银行角度看7月社融需求转弱，6月冲高回落【中泰银行·戴志锋/邓美君/贾靖】

投资要点

7月社融新增7561亿，同比少增3191亿，远低于市场预期，Wind一致预期在1.39万亿左右；也低于我们的弱预期、我们预期在1.1万亿。存量社融同比增10.72%，较6月同比增速环比下降0.13个百分点。剔除政府债后，存量社融同比增9.06%，较上月同比增速环比下降0.22个百分点，政府债仍是重要支撑。结构分析7月社融低于预期，有6月贷多投透支的影响，但核心仍是实体贷需求疲弱拖累所致，地产及相关产业链风险在7月传导至居民端，项目烂尾进一步打击居民购房心，居民中长期较去年同期少增的缺口进一步拉大。或受地产链条影响，城投企业发债也少增。1、贷情况6月透支项目中长期贷款+7月停工停贷对地产销售进一步冲击；居民、企业新增贷款全部转为同比少增。新增贷款再度转为同比大幅少增，净增量为2015年来历史同期最低值。7月新增贷4088亿，较往年同期少增4303亿元。从金融数据明细看，企业和居民中长贷是主要拖累项。表外贷情况。表内票据贴现多增、表外未贴现承兑汇票规模环比下降。7月新增未贴现银行承兑汇票-2744亿元，较去年同期减少428亿元。2、表外非标情况随着大部分银行在满足资管新规方面处于处置后期，22年新增托和委贷的缩量好于21年。1、7月新增托规模-398亿，较去年同期多增1173亿。2、新增委贷89亿元，较去年同期增加240亿。3、上半年地方政府债加速发行；发行额度基本用完；7月政府债净增规模边际下降。7月政府债新增3998亿，较去年同期多增2178亿。从债券发行数据跟踪看，7月国债净增3940亿，地方债净增-752亿，较去年同期分别多增+5358亿和-4804亿。随着专项债发行额度基本用完，3季度地方政府债支撑力度边际减弱。4、或受6月基建类贷高增替代发债以及地产产业链传导影响，企业债净融资同比继续少增。新增企业债融资734亿，较去年同期少增2357亿元。5、预计与行情边际回暖有关，股票融资规模边际回升7月股票融资新增量1437亿，较去年同期多增499亿。

预计6月为今年存量社融同比增速高点。考虑去年财政后置、今年财政前置，今年下半年政府债对社融的支撑力度将边际减弱，存量社融增速从7月开始边际下行、全年社融同比增速预计在10.23%。

7月新增贷规模大幅低于市场预期新增贷款6790亿元，万得一致预期1.1万亿，新增规模较去年同期少增4042亿元。贷余额同比增长11个点，增速环比下降0.2个点。结构分析6月透支项目中长期贷款+7月停工停贷对地产销售进一步冲击，实体需求走弱。1、居民贷款情况。7月居民短贷、中长贷分别净新增-269和1486亿元，较去年同期变动-354和-2488亿元，按揭少增缺口进一步扩大。2、企业贷款情况。企业短贷转为负增，预计年初投放的大规模短贷到期，而需求边际走弱、新增投放量小于到期规模，企业短贷净增转负。7月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为3459亿、-3546和3136亿，增量较去年同期增加-1478亿、-969亿和+1365亿元。票据冲量。

7月和8月按揭贷款需求景气度跟踪或受停工停贷事件影响，以及季节性原因，7月、8月销售数据回落。截至8月11日，8月份商品房销售面积均值仍是好于5月，但总体改善的幅度相对缓慢。

M2-M1增速差继续收敛，M1、M2增速均走高，M1升幅大于M2，主要是基数原因，M1去年同期受地产产业链影响，增速大幅转弱。7月M0、M1、M2分别同比增长13.9%、6.7%、12%、较上月同比增速变动+0.1、+0.9、+0.6个百分点。其中M2-M1为5.3%，增速差较前值5.6%有所收敛（若假设去年同期M1维持上月增速，剔除低基数效应后，今年M1实际增速降为6.1%、M2-M1增速差则是5.9%、转为扩张）。

