福莱特(601865)盈利能力提升 龙头优势巩固

公司2022 年全年业绩符合预期，光伏玻璃全年产销两旺，但原材料价格大幅上涨导致公司盈利能力阶段承压。展望2023 年，大尺寸+双玻渗透率提升有望带动光伏玻璃行业需求加速增长，公司产能扩张稳步推进，新增产能释放将推动公司出货量有望保持较快增长，我们预计原材料价格压力缓解将带来盈利能力的改善。我们下调公司2023/24 年净利润预测至29.4/38.6 亿元，新增2025年净利润预测为45.9 亿元，对应EPS 预测分别为1.37/1.80/2.14 元，给予其A 股目标价37 元，维持“买入”评级；给予其H 股目标价25 港元，维持“买入”评级。

       收入同比大幅增长，盈利符合预期。公司2022 年全年实现营业收入154.61 亿元（+77.4% YoY），归母净利润21.23 亿元（+0.1% YoY），对应毛利率22.1%（-13.4pcts YoY），净利率13.7%（-10.6pcts YoY）。其中22Q4 实现营收42.46亿元（+78.7% YoY，+9.0% QoQ），归母净利润6.18 亿元（+53.4% YoY，+23.3% QoQ）。分产品来看，2022 年全年公司光伏玻璃产销两旺，实现营收136.82 亿元（+92.1% YoY），但由于纯碱、天然气等原材料价格持续上涨导致公司光伏玻璃板块毛利率同比下滑12.4pcts 至23.3%。

       成本端压力有所缓解，盈利能力环比改善。得益于出货量高增和新增产能在Q4释放，公司2022Q4 收入端依旧保持较快增长，全年光伏玻璃累计出货5.10 亿平方米（+92.6% YoY），原材料价格回落叠加Q4 玻璃均价提升共同推动公司盈利能力环比改善，22Q4 公司毛利率和净利率分别为22.0%（+1.0pcts QoQ）/14.6%（+1.7pcts QoQ），其中Q4 3.2mm 光伏玻璃价格较Q3 的26-27 元/平米小幅提升。展望未来，随着新增产能的快速释放，公司出货量有望维持高速增长，我们预计原材料价格回落将持续推动公司盈利改善，公司2023 年全年光伏玻璃出货量有望超过8 亿平，同比增长超过60%。

       产能扩张加速推进，收购三力矿业、大华矿业全部股权进一步提升石英砂自供比例。截至2022 年末，公司总产能达1.94 万吨/天，较2022 年初增加59.0%。

      近年来公司持续推动产能扩张，根据其2022 年年报，公司安徽生产基地四期项目目前已在建设中，计划2023 年陆续点火投产，同时公司拟于江苏南通建设四座日容量为1200 吨光伏玻璃窑炉目前已通过听证会审批，处于加速建设期。我们预计公司2023/24 年底日熔量将达25400/32600 吨（+31%/+28% YoY）。

      此外，公司在2022 年先后收购大华矿业和三力矿业全部股权，同时积极参与竞拍优质石英砂资源采矿权，进一步强化核心原材料的自给能力。

       风险因素我国光伏装机不及预期；光伏玻璃价格承压；原材料和燃料等成本持续上升；公司产能释放进度不及预期。

       投资建议结合公司2022 年全年业绩，考虑原材料成本短期仍将承压，我们下调公司2023/24 年净利润预测至29.4/38.6 亿元（原预测值为31.8/43.4 亿元），新增2025 年净利润预测为45.9 亿元，对应EPS 预测分别为1.37/1.80/2.14 元，其A 股现价对应PE 分别为24/18/15 倍，其H 股现价对应PE 分别为13/10/9   倍。参考可比公司（义光能、福斯特、中博、赛伍技术）2023 年基于Wind一致盈利预期的平均PE 约27 倍，给予公司A 股目标价37 元，维持“买入”评级，考虑到H 股较低流动性导致的折价，按2023 年16 倍给予其H 股目标价25 港元，维持“买入”评级。

来源[中证券股份有限公司 华鹏伟/林劼/张志强/周家禾]   日期2023-03-29