国联证券收购民生证券跟踪点评定价友好，整合优势有

国联证券收购民生证券跟踪点评定价友好，整合优势有望逐步兑现

本次发行股份购买资产定价水平友好。国联证券发布发行股份购买资产预案，拟通过发行 A 股股份的方式向国联集团、沣泉峪等 45 名交易对方购买其合计持有的民生证券99.26%股份，并募集配套资金20亿元。其中，民生证券100%股权作价298.89亿元，对应PB估值为1.86倍，本次交易收购标的资产99.26%股份，作价294.92亿元，通过向交易对方发行26.40亿股实现，完成后公司总股本将增至54.72亿股。本次发行股份购买资产的发行价格为定价基准日前120个交易日的均价，经过利润分配后调整为每股11.17元。参考2023年国联集团以91.05亿元竞拍民生证券30.3%股权对应的PB估值倍数2.01倍，市场预期2.01倍为本次交易定价中枢，从结果看本次定价更加友好。
收购完成后国联证券的综合实力将显著提升。首先，从财务表现上，以2023年为基期，完成并购后国联证券的净资产规模将从181.24跃升至472.59亿元，总资产规模从871.29跃升至1603.61亿元，资本规模跃升至上市券商前20，更强的资本实力有望带来更大的市场影响力、抗风险能力和业务成长空间。其次，国联证券和民生证券在业务方面具有较强的结构和区域优势互补性，业务结构上，民生证券的投资银行业务实力突出，国联证券在财富管理、基金投顾、资产证券化以及衍生品业务等方面具有鲜明特色及优势；区域优势来看，民生证券重点覆盖河南地区，国联证券在无锡及苏南地区具备较强市场竞争力。最后，随着证监会明确提出未来形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力和10家左右优质头部投资银行，预计未来证券行业或将进入加速洗牌阶段，随之而来的金融供给侧改革的深化同样将加速中小券商的出清，本次并购的顺利完成确保了国联证券在未来市场竞争中能够占据一席之地。
我们持续看好国联证券长期投资价值，核心逻辑在于证券公司差异化的核心在于公司治理优势，市场长周期的考验已经证明以葛小波为核心的前中证券管理团队对于行业的理解和执行能力较强，可以为国联证券带来先进的管理经验；其次，国联证券地处无锡，区域经济相对发达，这为公司业务拓展提供了良好的土壤，随着并购的顺利推进未来公司业务拓展的腹地将进一步深入中部地区；最后，公司通过外延式并购实现规模的快速扩张，获得了未来跻身头部券商序列的一张门票，这也是公司治理优势的重要体现。不考虑本次合并并表的影响，预计国联证券2024-2026年归母净利润分别为5.67、8.98和12.54亿元，8月8日对应PB分别为1.52、1.45和1.36倍，继续推荐。
风险提示资本市场大幅波动风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险。