理·芒格给投资者的建议，字字珠玑！

好好读书，此生不再做韭菜 |价投基础晋级书单

[巴菲特读书会第333篇创]

理·芒格，美国投资家，伯克希尔·哈撒韦公司的副主席。1924年1月1日出生，哈佛大学法学院毕业后，理当了一名律师，并开始投资证券以及商业活动。经历一次成功买断后，芒格渐渐意识到收购高品质企业的巨大获利空间。1978年受巴菲特邀请，理加入伯克希尔，两人共事数十载创造了当今世界最伟大的投资传奇。作为沃沦·巴菲特的黄金搭档，理·芒格有“幕后智囊”和“最后的秘密武器”之称，在外界的知名度一直很低，透明度低，其智慧、价值和贡献也被世人严重低估。

理神秘的智慧让众多投资者神往。但他在公开场合说的最多的却是“我没有什么要补充的了”。《穷理宝典》将老人散落的智慧做了集合，假期再次重读倍感受益。

养成良好的性格、耐心

成功投资的关键因素之一就是拥有良好的性格——大多数人要么总是按捺不住，要么就是担心过度。成功意味着你要非常有耐心，然而又能够在你知道该采取行动时主动出。

耐得住，得透，拿的住。首要是“耐得住”。以前也听过“有的人性格可能天生不适合做投资”类似的声音，当时还不以为然，总觉得是认知不到位的因。再次到芒格这段话时，就能发现自己身边有不少朋友就是这样，总是喜欢担心。这家公司这个季度的业绩这么差，会不会跌停？宏观经济不好，市场没有机会了！疫情如此下去，股市没救了！......耐不住性子的人自然也会少读书，或者读不进书，何来细致的调研和全面的分析；面对好公司，自然也很难说服自己去慢慢等待好价格出现慢慢买入；就是拿了好公司，一旦风吹草动，他们也很难一直持有不卖出。

著名投资人马丁在《格雷厄姆成长股的威力》一书中也提到了成功的价值投资者需要一种特有的气质。这种气质实质部分就是芒格说的性格和耐心。

当然芒格也说了，性格和耐心部分来自于天生，也可以后天培养。我们都还是有希望的。

等待好球出现，集中猛

我们的投资风格有一个名称——集中投资，这意味着我们投资的公司有 10 家，而不是100 家或者 400 家。

我们的游戏是，当好项目出现时，我们必须能够认出来，因为好项目并不会经常出现。机会只眷顾有准备的人。

好的投资项目很难得，所以要把钱集中投在少数几个项目上，这在我来是很好的主意。投资界有98%的人并不这么想。而我们一直以来都是那么做的，这给我们——也给你们——带来了许多好处。好玩的是，绝大多数大型投资机构的想法不是这样的。他们聘请了许多人，比较默克制药公司和辉瑞制药公司到底哪个价值高，分析标准普尔 500 指数的每只成份股，以为他们能够打败市场。你这样做是无法打败市场的。

我们的投资规矩是等待好球的出现。

认为投资应该越分散越好是一种发疯的观念。我们认为几乎所有好投资的分散程度都是相对较低的。

你需要的不是大量的行动，而是极大的耐心。你必须坚持则，等到机会来临，你就用力去抓住它们。这些年来，伯克希尔就是通过把赌注押在有把握的事情上而赚钱的。

为什么要集中投资，我经常的比喻是女朋友太多照顾不过来。

俗话说不要把鸡蛋都放在一个篮子里。但对于投资，过于分散的后果就事与愿违。

分散投资的结果就票太多，结果就是都不了解，或者都了解不深。不了解，了解不深，跟踪不到位，就会遭遇踩雷而躲不及防。

另外，投资最大的风险是决策风险，决策的风险一方面来自于研究理解的深度，一方面是决策的次数。深度和广度是矛盾的，聚焦才会有深度。从概率上说，一个人不可能每次都能决策成功，决策的次数越多，决策失败的可能性越大。古代皇帝三宫六院七十二妃，互相了解的又有多少？不了解，就容易出错。