投资建议全年基本面确定性最强的还是区域布局较好的城商行板块。从资产投放的维度看，今年的基建和制造业强省的制造业投放的规模确定性会更强。从定价的维度看，服务中小企业的银行，对客群的议价能力也会更强。考虑资产质量和估值因素，我们重点推荐江苏银行和宁波银行；同时看好南京银行、苏州银行和常熟银行。

风险提示事件经济下滑超预期。

正文分析

一、社融同比增10.72%、环比-0.13pct，融资需求疲弱

7月社融新增7561亿，同比少增3191亿，远低于市场预期，Wind一致预期在1.39万亿左右；也低于我们的弱预期、我们预期在1.1万亿。存量社融同比增10.72%，较6月同比增速环比下降0.13个百分点。剔除政府债后，存量社融同比增9.06%，较上月同比增速环比下降0.22个百分点，政府债仍是重要支撑。

预计6月为今年存量社融同比增速高点。考虑去年财政后置、今年财政前置，今年下半年政府债对社融的支撑力度将边际减弱，存量社融增速从7月开始边际下行、全年社融同比增速预计在10.23%。

社融结构分析1、新增投放情况。贷和政府债是社会融资的主要渠道，7月新增占比分别为39%和53%（6月新增占比分别为59%和31%），新增贷款占比边际有所下降。2、新增较去年同期比较。贷和企业债同比少增是主要拖累，反映实体融资需求走弱。7月新增社融同比少增3191亿，其中新增贷款同比少增4303亿；企业债同比少增2357亿。7月社融低于预期，有6月贷多投透支的影响，但核心仍是实体贷需求疲弱拖累所致，地产及相关产业链风险在7月传导至居民端，项目烂尾进一步打击居民购房心，居民中长期较去年同期少增的缺口进一步拉大。或受地产链条影响，城投企业发债也少增。

细项来看贷情况。6月透支项目中长期贷款+7月停工停贷对地产销售进一步冲击；居民、企业新增贷款全部转为同比少增。1、表内贷情况。新增贷款再度转为同比大幅少增，净增量为2015年来历史同期最低值。7月新增贷4088亿，较往年同期少增4303亿元。从金融数据明细看，企业和居民中长贷是主要拖累项。2、表外贷情况。表内票据贴现多增、表外未贴现承兑汇票规模环比下降。7月新增未贴现银行承兑汇票-2744亿元，较去年同期减少428亿元。

表外非标融资情况随着大部分银行在满足资管新规方面处于处置后期，22年新增托和委贷的缩量好于21年。1、7月新增托规模-398亿，较去年同期多增1173亿。2、新增委贷89亿元，较去年同期增加240亿。

政府债上半年地方政府债加速发行；发行额度基本用完；7月政府债净增规模边际下降。7月政府债新增3998亿，较去年同期多增2178亿。从债券发行数据跟踪看，7月国债净增3940亿，地方债净增-752亿，较去年同期分别多增+5358亿和-4804亿。随着专项债发行额度基本用完，3季度地方政府债支撑力度边际减弱。

债券和股权融资分析。1、或受6月基建类贷高增替代发债以及地产产业链传导影响，企业债净融资同比继续少增。新增企业债融资734亿，较去年同期少增2357亿元。2、预计与行情边际回暖有关，股票融资规模边际回升7月股票融资新增量1437亿，较去年同期多增499亿。

二、贷情况总量较弱，仅靠票据支撑

7月新增贷规模大幅低于市场预期新增贷款6790亿元，万得一致预期1.1万亿，新增规模较去年同期少增4042亿元。贷余额同比增长11个点，增速环比下降0.2个点。

贷结构分析1、新增贷款投放结构。企业部门加杠杆仍是支撑主力。7月新增企业中长贷、企业短贷和票据分别占比51%、-52%和46%，上月占比分别为52%、25%和3%，企业短贷大幅下降、票据主要支撑。居民加杠杆力度再度转弱，新增居民短贷、中长贷占比分别为-4%和22%（6月占比15%和15%），居民短贷转弱明显。2、新增贷款较去年同期比较。仅有票据较去年同期多增，企业和居民新增贷款均较去年同期少增。7月新增贷款较去年同期少增4042亿，其中居民短贷、中长贷分别同比少增354、2488亿；居民短贷同比转负增、中长期同比负增缺口加大。企业短贷和企业中长贷分别同比少增969亿、1478亿，同比均转为负增。

