浙商证券给予康缘药业增持评级

浙商证券股份有限公司孙建近期对康缘药业进行研究并发布了研究报告《康缘药业2022Q3季报点评符合预期，看好营销改革弹性》，本报告对康缘药业给出增持评级，当前股价为13.18元。

　　康缘药业(600557)　　投资要点　　业绩表现疫情下恢复情况良好，看好Q4旺季业绩释放　　公司2022Q1-Q3营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为31.25、2.81、2.63亿元，同比分别增长20.97%、35.83%、27.30%；Q3单季度分析，公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为10.28、0.70、0.61亿元，同比分别增长26.25%、47.48%、38.70%。我们认为2022Q3公司营业收入恢复良好，连续四个季度单季收入10亿以上，走出了2020年注射剂降价影响低谷，体现了公司营销改革成效，我们持续看好2022Q4销售在疫情恢复性进一步改善。　　成长性分析口服液条线持续高增，华东地区恢复良好分产品线来看　　（1）口服液产品2022Q1-Q3公司口服液营业收入为7.15亿元，同比增长71.52%，主要系金振口服液销售高速增长所致；其中单Q3口服液营业收入同比增长49.60%，我们认为随着9月至次年1月流感高发季到来，金振口服液作为儿科感冒药将会迎来销售旺季，带动公司口服液产品同比增速保持在较高水平。　　（2）注射液产品2022Q1-Q3公司注射液营业收入为10.69亿元，同比增长17.11%，增长主要来自热毒宁注射液的恢复性增长，我们认为随着感冒高发季到来，2022Q4热毒宁口服液销售增速将会环比上升。　　（3）颗粒剂、冲剂产品2022Q1-Q3公司颗粒剂、冲剂营业收入为1.58亿元，同比增长64.86%，主要系杏贝止咳颗粒销售高速增长所致；　　（4）凝胶剂产品2022Q1-Q3公司凝胶剂营业收入为0.21亿元，同比增长554.4%，主要系筋骨止痛凝胶销售告诉增长所致。　　分地区来看　　2022Q1-Q3公司各地区营业收入均实现正增长，其中公司的主要销售区域华东地区受到2022H1疫情影响，2022Q1-Q3营业收入同比增速为9.68%，在所有地区中增速最低，但是单Q3同比增速为16.27%，环比恢复情况良好；其他地区中，华南地区和西南地区2022Q1-Q3营业收入同比增长较快，增速分别为30.93%、58.67%，原因是流感导致金振口服液和热毒宁注射液等抗感染药物销售增速较高。　　盈利能力毛利率短期承压，研发费用率上升　　公司2022Q1-Q3毛利率为70.71%，同比下降0.02pct，基本保持稳定；归母净利率为9.00%，同比上升0.98pct。单Q3来看，公司毛利率同比下降1.21pct，原因是公司生产所需核心中药材价格涨幅较大，2022Q4成本压力有望得到缓解；单Q3归母净利率同比上升0.98pct，原因主要是销售费用率下降（2022Q3公司销售费用率同比下降1.58pct），这也体现出公司在营销改革下对销售费用的管控能力逐步提升。　　经营质量分析经营性现金流远超净利润，营运效率明显提升　　从现金流质量来看，2022Q1-Q3公司经营活动现金流净额为6.13亿元，其中单Q3现金流水平为2.38亿元，远高于净利润水平；从资本结构来看，截至2022Q3，公司资产负债率为22.64%，同比下降1.52pct，处于过去20年最低区间；从经营效率来看，2022Q3公司应收账款周转率为4.17，同比增长1.3，存货周转率为3.18，同比增长1.05，公司营销改革成效逐步释放，使下游回款加速，运营效率提升。　　战略分析渠道管理持续推进，助力实现股权激励目标　　从各项财务指标来看，公司的各项资产周转率和资产负债率等指标均出现明显改善，这体现出公司营销改革已经初显成效。截至2022Q3，医院主管已基本配备齐全，公司在医院主管制下渠道管理结构更为扁平化，可以明确每家医院的考核指标，保证口服和注射剂销售条线得到区分，公司核心药品金振口服液和热毒宁注射液在此模式下均保持较高增速。　　盈利预测与估值　　我们预计2022-2024年公司营业收入分别为44.52/54.64/66.41亿元，同比增长22.02%/22.74%/21.53%；归母净利润分别为4.00/4.94/6.10亿元，同比增长24.84%/23.34%/23.69%；对应当前PE分别为19.53x/15.83x/12.80x，维持“增持”评级。　　风险提示　　疫情影响院端销售的风险；营销改革进度不及预期的风险；新药研发节奏不及预期的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，兴业证券孙媛媛研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为48.17%，其预测2022年度归属净利润为盈利5.31亿，根据现价换算的预测PE为14.81。

最新盈利预测明细如下

该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级8家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为17.56。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，康缘药业（600557）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力一般，营收成长性较差。财务相对健康，须关注的财务指标包括应收账款/利润率。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围0 ~ 5星，最高5星）

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