【中泰食品】三全食品业绩短期承压，渠道改革长期向好

事件公司发布2021年半年报，21H1实现营收36.39亿元，同比-2.44%（可比口径下同比+0.3%）；归母净利润2.78亿元，同比-38.55%；扣非净利润2.54亿元，同比-19.19%。

速冻调制食品、冷藏及短保类业务保持快速增长。公司21Q2实现营收13.08亿元，同比-13.58%（比19Q2同增15.35%）；归母净利润1.02亿元，同比-47.59%（比19Q2同增110.09%）；扣非净利润0.82亿元，同比-48.18%（比19Q2同增115.21%）。分品类看，21H1速冻面米制品、调制食品、冷藏及短保类分别实现营收32.2/2.4/0.57亿元，同比-7.5%/+25.7%/+71.1%。分消费端和渠道看，零售、餐饮市场分别实现营收31.1/5.3亿元，同比-8.0%（可比口径下-5%）/+50.4%，主因去年商超渠道高基数叠加今年消费总量疲软影响；经销、直营、直营电商分别+2.2%/-15.2%/+96.9%。分地区看，东区-6.9%/-7.3%/-10.1%/+8.3%。

高基数效应+原材料成本上涨促使业绩短期承压，渠道改革下公司盈利能力改善明显。公司21H1扣非净利率7.63%，同比-4.5pct。分拆来看，同比口径下，21H1的毛利率为33%，同比-5.2pct，主因去年疫情背景下费用投放较少基数高+今年原材料成本上涨影响，同比2018、2019年下降主要系过去商超收入占比较高，商超匹配高毛利高销售费用率的销售模式使得表观毛利率更高，但最终盈利能力较差，近年来随着公司不断深化渠道改革，直营转经销比例逐渐提升，毛利率出现下滑但净利率在提高。销售费用率可比口径为19.8%，同比-2.3pct上半年来看，公司Q1、Q2两个季度净利率分别为7.5%、7.8%，比2020年以前改善明显，渠道改革对盈利能力的改善效果显著。

速冻米面类持续推进渠道下沉，速冻调理制品、冷藏及短保类业务继续拓展。公司在速冻米面品类上将继续推进渠道改革与下沉。在今年完全区隔开红绿标经销商后，公司还会进一步区隔高线级城市及下沉地区产品，推出价格更低，更适合的产品进行渠道下沉。涮烤汇在H2迎来旺季，公司也将继续发力拓展业务增长。冷藏及短保业务将继续深化与7-Eleven，盒马等客户合作，继续推动保持良好增长。

盈利预测及投资建议公司短期业绩承压，中长期渠道改革持续向好。考虑到去年高基数+今年商超人流下滑影响，我们调整盈利预测，预计2021-2023年公司收入分别为72.3/80.4/90.4亿元，同比+4.4%/11.2%/12.5%，预计归母净利润为5.7/6.5/7.3亿元，同比-26.0%/14.6%/12.2%，EPS分别为0.65/0.74/0.83元（前次21-22年为0.97/1.10元），对应PE分别为20X、18X、16X，维持“买入”评级。

风险提示行业竞争加剧，食品安全事件风险，原材料价格波动。

相关报告推荐

1、三全食品深度零售提效+餐饮放量，改革红利加速释放

2、三全食品20Q3点评利润弹性释放，看好餐饮及新品增长

3、三全食品20H1点评渠道改革成效显著，开启第二增长曲线

范劲松食品饮料首席分析师，董事总经理，消费组长，食品专业硕士。10年证券、期货投资研究经验，2014年评为期货优秀分析师，2018年金罗盘量化评选最准分析师、第一财经食品饮料最佳分析师评选第一名。2019、2020年评为新浪金麒麟新锐分析师。
执业证书编号S0740517030001；
手机13023226679 ；
邮箱fanjs@r.qlzq.com。

熊欣慰食品饮料行业研究员，中国科学技术大学金融工程硕士，主要覆盖啤酒、调味品、休闲食品板块，曾就职于东北证券食品饮料组。

手机15921024206；

邮箱xiongxw@r.qlzq.com。

房昭强食品饮料行业研究员，武汉大学经济学硕士，2018年加入中泰证券研究所。

手机15827398976；

邮箱fangzq@r.qlzq.com。

罗頔影食品饮料行业研究员，上海交通大学金融学学士、硕士，2020年加入中泰证券研究所。

手机18721279601；

邮箱luody@r.qlzq.com。

赵襄彭食品饮料行业研究助理，上海交通大学能源与动力工程学士，哥伦比亚大学运筹学硕士，2021年加入中泰证券研究所。

手机15021131657；

邮箱zhaoxp@r.qlzq.com。

晏诗雨食品饮料行业研究助理，复旦大学金融硕士，2021年加入中泰证券研究所。

手机19821239008；

邮箱yansy@r.qlzq.com。

徐靓食品饮料行业研究助理，上海财经大学金融硕士，2021年加入中泰证券研究所。

手机15651806887；

邮箱xuliang@r.qlzq.com。

适当性声明

《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过微订阅号制作的本资料仅面向中泰证券客户中的专业投资者，完整的投资观点应以中泰证券研究所发布的研究报告为准。若您非中泰证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接受或使用本订阅号中的任何息。

因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！中泰证券不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为中泰证券的客户。感谢您给与的理解与配合，市场有风险，投资需谨慎。

重要声明

本订阅号为中泰证券食品饮料团队设立的。本订阅号不是中泰证券食品饮料团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自中泰证券研究所已经发布的研究报告或对已经发布报告的后续解读。若因报告的摘编而产生的歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据中泰证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送息或另行通知义务，后续更新息请以中泰证券正式发布的研究报告为准。

本订阅号所载的资料、工具、意见、息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，中泰证券及相关研究团队不就本订阅号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本订阅号推送息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，中泰证券及相关研究团队不对任何人因使用本订阅号推送息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。

中泰证券及相关内容提供方保留对本订阅号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本订阅号推送息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“中泰证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。