因此我们建议投资者，向芒格学习，不要总是挥棒，耐心等待，等待好球出现的时候用力猛。即，少做决策，做大决策。

事实也是，单一重仓的股票成为大牛股确实会有运气的成分。也有朋友会说重仓的公司“万一”可能出现的失败结果。在深度研究的情况下，我们建议持仓的股票在一只手以内，以此构建一个金牛股的投资组合，在逐步深入跟踪的过程中，根据估值和公司的业务发展，逐步调仓，缩减持股个数，淘汰弱者，留下最强的选手。

保持旺盛的求知欲

光靠性格是不行的。你需要在很长很长的时间内拥有大量的求知欲望。你必须有浓厚的兴趣去弄明白正在发生的事情背后的因。如果你能够长期保持这种心态，你关注现实的能力将会逐渐得到提高。如果你没有这种心态，那么即使你有很高的智商，也注定会失败。

为什么是这样，为什么是那样？为什么市场不认可，或者市场为什么会热捧？多问几个为什么？芒格让我们这样做，其实是为了让我们能够更清楚的认识一家公司。保持对陌生公司或陌生行业的好奇心和立刻进行集中研究、探索的精神，是投资者吃透一家公司必要的特质，也是投资者能力圈逐步扩大的必要条件。

持续学习不进则退

我还没发现有谁能够很快做到（成为一名伟大的投资者）。作为投资者，沃伦·巴菲特比我第一次遇到他时好得太多了，我也是这样的。所以诀窍就在于不断学习。你应该喜欢学习的过程。

我观察沃伦几十年了。沃伦学习了很多东西，这使他得以拓展他的能力圈，所以他能够投资像中国石油这样的企业。

如果你打算成为一名投资者，那么总会有些投资领域不是你完全了解的。但如果你努力学习，不断进步，那么你就能够保证你的投资都会产生好的结果。关键是自律、勤奋和练习。

那就像打高尔夫球——你必须努力练习。

投资工作的本质就是通过学习提升认知，向同仁学习、向专家学习、向企业家学习、向市场学习，了解当下，通过深度阅读和前瞻思考，深度把握公司、行业发展的逻辑。

投资本身就是投资者的认知变现。这个认知就像投资者存于银行储蓄，ATM机只是一个取钱的设备。如果没有提前存入正确的认知，怎么能从股市里取出钱来呢？这是个小学生都很明白的话题。

世界一直在变，不学习的人会用过去的知识和方法来判断未来的问题。可是昨天的太阳晒不干明天的内裤呀！

错误的金融投资课程不可盲目吸收

Beta系数、现代组合投资理论等等——大学教授怎么可以散播这种无稽之谈（股价波动是衡量风险的尺度）呢？这些在我来都没什么道理。我们想要做到的是，用低廉的价格，甚至是合理的价格，来购买那些拥有可持续竞争优势的企业。

记得是在特朗普发动贸易战之后，中国股市陷入极度震荡和低迷。当时我们在上海受邀参加第一财经的读书分享活动。当时公募的基金经理大多都清仓待业，脸色倦怠。只有少数几位老夹头兴高采烈，当时我们正好是加仓了平安和格力。在我们很兴奋的时候，金融界为什么会一片哀鸣？他们给出的解释是振幅太大，波动太大，贸易战之下对国家宏观基本面不好，必须清仓等待！巴菲特和他的学徒们可不这么想，他们关注的焦永远在公司，他们的头脑比较简单，就是要在价格便宜的时候，多多买入优秀的公司。

说实话，我也在人大金融系读过一书，学了让人头皮发麻的Beta理论，现代投资组合理论，这种脱离公司基本面纯粹谈波动、对冲的内容本人实在无法恭维。学这些有什么用呢？还有同学说读完书要掏钱买股票实战一下。我说这些知识或许在大型金融机构设计金融产品时可以用到，投资实战还是算了，住自己的钱包最要紧。

