2深度解析海螺水泥的投资价值，是否值得长期持有！

了近5年海螺水泥的财报时，可以说海螺水泥这几年很赚钱，用“石成金”都不为过。

是什么因，让海螺水泥很赚钱，成为水泥行业龙头呢？

下面我们从公司简介、行业分析、企业分析、估值分析四个方面进行具体阐述吧。

一、公司简介

海螺水泥成立于1997年9月1日，大本营在安徽芜湖（有着储量丰富且质量高的石灰石资源），于2002年在上海证券交易所上市。

海螺水泥是我国水泥行业龙头，2019年公司熟料产能2.53亿吨，位居全球第二，从单一品牌供应量来是全球最大的水泥企业。其主营业务为水泥、商品熟料及骨料的生产、销售。产品广泛应用于铁路、公路、机场、水利工程等国家大型基础设施建设项目，以及城市房地产、 水泥制品和农村市场等。

本集团采取直销为主、经销为辅的营销模式，在中国及海外所覆盖的市场区域设立500 多个市场部，建立了较为完善的营销网络。同时，本集团不断完善营销战略， 在长三角、 珠三角及浙闽沿海地区大力推进建设或租赁中转库等水路上岸通道。这个其实就是海螺水泥最厉害的地方，集团构建了“T”型发展战略。海螺水泥多年来在行业内傲视群雄，与其无法被复制的T型战略不无关系。

水泥是基础性材料，且是同质化产品，不可能通过通过提价来提高毛利率。同时水泥这个产品不像日常消费品，其销售半径会受限于运输方式及当地水泥价格，所以运输成本是水泥行业必须重考虑的问题。“T”的横代表沿海，竖代表沿江。T型战略指在长江沿岸石灰石资源丰富的地方兴建大、中型熟料基地（T的竖），在资源稀缺但水泥市场较大的沿海地区低成本收购小水泥厂并改造成粉磨站，就地生产水泥，直接销售需求旺盛的东部市场（T的横），形成“熟料基地—长江—粉磨站”模式。这种战略模式成功解决了水泥产业做大所遇到的“运输成本高，销售区域受限”的瓶颈问题。

T型战略最终达到了两个效果 一是构建了成本优势，这一方式比直接输出水泥产品节约一半的运输费；二是扩大了销售半径和生产规模。

水泥的制作过程是从矿山采集石灰石锻炼制成水泥熟料（简称熟料），再将熟料运至粉磨站制成可以使用的水泥，这样可以节约运输成本。而海螺水泥“大型生产线+矿山”模式也赋予了公司较低的单位生产成本。

（图片来自网络）

结论通过上面的初步了解，我们初步了解到海螺水泥是行业龙头，是全球最大的水泥企业。而水泥这个传统行业中，成本优势和规模优势是最重要的护城河。海螺历史上提出并一直践行的四大战略分别是 兼并重组、 T 型战略、区域控制和“走出去”进军海外。四大战略形成了集团化管理和国际化、区域化运作的经营管理新格局，成就了“世界水泥中国，中国水泥海螺”的美誉。

二、行业分析

行业空间分析:

从行业层面，行业需求峰值已过，但是需求在基建刺激下有望保持增长，2-3年内预计需求端不会大幅下滑。2014年，水泥产量达到峰值 24.9 亿吨。之后，水泥产量进入平台期，2015 年-2018 年维持在 22-24亿吨之间。2019 年全国水泥产量约为 23.3 亿吨，同比增长 6%，是近五年来增长最快的一年，行业盈利保持较好水平。 总之，在环保去产能政策高压下，水泥产能维持稳定，创造了比较好的竞争环境。

行业竞争格局

在淘汰落后产能和错峰限产政策的影响之下， 2010 年 -2019 年中国水泥熟料产能前十的企业，其产能集中度和市占率都不断提升。2019年水泥行业CR10为58%，相比去年提升1pct。中国水泥协会制定 的《水泥行业去产能行动计划(2018~2020) 》提出前十大企业集团的熟料产能集中度达到 70% 以上的目标。对于龙头企业，由于成本优势和规模优势，市占率会得到进一步的提升。

