邮储银行(601658)成长性大行 资产质量稳

投资要点

      利润增速领跑大行，息差环比下行，不良保持行业优异水平。

      数据概览

      2022A 邮储银行归母净利润同比增长11.9%，增速环比下降2.6pc；营收同比增长5.1%，增速环比下降2.7pc；ROE 11.9%、ROA 0.64%，同比均基本持平。2022A末邮储银行不良率0.84%，环比2022Q3 末+2bp；拨备覆盖率386%，环比-19pc。

      盈利领跑大行

      2022A 邮储银行归母净利润同比增长11.9%，增速继续领跑大行。2022A 利润增速环比小幅下降2.6pc，主要归因息差拖累加大、非息贡献收窄。（1）息差

      2022Q4 净息差（期初期末，下同）环比下降5bp 至2.10%。（2）非息2022A 非息收入同比增长24.3%，增速环比-13.2pc，主要归因①资本市场波动，导致其他非息增速环比下行14.8pc 至20.3%；②判断受疫情冲击、理财净值波动影响，银行卡中收、财富中收行业性承压，中收增速环比下降11.1pc 至29.2%。同时，注意到邮储银行财富战略提速。2022A 邮储银行富嘉及以上客户数，同比高增19%，客群的夯实为财富业务发展打牢地基，期待后续战略成效逐步显现。展望2023 年，受重定价影响，预计邮储银行盈利增长仍面临压力。但随着2023Q2 起息差企稳，叠加低基数效应支撑，2023Q2 起邮储银行盈利动能有望逐季修复。

      息差环比下行

      2022Q4 邮储银行单季净息差（期初期末）环比下降6bp 至2.10%，归因资产收益率下行拖累。（1） 资产端2022Q4 资产收益率环比下降7bp 至3.68%。①利率来看，判断受贷款需求承压影响，各项贷款利率下行。2022H2 企业贷款、个人贷款利率分别较22H1 下降19bp、13bp。②结构来看，贷款占比下行。2022Q4 末贷款环比增长0.8%，增速较总资产慢3.2pc。（2） 负债端2022Q4 负债成本率环比下降2bp 至1.60%。判断是受益于存款降息，以及高息存款压降，存款成本下行。2022H2 邮储银行存款成本较2022H1 微降1bp。

      不良保持低位

      2022A 邮储银行整体不良水平保持低位。①存量指标2022A 末，邮储银行不良率、关注率、逾期率环比分别+2bp、1bp、1bp 至0.84%、0.56%、0.95%，保持在行业优异水平。②动态指标2022A 邮储银行TTM 真实不良生成率较2022H1 上升21bp，判断是受零售贷款、房地产贷款风险压力行业性上升影响。

      定增凸显心

      2023 年3 月29 日邮储银行公告，中国移动投资450 亿元参与定增，定增价格6.64元/股，较2023 年3 月30 日收盘价溢价38%，凸显股东心。同时，定增有力补充资本弹药。以2022A 数据测算，可提升核心一级资本充足率62bp 至9.98%。

      盈利预测与估值

      邮储银行利润增速领跑大行，不良保持优异水平。预计邮储银行2023-2025 年归母净利润同比增长8.0%/11.7%/11.9%，对应BPS 7.96/8.65/9.43 元。现价对应PB0.61/0.56/0.51 倍。目标价5.95 元/股，对应2023 年PB 0.75 倍，现价空间23%。

      风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。

来源[浙商证券股份有限公司 梁凤洁/邱冠华/陈建宇]   日期2023-03-31