天风证券浩团队】世纪华通三季报评：19Q3业绩

天风证券浩团队】【世纪华通(002602)、股吧】三季报评：19Q3业绩超预告上限，关注盛大《龙之谷世界》等游戏表现和配套定增进展-20191028

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注：盛大游戏（正式名为：盛跃网络科技（上海）有限公司，以下简称为“盛趣游戏”）已于2019年6月5日正式并入公司合并报表范围，由于盛趣游戏在合并日前后均受控股股东浙江华通控股集团有限公司最终控制且该控制并非暂时性的，故该交易属于同一控制下企业合并，因此比较期间合并财务报表数据已进行重述。

事件：公司于10月28日晚发布三季报：

19Q1~Q3公司实现营业收入109.35亿元，同比增长18.12%（多近17亿收入）；实现归母净利润20.09亿元，同比下降15.13%，公司前期预告2019Q1-Q3归母净利润为18.5~19.8亿元，同比下降16.36%~21.86%，超前期预告上限；实现扣非归母净利润14.36亿元，同比增长110.50%。毛利率48.78%，同比下降3.06pcts，净利率18.65%，同比下降6.73pcts，主要系发行比例提升导致毛利率下降，及管理费用、研发费用投入增长的影响。

经拆分，19Q3单季度：

实现营收40亿元，同比增长10.55%；归母净利润8.31亿元，同比增长0.76%；扣非归母净利润7.91亿，同比增长363.19%;毛利率47.66%，同比下降4.42pcts，净利率20.68%，同比下降1.90pcts。

盛趣游戏业绩稳定，收入增长可期：

盛趣游戏深耕游戏行业20载，现已成为全球领先的网络游戏开发商、运营商和发行商。目前盛趣游戏有80款产品处于盈利状态，其中有超过40款游戏年流水超过千万量级，20款超过五千万量级，并分别有10款和2款进入年流水亿元的俱乐部和十亿元的俱乐部。《冒险岛》、《最终幻想》、《辐射：避难所online》等已上线游戏表现良好。传奇类游戏流水可观，产品市场占比近20%。近几年，盛趣游戏贯彻精品化战略，在游戏研运的主业基础上进行外延式拓展，打造了综合的网络游戏体验和娱乐系统，实现业务多元化的经营模式，从而增强可持续盈利能力与扩大其盈利空间，长生命周期产品的突出表现持续为盛趣游戏贡献利润，将推动盛趣游戏业绩稳步增长。发行运营起家的基因是选择未来游戏储备选择的可靠保障，未来将有多款手游大作上线，明年绩有望得到显著增长。其中一大热门游戏《龙之谷世界》为龙之谷IP的正版续作手游，与腾讯合作发行，预计最快年底或明年年初上线。

19Q1-Q3公司四项费用率为28.20%，同比增长0.15pcts，经拆分，19Q3四项费用率为25.17%，同比下降2.53pcts，主要系：

1）销售费用率：2019Q1-Q3公司销售费用14.4亿元，同比增长0.69%，销售费用率13.17%，同比下降2.28pcts；19Q3销售费用4.87亿元，同比下降10.96%，销售费用率12.18%，同比下降2.94pcts。

2）管理费用率：2019Q1-Q3公司管理费用5.81亿元，同比增长30.21%，管理费用率5.32%，同比增长0.49pcts；19Q3管理费用2.12亿元，同比增长18.13%；管理费用率5.29%，同比增长0.34pcts；主要系公司业务结构扩大所致——团队扩张，积极布局。

3）研发费用率：2019Q1-Q3研发费用9.49亿元，同比增长15.34%，研发费用率8.68%，同比下降0.21pcts；19Q3研发费用2.37亿元，同比下降26.93%，研发费用率5.92%，同比下降3.04pcts——前三季度研发费用增长近1.26亿，主要系研发人员增加以及IP摊销增加所致，证明研发布局正在扩张。

4）财务费用率：2019Q1-Q3公司财务费用1.13亿元，同比增长209.65%，财务费用率1.03%，同比上升2.14pcts；19Q3财务费用0.71亿元，财务费用率1.78%，同比上升3.11pcts。主要是股票回购所需的短期融资成本所致。

5）所得税费用明显增加：2019Q3公司所得税费用0.81亿元，同比下降39.26%，主要系上年同期因盛跃VIE架构拆除而冲回已预提的代扣代缴企业所得税费用所致；综合税率无显著变化。

近16亿回购彰显长期心。2018年11月9日~2019年10月8日，公司通过回购股份专用证券账户以集中竞价方式回购公司股份97,434,120股，占公司目前总股本的1.64%，最高成交价为22.69元/股，最低成交价为8.78元/股，成交总金额为1,581,175,973.65元（不含交易费用）。本次回购的股份将作为公司实施员工持股计划、股权激励计划的股份来源。

关注世纪华通与中移动的深度合作。10月10日，公司与咪咕签订合作协议，协议的具体落地实施有助于公司较为全面的拓展互联网游戏及相关方面的内容，包括但不限于游戏联运、5G云游戏生态建设、版权合作、电竞产业、传统化数字化、海外拓展运营、其他商业合作等方面，对公司发展将产生积极影响。与此同时，随着咪咕合作的推进，公司将与中国移动有更进一步的权益相关合作，有助于公司海外业务开展。

投资观：公司前三季度业绩略超前期预告上限，盛趣游戏并表配套融资31亿有望在年内完成，我们提醒积极关注进展情况，有望引进新的资金方改善公司股权结构。我们预计公司19-20年净利润为30/35亿元，对应估值18x/15x，其中我们认为盛趣游戏将完成19-20年对赌实现净利25/30亿，但受管理及研发费用前置投入影响，以及部分子公司业绩影响，整体利润增长受拖累。展望20年，盛趣游戏《龙之谷世界》（腾讯发行）、《庆余年》等头部产品弹性较大，互动自研游戏出海弹性可期，作为游戏龙头品种之一我们提醒中长线投资者积极关注。

风险提示：版号发放不及时导致游戏无法及时上线、已上线游戏表现低于预期、端游页游流水萎缩、海外推广遇阻、行业监管收紧等风险。

图：2016-2019Q1-Q3公司营收及同比

来源：公司公告、天风证券研究所；备注：已按照19Q1-Q3披露数据，对18Q1-Q3数据进行调整，同比口径含盛趣游戏同期数值

图：2016-2019Q1-Q3公司归母净利润及同比

来源：公司公告、天风证券研究所；注：已按照19Q1-Q3披露数据，对18Q1-Q3数据进行调整，同比口径含盛趣游戏同期数值

图：2016-2019Q1-Q3公司扣非归母净利润及同比

来源：公司公告、天风证券研究所；注：已按照19Q1-Q3披露数据，对18Q1-Q3数据进行调整，同比口径含盛趣游戏同期数值

图：2016-2019Q1-Q3经营活动产生的现金流量净额及归母净利润占比

来源：公司公告、天风证券研究所；注：已按照19Q1-Q3披露数据，对18Q1-Q3数据进行调整，同比口径含盛趣游戏同期数值

表：2019-2020年公司手游产品情况（除传奇品类，传奇品类公司主要以分成收益为主）

来源：七麦数据、taptap、天风证券研究所

图：《辐射：避难所online》2019年ios畅销榜排名

来源：七麦数据，天风证券研究所