关于中海控的思考

17年末买过【中远海控(601919)、股吧】，具体情况忘了，大致情况是当时BDI有时间持续飙涨，不少券商（最具代表的是国金）大喊航运周期来了，加上有并购传闻以及16年供给侧改革后的周期牛市作为背景，甚至经常听闻某某大户在券商那与分析师计算、争论且“大呼”航运周期来了。后来的结果显然易见了，从那以后觉得自己不懂航运，现在也是这么觉得的。

思考的主要有两。第一，航运周期是不是来了？换句话说，这一次到底是周期还是只是偶然性的事件或者两者叠加（经验来，必然多数情况都是偶然因素导致，所以经常到的情况是，你以为只是偶然事件，很可能是周期力量）；第二，如果这一次是周期的到来，那这一次到底只是纯粹的周期，还是竞争格局的改善？如果只是纯粹的周期，那从哪来最终依然会回到哪去，甚至更低；周期的背后有竞争格局的改善，甚至是行业定价体系质的变化，带来的将不仅仅是一次股价的攀升，更重要的是合理估值中枢的抬升。

这两个逻辑也是大多数分析师推票的逻辑。无非是认为航运周期来了，并且行业集中度目前已经高度集中，航运公司已经具有一定的定价权。但是谁能保证周期就真的来了？不像有色、化工、工程机械等，你可以说因为宏观经济周期到来，行业景气度也会提升。航运属于较为典型的长周期，与宏观经济周期切合度不如有色那么高；尽管全球经济复苏会带来航运需求增加，但目前因为疫情导致的国内航运运力紧俏会不会提前消耗了这种预期尚不可知。

海外应对疫情刺激政策集中在消费端，具体方式是向居民派钱；中国因为疫情控制得当，供应端反而比终端需求恢复的快得多（20年内消费欲望反而不强，一度兴起了“储蓄潮”，年末部分城市开启了一波购房的小浪潮），导致国内出口大超预期，加上疫情导致海外大量集装箱滞港、港口效率降低等，最终导致航运运力吃紧。疫情好转后，海外生产逐渐恢复正常，港口运转也会慢慢恢复，中国的出口订单会不会大幅减少？印度、越南等国的转单会不会消失？集装箱短缺会不会大幅缓解？这些都是值得思考的问题。虽然这些问题总是有人告诉你不用担心，但是真的不用担心吗？自己深入的想下相或多或少会有些答案或者线索。

首先需要注意的是，近期航运运力吃紧不仅仅是中国面对的问题，而是全球性的问题。意识到这一很重要，因为这决定了我们面对的到底是一个“全面性”的问题，还是仅仅是一个“结构性”的问题。观察到这也比较简单，比如马士基（全球最大的集装箱航运公司）三季度净利暴涨83%，并在一个月内两次上调全年盈利预期，德国航运公司赫伯罗特预计20年盈利增长50%+。至于中远海控业绩预测就更不用说了。不管怎样，全球航运20年都有大赚，只是国内航运公司大概率相对19年赚的更多而已。

如果近期航运吃紧是一个全球性的问题，而不仅仅是“中国问题”，至少可以说明“转单”并不能解释全部问题。从马士基公开说辞来，其将业绩的暴增更多的归结于需求的超预期复苏和燃料成本的下降，特别是认为因为疫情导致更多人在家办公，新增了类似建材、家具、电子产品等需求。一个很奇怪的现象是，理论上讲，尽管各国（特别是欧美主要经济体）已经开始慢慢从疫情中走出来，但经济恢复肯定还达不到疫情前的水平，但从各个航运公司的业务量来，20年三季度已经开始同比正增长，这就是一个值得思考的问题了。当然，这个问题理论上不难解释。比如GDP有三种算法，我们常用的是生产法和支出法，如果采用支出法，GDP=总消费＋总投资＋货物和服务净出口，目前对欧美经济体来说，总投资（生产端）尚未完全恢复，通过向居民大量发放抚恤金，总消费可能依然同比为负，通过大量进口，净出口大幅为负，导致尽管GDP同比为负，但航运需求同比反而转正。

所以一定程度上，我们可以这样理解。与以往正常年份不一样的是，目前全球航运量已经超过疫情前水平，并不能代表是全球经济景气度已经回升至疫情前水平之上，很大程度上是因为疫情导致全球供需区域上失衡。如前所述，随着欧美国家生产逐步恢复正常，这种失衡会逐步消失。欧美国家生产逐步恢复过程中，伴随着的也是全球经济回暖，航运需求回升，新的问题就是全球经济回暖带来的需求回升能不能抵消掉目前这种失衡消退导致的航运需求萎缩？这也是需求深入研究的一个问题。

第二个，关于竞争格局的问题。引用招商证券的数据，目前全球航运运力TOP10占比已经超过85%，主要干线上，三大联盟占比也在90%以上。关于集中度，航运行业集中度过去几年大幅提升是共识，但问题是为什么疫情前行业集中度已经足够高了，为什么没有出现现在这种价格疯涨的情况？印象里疫情前有一次提价（记得不是很清楚了），但一次提价可能能说明一些东西，但不能说明太多问题。但有一需求注意的是，确实如前所说，历史的必然很多时候都需求一个偶然的事件去刺激一下，但这是不是也适用于现在这种情况，就不得而知了。个人只能说，谨慎乐观，毕竟不少迹象确实在指示着行业竞争格局似乎有了质的变化，并且这种变化可能不仅仅与所谓的运力供应与需求周期相关，更多的与行业竞争格局以及航运公司定价能力相关。

略繁从简，作为投资者，简单的考虑，目前可以肯定的是，20-21年大概率业绩是有保障的；至于周期，从时间跨度以及运力供应周期来，是有支撑的，且全球经济复苏也是大概率事件，不确定的是全球供需区域性的结构失衡逐步的消退导致的运力需求减弱力度；至于行业竞争格局，可以确定的是，行业集中度已经足够高，哪怕这次周期过后，大概率也不会回落至上一周期的水平，不确定性的是，行业格局是不是优化到了真的能够抵抗周期，“周期化”是不是真的已经向“价值化”转移成功（类似过去几年的PTA）都尚未可知，只能走一步一步了。但目前至少可以向这个目标预期，毕竟股价都是“预期”出来的。