需求端

未来2-3年，水泥需求在基建及房地产投资韧性下，发生大幅下滑的概率较低，公司通过市占率提升仍能保持自身销量的增长。刚到消息，国家今年至2022年将推进150项重大水利工程建设，大概合约1.29万亿元“大项目”，主要包括抗洪减灾、水资源优化配置、灌溉节水和供水、水生态保护修复、智慧水利等五大类。所以海螺水泥在未来2年内的需求是有保底的。退一步讲，即使是在未来需求下滑中，公司可以重复历史上的兼并收购战略，在行业盈利下滑周期中通过兼并收购小水泥厂，进一步扩大规模，提升市占率，保持较高的盈利能力。

结论行业空间不大，最近几年维持相对稳定的状态；由于环保和供给侧改革等政策的实施，行业的集中度和市占率会不断提升；需求端随着“一带一路”和海外市场的开拓，作为龙头的海螺水泥未来3-5年是有需求保障的。

三、企业分析

1、全景表

概述

（1）从上表中很容易出，海螺水泥的业绩有一定的周期性。3年左右一个周期，但是16年供给侧改革和环保政策的实施后，海螺水泥越来越不像周期股了，业绩具有了一定的稳定性，且成长性也不低于优质消费股。（阅年报发现15年营收和利润大幅下降的因是固定资产投资和房地产投资增速均回落，水泥市场需求下降明显，水泥产销量均呈现负增长，同时市场竞争激烈，产品价格持续下降，所以行业盈利水平大幅回落。当年全行业利润总额约为 330 亿元，同比下降 57%，全国水泥企业 3,392 家，整体亏损面达 34%。）

（2）营收从345.08亿到1570.30亿，10年复合增长率为16.36% ；净利润从61.71亿到335.93亿，复合增长率为18.46%；净资产从350.03亿到1373.62亿，复合增长率为14.65%；增长性基本一致。

（3）10年净利润共1307.5 亿，经营性现金流共1781.29亿 ，经营性现金流与净利润之比（经现比）为1.36。经现比是一个衡量公司盈利情况是否真实的一个指标。一般这个指标越高，我们认为企业盈利质量越好，现金流充沛，赚取现金的能力非常强。海螺水泥的经现比为1.36，非常不错，而且这个是在我们不上的“水泥行业”中取得的，非常难得。

（4）10年ROE平均值为19.7%，超过15%，特别是17-19年这三年20%以上的净资产收益率，非常优秀。

（5）10年间毛利率均值30%以上，净利率20%以上，所以这根本不像一个传统的制造业嘛，真可以说是“石成金”。要知道大白马消费股伊利股份长期净利率不到10%呢，格力电器净利率也只有12%-15%之间呢。

2、核心竞争力分析

（1）成本优势。“T”型战略构成的成本优势一直以来是海螺的核心竞争力，与其他同行竞争对手相比，公司拥有区域内最大的单体产能和最低的生产成本。

（2）资源优势。安徽省矿产资源资源丰富。境内石灰石资源储量大、品位好，已探明储量 30 多亿吨。

（3）产能优势。2019年底，海螺熟料、水泥产能达到 2.53、3.59 亿吨，过去 10 年复合增速分别为 9.5%、13.0%，同期全国熟料复合增速为 6.6%。

（4）资金优势。财报中流动资产总额为 971.10 亿元，其中货币资金为549.77亿，交易性金融资产为167.82亿，合计717.59亿，占总资产1787.77亿的40%以上。说明公司资产非常过硬，资金雄厚。同时流动负债总额为274.21 亿元，流动比率为 3.541，非常优秀的指标，有利于公司在国内开展并购和产能的扩建。

3、风险提示

（1）公司所处水泥行业对建筑行业依赖性较强，与固定资产投资、房地产投资增速关联度较高。固定资产投资增速持续回落， 地方政府偿债压力加大， 重大工程项目资金到位不足，土地购置持续降温等风险因素，可能对水泥市场需求产生影响。

