读《巴菲特致合伙人的》1956-1970有感

这篇读后感的来源是因为了读了 梁孝永康 老师整理的《巴菲特致合伙人+致股东的全集》PDF版本，非常感谢梁老师的辛苦的整理，能有缘读到巴菲特的历年著作，深感荣幸！

为什么会读这本书？

主要是源于资本市场近两年来带来的困惑。

我们都知道，近两年来“核心资产”的概念在我国的A股市场越来越盛行，所以就有很多投资者朋友们秉承一定要买好的，一定要买核心资产这样的股票，即使它的估值当下来很高，但长期一定很便宜，所以很多人就买了1100元的茅台、80多的恒瑞医药、30多的爱尔眼科等等这些曾经都很“便宜”的当前被称为“核心资产”的股票。

这些股票都有一个特，就是“贵”。现在市盈率都30倍以上、甚至50、80倍，起来都挺抗跌的，起来还得继续往上涨，贵一定有贵的道理等等。

那么问题来了，我到底是买这些核心资产还是在核心资产行业里面找些价值1块钱现价只卖5毛钱的东西呢？

相很多朋友在心中都会有自己的答案和选择，但我想巴菲特这位投资大师到底是怎么想的呢？在早期致合伙人的里会不会有答案呢？我们可以带着这个问题，接下来的章。

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巴菲特是1956年5月成立了巴菲特合伙基金，并在1969年5月解散了巴菲特合伙基金。合伙基金时期是巴菲特事业的早期阶段，他的个人资产从100美元增长到了2000万美元。巴菲特完成了早期的始资本积累。在解散了合伙基金之后，从1971年开始，巴菲特主要的重心并非放在了炒股上，而是公司的经营上和商业上，开启了一次浩浩汤汤的复利滚雪球的伟大事业。

我们先来巴菲特早期合伙基金的战绩。

从上图就可以知道，1957-1968年，巴菲特合伙基金的复利为31.6%，扣除管理费后合伙人的年化复利收益率为25.3%，而道琼斯工业指数年化收益仅仅9.1%，合伙基金每年跑赢指数22.5%，非常的牛X！这意味着1957年投入的1万美元，到1968年，共12年的时间变成了27.1万美元，增长26.1倍。

同时，在这个时期道琼斯工业指数也处于一个慢牛的时期，指数年化收益率9.1%，已经高于巴菲特的预期3个百分了，可以说，天时、地利、人和使得巴菲特用了12年的时间就完成了始资本积累。但是巴菲特为什么要解散合伙基金呢？

中提到了其中一个因是指数涨幅过快，使得巴菲特很难找到很好的投资机会；另一个比较重要的因是巴菲特已经完成了始资本的积累，中也说到了自己动力不足，已经对此项工作没有什么过多的期待，另外指数处于高位。还有一个重要的因是基金经理哪有那么好当的啊？！巴菲特过去10多年一直要不断的和它的合伙人沟通他的投资理念，同时在市场疯狂的时候巴菲特到的是风险，而很多合伙人到的只是跑输其他人。

也就是说，当市场高涨的时候，人人都变得自，人人都成了股神，哪还有什么感恩和理智啊。自然巴菲特受迫于业绩的压力自己也是很难受的，所以巴菲特就不想给这些合伙人打工了呗。

当然在解散合伙人基金的时候，巴菲特还是给了合伙人选择，是要股票？还是要现金？结果是大多数人都赎回了股票，变成了现金，只有少数的几个人一直跟着巴菲特发了大财。这就是血淋淋的现实，选择大于努力.......

再插个题外话，在历史上，10-20年的周期上，能做到20%以上的年复合收益的基金经理有好几个，还有很多比巴菲特还高的收益率，但是这些人大都赚到了自己觉得足够多的钱退休了或者再40、50多岁才开始做价值投资，所以就没有继续完成复利的积累，而复利最奇迹的就是越往后越邪乎~ 没有人像巴菲特一样坚持了60多年的价值投资，才成就了巴菲特。而从20多岁就发现了投资的奥秘，并一直坚持着走下去，这就是巴菲特最难能可贵之处。

