【中信建投 宏观】银行风险偏好仍低，金融周期继续下行——7月金融数据评

央行8月13日公布数据显示，2018年7月新增人民币贷款1.45万亿，高于市场预期， 7月份社会融资规模增量为1.04万亿元，低于市场预期。M2同比增长8.5%，M1同比增长5.1%。简评如下：

第一，信贷虽然高增，但贷款结构反映银行贷款态度仍偏谨慎。7月新增人民币贷款1.45万亿，高于市场预期的1.19万亿，同比多增6245亿。从结构，同比多增主要来自于票据融资，同比多增规模4050亿。居民部门信贷多增近700亿，其中，中长期贷款基本平稳；企业中长期贷款仅同比多增543亿，短期贷款甚至同比少增1661亿。票据融资多增通常出现在贷款额度较多、实体融资需求较弱或银行放贷意愿较弱的情况下，结合近期“宽信用”政策不断出台来，7月票据融资多增反映出，银行风险偏好仍然较低，对企业信贷意愿可能并未明显改善。

第二，社融数据低于预期，表外转表内趋势延续。7月份社会融资规模的统计口径较之前有所调整，存款类金融机构资产支持证券与贷款核销纳入社融规模。按新口径计算，7月新增社融规模1.04万亿（旧口径1.01万亿），同比少增1242亿（旧口径1556亿）；按存量计算，7月增速为9.0%（旧口径9.7%），均较上月下降0.1个百分。从结构，表外融资仍然大幅收缩，信托贷款与委托贷款同比少增规模超过1100亿与2400亿。表内信贷与表外贷款的一增一减对比表明，在近期鼓励信贷政策背景下，表外转表内趋势延续。

第三，M2与M1剪刀差继续扩大。M2余额同比增速8.5%，比上月回升0.5个百分；人民币存款余额增速8.5%，与M2增速持平。从存款部门结构，财政存款同比少增近2600亿，有利于货币派生。M1同比增长5.1%，比上月回落1.5个百分，M2与M1一升一降的组合表明，企业投资与生产活动意愿可能依然偏弱。

第四，总体，7月新增贷款虽然超预期但主要靠票据融资带动，而且社融数据低于预期，均显示银行贷款意愿改善有限，前期鼓励信用政策尚未有明显效果。不久前的金稳委第二次会议、央行二季度货币政策执行报告均重提出，要在流动性总量保持合理充裕的条件下，打通货币政策传导机制。当前市场流动性较为充裕、资金利率处于较低水平，意味着“流动性总量保持合理充裕的条件”的前提条件基本满足，疏通“货币-信用”传导渠道将是政策重所在，未来货币政策在流动性投放的节奏可能有所放缓。

第五，展望未来，社融增速仍有回落空间。随着近期政策微调，市场对社融增速回升有所期待，社融增速是否见底也引发讨论。我们认为，社融增速仍有回落空间。一方面，如我们在之前的金融周期相关报告指出的，社融增速基本跟房地产调控周期同步，在房地产调控政策未放松的条件下，去杠杆节奏的微调与财政政策边际放松即便有可能带来融资增速的短期反弹，但难以启动新一轮年度级别的社融回升周期。另一方面，从宏观杠杆率稳定的视角，社融可以近似视为宏观负债增速，如果社融增速与名义GDP增速持平，则宏观杠杆率可大致保持稳定；目前社融增速已降至与名义GDP大致相当的水平，但在未来名义GDP大概率回落的背景下，社融增速仍有一定回落空间。目前经济仍处于金融短周期回落阶段，这意味着未来经济增长与商品价格仍有掣肘。

