净增加经销商 387 家，其中第四季度经销商净增加 63 家。3）分销售模式看，公司经销/直销实现营业收入 12.6/6.4 亿元，同比+12.7%/+15.8%，经销占比下降 0.9pct 至 66.2%。　　22Q1 调味品业务实现营业收入 4.8 亿元，同比增长 0.9%。（1）分产品来看， 22Q1公司酱油/食醋业务实现营业收入 2.9 亿元/7887 万元，同比-1.3%/2.6%。（2）分地区看，东部/南部/中部/北部/西部分别实现营业收入 8492 万元/2682 万元/4279万元/7163 万元/2.5 亿元，分别同比-8.0%/-3.1%/+12.6%/ +15.7%/+1.0%。截至22 年一季度末，公司经销商数量净增加 108 家至 1899 家。 (3)分销售模式看，公司经销/直销实现营业收入 3.3/1.5 亿元，同比+3.1%/-0.7%。　　费用收缩抵消成本上涨压力。　　1）2021 年公司综合毛利率为 40.4%，同比-3.5pct，分产品看，酱油/食醋毛利率分别为 43.9%/37.9%，毛利率同比-4.4/-4.0pcts。 22Q1 公司综合毛利率为 35.0%，同比-8.4pcts。毛利率下降主要系报告期内主要原材料采购成本上升、运费上涨所致。2）2021 年全年/22Q1 销售费用率 20.2%/15.1%,同比+3.2/-10.6pcts，21 年较大幅度上升，主要系报告期内公司投入的电视广告费用增加。其中，薪酬、促销及广告宣传费、差旅费同比-16.1%/+123.2%/+28.8%，促销及广告宣传费增幅最大，主要系公司为强化品牌宣传，冠名江苏卫视《新相亲大会栏目》的广告费用。3）2021 年全年/22Q1 公司管理费用率 3.4%/3.3%，同比-0.25/+0.03pcts。 4）综合来看， 2021 年全年/22Q1 公司销售净利率分别为 11.5%/11.5%，同比-0.7/+3.1pcts。　　短期需求、成本仍承压，持续重点关注流通渠道开拓情况。　　分区域看 22Q1 华东区域表现较弱，预计是公司华东区域经销商调整（荣进让出部分渠道）以及华东区域疫情反复带来的影响。此外，由于公司酱油发酵周期长，黄豆价格上行带来的压力后置，叠加今年以来包装物价格上行较多，预计成本端短期承压。今年公司将加大在外埠流通市场的开拓，并通过低价版零添加酱油+高鲜酱油抢占市场。后续需重点关注公司流通渠道的开拓情况，以及低价版零添加酱油的推广情况。　　盈利预测、估值与评级考虑到调味品需求仍较疲软，且公司酱油酿造周期较长，成本压力后移，下调公司 2022-23 年归母净利预测至 2.45 亿元/2.99 亿元（分别下调 20.9%/27.2%），引入 2024 年归母净利预测 3.69 亿元，折合 2022-24年 EPS 分别为 0.31/0.37/0.46 元。当前股价对应 2022/23/24 年 PE 为59x/48x/39x，维持“增持”评级。　　风险提示食品安全风险、原材料价格上涨风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，西南证券朱会振研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为76.28%，其预测2021年度归属净利润为盈利2.06亿，根据现价换算的预测PE为69.54。

最新盈利预测明细如下