（2）煤炭和电力成本占熟料生产成本的 50%以上， 一旦煤炭价格由于政策变动或市场供求关系等因素影响出现较大幅度上涨， 将会带动本集团生产成本上升， 倘若由此造成的成本上涨无法完全传导至产品价格， 则会对公司盈利产生一定影响。

（3）水泥价格的变化。决定海螺水泥的不仅有产能和需求，同时水泥的价格也是重要因素。 目前我国水泥价格在去年7月份跌至两年低后，目前维持在高位，需要持续关注。

4、未来利润的增长

（1）产业链不断延伸打造新的增长。公司于 2015 年加速骨料业务的布局，当年新增骨料产能 900 万吨，总产能达到 2340 万吨；截至 2019年末，公司骨料产能 5530 万吨，骨料及石子的营业收入 10.22 亿，目前占营收的比重较低。从营收构成中发现，骨料是毛利率最高的产品。据有关资料报道从行业空间来，目前我国砂石年产量约 180 亿吨，按单价 30-50 元/吨计算，市场空间可达 5400-9000 亿元。

（2）市占率的提升。在国内把握行业供给侧结构性改革和国家加大环保治理的有利时机，利用规模优势，资金优势，不断并购一些小型水泥厂，进一步增强区域市场控制力，提升市场占有率。

（3）海外市场的扩建。紧抓“一带一路” 发展机遇，积极稳妥推进国际化发展战略，不断提升海外已投产项目运营质量， 加快已签约项目落地。公司于2011 年海螺在印尼南加建立了第一个生产基地，2019 年，公司海外业务收入已达 24.1 亿，保持高速增长。

四、估值分析

1、PE估值法

（注10年PE估值股）

从图中可以出中位值大约在11倍PE左右，最低值在6倍PE（2019年），最高值18倍左右。我们可以将估值区间修正为6-15倍PE之间。目前处于8.2左右（截止到周五，2月26日）。估值合理偏低估。如果能在8倍PE以下就好了，对应股价为6.5×8=52元。

2、PB估值法

（注10年PB估值股）

从图中可以出中位值大约在1.7倍PB左右，最低值在1倍PB，最高值2倍左右。目前处于1.9倍PB左右（截止到周五，2月26日。）如果能到19年的低即1.5倍PB，对应股价28.6×1.5=43元左右。

3、股息率估值法

海螺水泥经营稳健，是水泥行业中的龙头股。通过观察发现，对于这种价值龙头白马股，股息率在4%-5%之间，大概率认为是一个底部位置，可以分步建仓。所以如果以19年每股分红2元来计算，则建仓位置大约在40-50之间。

4、优秀个股下跌买入法。

通过观察发现如果大白马股公司的核心竞争力没有改变，一般调整20%-30%左右。除非遇到系统性风险或者行业调整，可能会加大波动率至40%-50%。前期股价高为63.5元，如果下跌20%，则为50.8元，若下跌30%，则为45.7元。

提醒一句估值是个系统工程，我们不能只用一个估值指标作为投资的依据，最好综合考虑，这样会给自己提供更大的安全边际。

因此，通过上述分析，海螺水泥建仓的价格最好为40-52之间。如果在50元以下配置，长期持有，我们基本不太可能会亏钱。

五、总结论

最为龙头企业的海螺水泥，具有强大的低成本优势，优秀的盈利能力，靠规模优势和资金优势不断提高市占率；同时与煤炭企业进行不断加强合作，以调节成本的变化；在国内并购小水泥厂的同时，也在不断发展国外市场。水泥是一个周期性的行业，一个企业不可能脱离于行业而存在，所以分析海螺水泥时一定要注意关注水泥价格的变化。目前在估值处于低估区域附近，可以买入一定的仓位，但不建议重仓。

免责声明   本仅作日常逻辑分析案例，不作为任何买卖依据，也不给任何买卖建议，请大家独立思考，股市有风险，入市需谨慎！