无论如何，华尔街的知识体系还是全世界的主流。上流的政策制定者也大多受此毒害。所以我们到一些莫名的政策也见怪不怪。

发现自我能力圈的边界

关于投资，我们有三个选项可以，不行，太难。除非我们对某个项目特别好，否则就会把它归为“太难”的选项。你需要做的，只是寻找一块特殊的能力领域，并把精力放在那里面就可以了。

如果你确有能力，你就会非常清楚你能力圈的边界在哪里。没有边界的能力根本不能称之为能力。（如果你问自己是否过了能力圈的范围，）那这个问题本身就是答案。

首先要说能力圈是可以通过后天构建的。但有几个概念有必要弄清楚。

1.梦想归梦想，学习归学习，能力归能力。

2.只有梦想，不学习，再丰满的梦想也变不了现实。

3.学习和掌握不是一回事，掌握和领悟也不是一回事。学习有一个渐进的过程，当能够达到领悟的境界，方为吃透。很多人擅长在初学蹲马步的阶段就想做方丈的活，结果总是流血、碰壁。

4.在理论上吃透了一个行业就可以把这个行业界定为自己的能力圈了么？还要有资源，有人脉资源。巴菲特、费雪、邓普顿的成功都和他们丰富的人脉、资源有关系，通过这些行业的朋友关系，可以随时电话了解行业的真实动态，有这些资源，投资者往往可以提前半年感知市场动态。

这个人脉资源感知系统就是投资者能力圈的雷达辐射天线。

只有在能力圈内的行动，投资者才更容易做到深度了解，十分确认。即使股灾当前，投资者也可以从容、自如、稳若磐石。

坐等投资法无为胜有为

我们偏向于把大量的钱投在我们不用再另作决策的地方。

大多数人不是喜欢投资，而是喜欢交易。很多无知的韭菜到死都还不知道每一次交易都意味着一次冒险。

投资最大的风险是决策风险。减少投资次数，就是减少决策风险。无为胜有为，芒格的智慧正在于此，把钱投到未来十年、二十年一直兴旺的优秀公司，投资者可以享受到的除了公司的成长，还有复利的价值，生活的快乐。

优秀企业必须创造自由现金流和满意的股东回报

有这么两类企业第一类每年赚12%，你到年底可以把利润拿走。第二类每年赚 12%，但所有多余的现金必须进行再投资——它总是没有分红。这让我想起了那个卖建筑设备的家伙——他望着那些从购买新设备的客户手里吃进的二手机器，并说“我所有的利润都在那里了，在院子里生锈。”我们讨厌那种企业。

芒格的意思至少有两层1.优秀的公司必须创造满意的股东回报。如果只有12%，这个显然无法让芒格满意，那么公司就应该分红，把钱给到股东进行额外的资产配置。2.公司必须创造更多的自由现金流，一堆废铜烂铁躺在资产负债表上没有任何意义。高库存，低周转，肉烂在锅里，这是典型的夫妻老婆店的做法。

反思1好公司的估值可以放宽一，多买一

如果喜诗糖果（在我们收购它的时候）再多要10 万美元（巴菲特插口说“1 万美元”），沃伦和我就会走开——我们那时就是那么蠢。

然而在喜诗糖果之前，1971年43岁的巴菲特投资评估还是延用老师格雷厄姆早期的净流动资产估值法。当时的交易价格大概是3PB，这对与巴菲特来说“太贵了”，无法接受。所以巴菲特说，如果喜诗糖果再多要1万美元他就放弃。

但是这笔2500万美元的投资带来了超过20亿美元的回报。超额回报的背后是喜诗糖果的优秀深入人心的品牌护城河、管理团队的产品精神、自由现金流的创造能力、对供应商的议价权等等。面对超额回报，面对优秀的公司，芒格想表达的意思是优秀的公司应该多买一，哪怕贵一。