货币与监管系列

【货币与监管】之二十一：迷茫中的等待

【货币与监管】之二十：转型中的焦虑：去杠杆与信用收缩的认识误区

【货币与监管】之十九：货币政策的变与不变

【货币与监管】之十七：社融、增长与宏观杠杆的周期轮回

【货币与监管】之十六：社融-M2分析框架仍然有效吗？

【货币与监管】之十五：再论美债收益率：背离现象、演变趋势及其对中国的影响

【货币与监管】之十四：利率之惑（上）：央行“加息”的利与弊

【货币与监管】之十三：2018年，从“负债刚性”走向“负债荒”？

【货币与监管】之十二：2018年货币政策展望及资产配置策略

【货币与监管】之十一：利率分层的远虑：央行还会“随行就市”吗？

【货币与监管】之十被动去杠杆之殇：金融去杠杆破局之路

【货币与监管】之九M2触底回升还是昙花一现？

产业之思系列

【产业之思】之三：产业政策如何推动行业发展

【产业之思】之二：一读懂高技术制造、先进制造、高端装备、装备制造的异与同

【产业之思】之一：行业集中度提高会带来利润率上升吗

虚实之间系列

【虚实之间】之六：周期因谁而动：金融周期拐判断信号梳理

【虚实之间】之五：谁因周期而动：金融周期中的经济、政策与大类资产表现

【虚实之间】之四：中国金融周期波动与美林时钟的框架结合，时钟上的波浪

【虚实之间】之三：云在青天水在瓶：对近期房地产投资与相关指标背离的理解

【虚实之间】之二：纠缠的轮回：金融周期下半场的去杠杆

【虚实之间】之一：泉行天下：货币分布的区域不平衡及经济影响

汇率之变系列

【汇率之变】之九：港元走弱背后，哪些值得关注？

【汇率之变】之八：非农出股债杀通胀正改变资产运行逻辑

【汇率之变】之七：美元走弱背后的恶意、痛和趋势  

【汇率之变】之六：当滞后通胀的欧洲央行遇上前瞻通胀的美联储

【汇率之变】之五：人民币升值七问

【汇率之变】之四：8·11汇改两周年：当人民币升值不再依赖弱美元与强干预

【汇率之变】之三：中美利差因谁而动：再论人民币汇率与中美利差的关系

【汇率之变】之二：近期CFETS指数创新低是否有意为之？

【汇率之变】之一：央妈无心插柳，离岸空头哀鸿遍野

海外拾贝系列

【海外拾贝】之九：莫斯科不要眼泪：俄罗斯应对经济制裁的经验教训与启示

【海外拾贝】之八：中美经贸变局起，全球市场何处去？

【海外拾贝】之七：《广场协议》与美日贸易摩擦，被误5读的历史和对我们的启示

【海外拾贝】之六：膝跳反应后，我们怎样待贸易战的长期影响

【海外拾贝】之五：四季度净出口改善为何未提振工业：对于支出法GDP中净出口贡献的拆解

【海外拾贝】之四：美股调整是经济周期转折的信号吗？

【海外拾贝】之三：外需改善的背后是谁解放了谁？

【海外拾贝】之二：全球经济复苏，共性与差异

【海外拾贝】之一：从当选到就职，特朗普的政策会变吗？

价格之翼系列

【价格之翼】之十四：从大豆到CPI：对美大豆加关税，需要担忧国内通胀吗？

【价格之翼】之十三：GDP平减指数：误区与估测

【价格之翼】之十二：从油价到CPI：影响弹性与情形设定

【价格之翼】之十一：PCE物价指数的预估方法及趋势判断

【价格之翼】之十：CPI：雀跃难高飞

【价格之翼】之九：利用高频数据预测PPI增速

【价格之翼】之八：农业供给侧改革：背景、重与影响

【价格之翼】之七：PPI的回升是去产能导致的吗？

【价格之翼】之六：货币超发为何没有引发通胀？

【价格之翼】之五：利用高频数据预测CPI食品价格变动

【价格之翼】之四：M1增速上涨的因及其对CPI的影响

【价格之翼】之三：莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行——当前PPI上行对CPI的影响分析

【价格之翼】之二：PPI对CPI的影响——历史考察与传导机制

增长之惑系列

【增长之惑】之十六：春节因素对出口影响再探讨

【增长之惑】之十五：投资高估？规模与速度的分化

【增长之惑】之十四：“挤水分”如何影响全国投资增速？

【增长之惑】之十三：工业增加值的行业结构估测

【增长之惑】之十二：“僵尸企业”测度：变化趋势、行业分布与地区比较

【增长之惑】之十：动能式微：贸易修复接近尾声的四逻辑

【增长之惑】之九：外需改善的影响有多大：估测出口对工业增加值贡献的一种方法

【增长之惑】之八：工业产能利用率的变化趋势、行业比较与隐含推论

【增长之惑】之七：一季度经济数据的三个背离与辨析

【增长之惑】之六：企稳反弹非复苏，通胀压力仍有限:对当前宏观经济形势的认识

【增长之惑】之五：人民币贬值对行业影响几何？基于行业利润率变动的分析

【增长之惑】之四：对需求与生产数据背离的一个解释——兼论“单缩法”对工业增加值核算的影响

【增长之惑】之三：内虚难顶外风寒——中国近期出口下滑的因素分析

【增长之惑】之二：消费需求升级趋势下的行业机遇

【增长之惑】之一：折断的天使之翼——民间投资下滑因分析

货币之锚系列

【货币之锚】之六：货币政策：转向易 提速难

【货币之锚】之五：调控方式转变，利率走廊隐现

【货币之锚】之四：资金利率何时可向下突破？

【货币之锚】之三：期限利差的周期之轮

【货币之锚】之二：美联储加息轮回考

宏观月报

2018年7月月报：生产回落，价格反弹

2018年6月月报：“需求弱生产旺、PPI升CPI降”趋势延续

2018年5月月报：生产修复，CPI回落PPI回升

2018年4月月报：生产与需求走弱，价格增速回落

2018年3月月报：生产基本平稳，通胀难超预期

2018年2月月报：出口预计回落，信贷冲高受限，价格小幅走低

2018年1月月报：经济与价格数据稳步回落

黄涛

huangwentao.com

执业证书编号：S1440510120015

董敏杰

dongminjie.com

执业证书编号：S1440518020001

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