具体贷结构情况6月透支项目中长期贷款+7月停工停贷对地产销售进一步冲击，实体需求走弱。1、居民贷款情况。7月居民短贷、中长贷分别净新增-269和1486亿元，较去年同期变动-354和-2488亿元，按揭少增缺口进一步扩大。2、企业贷款情况。企业短贷转为负增，预计年初投放的大规模短贷到期，而需求边际走弱、新增投放量小于到期规模，企业短贷净增转负。7月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为3459亿、-3546和3136亿，增量较去年同期增加-1478亿、-969亿和+1365亿元。票据冲量。3、非银贷增量基本与去年同期持平，新增1476亿，较去年同期少增298亿。

7月和8月按揭贷款需求景气度跟踪或受停工停贷事件影响，以及季节性原因，7月、8月销售数据回落。截至8月11日，8月份商品房销售面积均值仍是好于5月，但总体改善的幅度相对缓慢。（商品房月均成交面积基本跟按揭贷需求同步、相关系数在0.43；详见《银行角度看2月社融需求是未来核心因素，需货币等各项政策全面发力》）。

三、M2-M1同比增速差收敛，低基数原因

M2-M1增速差继续收敛，M1、M2增速均走高，M1升幅大于M2，主要是基数原因，M1去年同期受地产产业链影响，增速大幅转弱。7月M0、M1、M2分别同比增长13.9%、6.7%、12%、较上月同比增速变动+0.1、+0.9、+0.6个百分点。其中M2-M1为5.3%，增速差较前值5.6%有所收敛（若假设去年同期M1维持上月增速，剔除低基数效应后，今年M1实际增速降为6.1%、M2-M1增速差则是5.9%、转为扩张）。

存款同比增11.4%，环比上升0.6个百分点。而贷增速则环比下降0.2个点。今年行业存款增长好于贷投放，与财政发力及居民资金配置有关。7月新增存款447亿，较往年同期增加1.17万亿，存款增量继续好于贷。1、7月居民和企业新增存款继续好于去年同期。新增居民存款-3380亿元，同比增加1万亿元。新增企业存款-1万亿元，同比增加2700亿元。2、财政支出力度边际减弱，财政存款净增4863亿，较往年同期增加-1145亿元。今年7月政府债净增规模3998亿；财政存款净增4863亿，财政留存增加。3、非银存款净增8045亿元，同比-1531亿元。

四、银行投资建议

全年基本面确定性最强的还是区域布局较好的城商行板块。从资产投放的维度看，今年的基建和制造业强省的制造业投放的规模确定性会更强。从定价的维度看，服务中小企业的银行，对客群的议价能力也会更强。考虑资产质量和估值因素，我们重点推荐江苏银行和宁波银行；同时看好南京银行、苏州银行和常熟银行。

风险提示经济下滑超预期。

中泰银行团队

戴志锋（执业证书编号S0740517030004） CFA 中泰金融组负责人，国家金融与发展实验室特约研究员，获2020年新财富银行业最佳分析师第三名、2018-2019年新财富银行业最佳分析师第二名、2019-2020年水晶球银行最佳分析师第二名、2018年水晶球银行最佳分析师第一名（公募）、2018年保险资管最受欢迎银行分析师第一名。曾供职于中国人民银行、海通证券和东吴证券等，连续五年入围新财富银行业最佳分析师。中泰证券研究所所长。

邓美君（执业证书编号S0740519050002） 银行业分析师，南开大学本科、上海交通大学硕士，2017年加入中泰证券研究所。

贾靖（执业证书编号S0740520120001）  银行业分析师，上海交通大学本科、硕士，2018年加入中泰证券研究所。

姚煜波  银行业研究助理，上海交通大学硕士，2021年加入中泰证券研究所。

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