反思2伯克希尔最严重的错误是坐失良机

伯克希尔历史上最严重的错误是坐失良机的错误。我们到了许多好机会，却没有采取行动。这些是巨大的错误——我们为此损失了几十亿美元。到现在还在不断地犯这样的错误我们正在改善这个缺陷，但还没有完全摆脱它。

这样的错误可以分为两类1.什么也不做，沃伦称之为“吮吸我的大拇指”；2.有些股票本来应该买很多，但是只买了一。

在差犯下没有购买喜诗糖果的大错之后，我们有很多次犯了相同的错误。很显然，我们吸取教训很慢。这些机会成本并没有反映在财务报表上，但却让我们失去了几十亿美元。

由于坐失良机的错误（是无形的），绝大多数人并不会注意到它们。我们会主动说出我们犯下哪些坐失良机的错误——就像我们刚才所做的那样。（芒格还说到，他们因为沃尔玛的股价上涨了一而没有买进，结果犯下了少赚 100 亿美元的错误。）

一家公司的价值完全是由其未来决定。当前的净资产只是公司整体价值的一小部分。用内在价值对比当前价格，如果物超所值，就应该多买。毕竟好公司常有，好价格却不常在。

沃尔玛的案例表明，假如我们觉得当下20元的股票在未来拥有40元的内在价值，并且按保守预测，这个内在价值将在5年内翻番至80元，如果足够确定，那么为什么非要在20元以下买入呢？在21、22、23元买入同样可以让你获得满意回报！

谁都不愿意错过，但又怎么样么？关键是我们要吸取教训，关键是不要做错。

对于类似的“错过”，我反思的因是要么是自己对这家公司没有足够的心，要么是自己准备不足，比如现金不够、研究不够深入。也可能是它的预期回报还没有优秀到让我调仓买入。

在股价下跌时买进

过去几十年来，我们经常这么做如果某家我们喜欢的企业的股票下跌，我们会买进更多。有时候会出现一些情况，你意识到你错了，那么就退出好了。但如果你从自己的判断中发展出了正确的自，那么就趁价格便宜多买一些吧。

诱人的机会总是转瞬即逝的。真正好的投资机会不会经常有，也不会持续很长的时间，所以你必须做好行动的准备。要有随时行动的思想准备。

1.下跌了，就意味着买价更便宜了，在判断公司前景无恙的前提下，我们会买得更多。越跌越买。

2.如果发现自己判断错了，公司的基本面之前考虑未有周全，请及时改正——坚决、马上、退出，一分钟都不要犹豫。现在只是亏一，继续犹豫后面可能会亏光。

3.投资人就像狙手，你必须要随时准备行动。准备的内容，一是猎物画像——备选公司，二是子弹——现金仓位。机会总是转瞬即逝，好球到了球区，我们要做的就是挥棒狠。猎物到了扫射范围，我们就要迅速开枪猛打。问题是，你要认得猎物，还要有子弹。

小投资者的机会超过机构

如果你今天只有很少的资本，年纪尚轻，那么你的机会比我年轻时要少一些。当年我们刚走出大萧条。当时人们认为资本主义很糟糕。

你遇到的困难更大，但这并不意味着你没办法做得好——只是需要更多时间而已。但那有什么关系呢，你能活得更长久啊。如果我是你，我就会买些很小的股票，寻找一些罕见的错误定价的机会，但这类机会的确是很少。

芒格承认在他年轻时，时值大萧条，股市便宜至极，今天这样的机会不多了。但是可以寻找一些罕见的错误定价机会，比如当前疫情之下暴跌的全球股市，这类机会非常少，投资者必须学会抓住。

