齐翔腾达研报研读-东兴证券-914

公司是甲乙酮和顺酐行业的全球龙头公司，具备完善的碳四产业链的产品，形成碳四丁
烯组分产品线、异丁烯组分产品线、丁烷组分产品线和异丁烷组分产品线共四条产品线，同时积极发展新材料和碳三产品链。

（以下全文中，斜体字为个人解读，如有问题请批评指正）

刚开始进入视线是经过推荐，恰逢化工板块在整体景气期。

总体宏观上看，公司是静态+增量（预期）

总体结论，券商给定价格12-15PE对应20-26元

静态

1.对于本来的甲乙酮和顺酐业务，公司市占地位好。即C4（碳4）业务

全球甲乙酮和顺酐行业集中度高，中国是最主要生产国和出口国。公司作为甲乙酮和顺酐行业全球龙头，国内市占率高达 50%和 30%以上，公司出口占国内出口比例高达 70%和 50%。甲乙酮行业产业链地位高，顺酐行业技术替代空间大，环保推动顺酐和甲乙酮需求空间扩大，公司作为全球龙头将充分受出口拉动和行业新变化。

2.公司有在上述业务有成本优势。

具体看研报中的数据支持

公司业务链情况

C4（碳4）延展出丁烯、异丁烯、丁烷、异丁烷产业线。丁烯主要分甲乙酮，丁烷中的顺酐是主要产品。

2020 年公司供应链管理业务收入 158.31 亿元，占总营业务收入比重为 64.13%；顺酐类产品营业收入 37.25亿元，占比 15.09%；甲乙酮类（MEK）营业收入为 25.33 亿元，占比 10.26%。但供应链管理业务的毛利率水平较低，化工品毛利是公司利润的主要贡献者。（供应链管理毛利为 3.15 亿元占比 13.75%。） 

这一部分研报中后续进行了大篇幅描述，但是我认为，市场本身给定的价格，已经包含了静态盈利能力，这部分盈利能力已经包含在了价格里。重点应该看增量部分。

第二部分是增长与预期差部分

一是新投产的产能

首先是目前主要产品正在涨价期，如果不是需求端的拉动，只是供给端的政策限制，那长期看来，也并不是根本盈利点。

近期准备投产的项目方面，会有一定的利润释放。

需求承接方面，还需要再调研一下。相公司管理层进行投产，也应该是做过市场调研的，毕竟设备也是要花钱的。

二是C3是下一步公司要做的产品。

公司将形成完善的丙烷-丙烯-环氧丙烷的完善碳三产业链。

1.投资建造 70 万吨/年丙烷脱氢项目；

2.同时和中国化学设立联营公司天辰齐翔新材料有限公司，建设中国“卡脖子”已二腈项目，即 100 万吨尼龙 66 新材料项目。

3.同时利用丙烯产品，引进德国赢创、蒂森克虏伯共有的过氧化氢直接氧化法技术，投资建造 30 万吨/年环氧丙烷项目，生产的环氧丙烷通过管道直接供给邻近的客户。

环氧丙烷其他厂投产产能？

目前价格在高位，但是各地投产产能还需要找大佬问一下。

营收预测如下

正好梳理一下主营业务。

三是轻神骨头在讲座里说的股权激励。

目前齐翔腾达的部分员工，是实现杠杆股权激励的，在山东基本平均公司能达到1.5w左右，员工生产积极性高。这是一种综合管理能力。

最后是财务情况

财务中，

1.近期借款和固定资产都在增长，这是公司在扩张期的号；

2.应付账款提升；

3.三费方面比较稳定；

估值预测如上，券商给定价格26.

这应该是基于化工行业景气期给的估值了吧。