高质量业绩增长傲视行业，机制优化基层活力红利仍将释放 ——中国人寿2019年报评【中泰非...

投资要

【事件】中国人寿公布2019年业绩，表现亮眼，全年公司营业收入和归母净利润同比分别增长15.9%和411.5%至7452亿元和583亿元，期末归母净资产增加26.8%至4038亿元，全年Nbv同比增加18.6%至587亿元，综合投资收益率达到7.28%，股息分红率维持在35.4%；

业务高质量发展，新业务价值增速傲视行业

1、 公司负债端高质量增长，全年十年期以上首年期交同比增长42.1%至592  亿元，特定保障型产品占首年期交比重提升8.6pts，拉动整体价值率和NBV分别提升4.6pts和18.6%至32.9%和587亿元，远高于平安5.1%的NBV增速；新业务对利率敏感性基本和前一年持平，主要是保障型业务的增加和分红型开门红业务的减少互有抵消；

2、 期末个险代理人同比增长12.1%至161.3万人，月均有效人力和特定保障销售人力同比分别增加34.9%和43.8%，其中聚焦城区的收展团队人力增长42.1%至57.7万人，个险月均首年期交和Nbv分别同比增加4.6%和20.4%至4594元和2850元，实现量和质的提升；

3、 公司剩余边际和ev分别增加12.3%和18.5%至7683亿元和9421亿元，其中精算评估方法调整降低ev 0.86pct，主要是提高部分发病率假设和调整部分险种退保率使得准备金分别多计提47.37亿元和24.69亿元，多计提的准备金降低了调整后净资产(anw)，进而传导至ev。期末流动性溢价未作调整；

对大个险渠道的重视，机制的优化和基层营业单位激活的红利仍将持续

1、 公司层面上，国寿重视大个险渠道，将银保规划师和电话渠道整合并入收展渠道，分门管理，独立运作，并发挥企划，运营和培训的平台支持作用，此外个险的考核指标聚焦首年期交，十年期以上新单和保障型新单三大价值指标；

2、 总部层面，国寿总公司逐渐精细化进行预算费用管理，穿透加大对培训和职场改造的长期投入，对分支机构的激励考核由年度细化为季度；

3、 基层层面，通过机构分类形成内部激励机制，给予营业单位战略和机制赋能权限；

4、 转型进度上，国寿过往保障型销售规模较小，预计19年大幅增长后全年保障型新单约在330亿元，离平安的500亿元体量还有差距，基数相对较小利于增长；

投资贡献高净利润，去年起在港股多次举牌

1、 国寿2019年总投资收益率和综合投资收益率高达5.24%和7.28%，较去年同期增加196bp和418bp，优于上市同业平均水平；

2、  公司2019年下半年起投资策略有所变化，分别举牌中广核H股，太保H股，万达息A股和农业银行H股，截止2月20日，中国人寿持有15.37亿股农行H股，占农行H股总股本的5.002%，账面价值超过40亿元，且仍在持续增持中；

投资建议综上，中国人寿2019年报各项指标均表现优秀，且机制的激活，总部精细化管理的红利仍在释放，我们预计2020年公司ev增长15.32%至38.44元，当前股价对应pev为0.70倍，继续给予买入评级。

风险提示:长期保障新单销售大幅下滑，长期国债收益率持续下降，代理人产能转型推进不如预期

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戴志锋  CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2018、2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所副所长。

陆韵婷  中泰非银首席分析师

蒋峤      中泰非银分析师

高崧      中泰非银分析师

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