伯克希尔已经很庞大，很难去买入一些小的成长型公司，但是小投资者资金量不大，可以买入，这些成长型公司未来的成长空间很大。

三年前我们比较封闭，一直在关注老明星、大明星，2017年开始我们跟踪了几家年轻的医药公司（当时还是次新股），他们的走势都非常好，超出了预期，比如健帆生物、欧普康视、迈瑞医疗、【安图生物(603658)、股吧】、基蛋生物。除了健帆生物经过深入调研，我们曾经买入并尝到了甜头，其他都一直在观望，就在观望之中，他们的股价都飞了很高。这给我了一些经验教训，优秀的新公司未必不是好的投资标的，尤其是医疗板块，在财务过关、调研深入的基础上可以做组合布局。

不要做空

卖空股票，却又到股价因为某些因素而上涨，是很苦恼的事情。你在生活中不应该去做这么苦恼的事情。

铁律不要做空优秀的公司。

做空是极端的市场预测行为，市场预测本来就像占卜、赌博，十赌九输，浪费生命。

关注护城河和持续的竞争优势

旧的护城河正在被填平，而新的护城河比以前更难预测，所以事情变得越来越难。

世界变化太快，科技进步曾经革了芒格的重仓——《华盛顿邮报》和IBM的命。今天的大润发也是如此，杀光了对手之后，自己也走到了悬崖边。

但我们还是可以选择一些不变的行业，风口总在变，消费永不眠。不眠的行业除了大消费，还有医药、银保行业。这两个板块也是伯克希尔投资布局的重。

三个毫无意义的事情

1.资本成本和机会成本

关键是考虑各种成本，包括机会成本。当然，资本不是免费的。要算出你的借贷成本很容易，但理论家对股本成本的说法是很神经的。他们说，如果你获得100%的资本回报率，那么你就不应该去投资某个产生 80%回报率的项目。这简直是疯话。

2019年三季报伯克希尔的账面躺着千亿美元现金，什么也没做。可能有人说买理财也好，这样太傻了。相对于其他已经投资的资本而言，这部分资本是不是要考虑资本成本和机会成本？

事实是，这笔现金最大的价值就是它们什么也没做（活期产品除外），一旦做买了定期或其他受限的安排，这笔资金的价值就失去了它应有的价值？这笔千亿美元的现金，是伯克希尔的补仓备用金，是暴跌时刻的流动性保障。什么时候会用到，芒格不知道，上帝恐怕也不知道。

之前我们说了，在暴跌的好机会来临时，我们要用重机枪，在天上下金子时，我们要拿桶接，拿洗澡盆接。可如果没有准备，你拿什么接呢？没有子弹，有枪又有什么用？

上帝总是眷顾有准备的人。在机会来临时，伯克希尔总是准备了满满的现金流，让全世界的投资人羡慕得口水直流。

2.预测的价值

人们总是喜欢请人来为他们预测未来。很久很久以前，有些国王会请人来解读绵羊的内脏。假装知道未来的人总是有市场的。聆听今天的预测家的行为，就像古代国王请人绵羊的内脏那么疯狂。这种情况总是一而再、再而三地出现。

最受欢迎的占卜师总是拿着各种科学的数据和仪表盘。我说的就是市场上的各路荐股大神。

能够准确预测市场的人，应该不会靠为别人提供预测赚钱吃饭了吧？！

3.IPO-新娘子

每年发行的新股有无穷多，我坚你总能抓住一两个值得购买的新股。但普通人玩新股很容易遭受重挫，所以你要是觉得你是个天才，那就去玩吧，祝你好运。

新股IPO的概念、故事还是偏多，比如今天的科创版。

国内新股上市，发行人总是充当了化妆师的角色。以至于在新股上市解禁以后，财务卸妆，形毕露。

没有5年左右的财务数据支持，很难断定一家公司的质地。所以芒格说，玩新股是天才的游戏。

问自己要能量。智者总是首先要求自我。透过芒格的智慧，我们到老人一生都在加强自我、要求自我、管理自我。和他的投资检清单一样，本的大部分内容也同是理个人的投资习惯总结，他以自己的经历告诉人们投资最好的方式是提升自己，让自己配得上自己想要的梦想。

特别提醒本为投资逻辑分享，不构成投资建议。

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