总的来说，开始投资很早，很早就发现价值投资的奥秘；然后，不断的坚持，恪守自己的能力圈，不畏浮云遮望眼。

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说了这么多巴菲特解散合伙基金的因，我们来细细学习一下巴菲特早期是怎么做投资的？

巴菲特早期成立合伙人之初，就将自己的投资分为低估类、控制类、套利类。

低估类很容易理解，就是寻找打折卖的股票，然后买入持有。这就是早期的烟蒂股，值1块钱的东西，5毛钱能买到，等待价值回归，等他回到1元钱之后卖出，这类股票占了巴菲特主要的仓位。这类股票的特是可能好几个月、几年才涨，需要很多的耐心，同时遇到熊市的时候跌的更多，市场好的时候涨的也更多，就是大家所说“弹性好”，索性就是有“安全边际”，但是波动非常的大。这类的股票，达到目标价后巴菲特也就卖了。

还有一类就是基于产业视角的低估类，什么意思？就是更加注重商业模式，而不是单纯的捡烟蒂。这也是低估类的一部分。

第二类，就是控制类，控制类的意思就是巴菲特买入这家公司的股票，然后成为股东，对公司进行整改，然后进行经营，或者弄好后找个合理的价格卖出，这类就是比较耗费精力，占比也不是很高。而且，这类的投资有一些就是从低估类转过来的，就是说，他买入一家低估类的股票，很长时间没有人发现他的价值，那他就继续买、继续买，买很多就买成股东了，就变成了控制类股票。

第三类，套利类，对我们个人投资者来讲根本没有机会，也就没有关注了。注意这个不是说的短线炒股套利。

下面描述下巴菲特在此期间的投资观

1、关于低估类股票

巴菲特这些年来，我们的投资中，低估的股票是占比最大的一类，这类投资赚的钱比其他两类都多。

此类投资有时候很快会获利，很多时候要用几年时间。买入时，基本不知道这些低估的股票怎么能涨，但是正因为暗淡无光，正因为短期内不到任何利好因素带来上涨，才能有这么便宜的价格。付出的价格低，得到的价值高。

低估类的涨跌受大盘影响较大，就算便宜，一样会下跌。当市场暴跌时，低估类的跌股不亚于道指。长期来，我相低估类会跑赢道指，在像1961年这样的大涨行情中，我们的投资组合里的低估类表现最佳。

在市场下跌时，这类投资也最脆弱。

——巴菲特致合伙人的1961

2、关于保守

巴菲特不是因为很多人暂时和你意见一致，你就是对的。不是因为重要人物和你意见一致，你就是对的。当所有人都意见一致时，这是考验你的行为是否保守的时候。在很多笔投资的过程中，只要你的前提正确、事实正确、逻辑正确，你最后就是对的。只有凭借知识和理智，才能实现真正的保守。

——巴菲特致合伙人的1961

巴菲特谈保守我们不因为重要的人、善辩的人或大多数人赞同我们，而感到踏实。我们也不因为他们不赞同我们，而感到踏实。民意调代替不了独立思考。有时候我们会释然一笑，这是因为我们找到了一个投资机会，我们能懂、事实清楚明了、一眼就能出来该怎么做。遇到这种情况，不管是常规，还是非常规，不管其他人同意，还是不同意，我们都觉得自己是在保守的投资。

——1964年

3、跑赢指数很难

我的理解读1957-1964年，巴菲特的思想始终是并不欢迎道指快速上涨，他的投资难以追赶上指数，因为他觉得长期下来跑赢指数很难。对他来讲，真正厉害的地方在于道指下跌，它比道指少跌就是赚了，就是成功了。

这，就是他早期的投资理念吧，也是他早期对待市场的态度吧。

另外，巴菲特更关注公司的整体运营情况，如果运营在提升，即使股价没有跟上，他也是十分踏实的。在买入的时候，更愿意到公司盈利改善、资产价值提升，股票毫无反应。

4、巴菲特一直认为道指的合理平均年化收益率为6%-7%

5、别让频繁失常的报价左右了自己的判断，别把本来的优势变成羁绊自己的劣势。——摘自1966年

6、得有多远？

巴菲特如果我们1966年的业绩低五个百分，如果在去年的市场环境中，这只股票还是价格低廉，我们能一直大量买入，从长远的角度考虑，我们最终获得的收益会远远更高。

——1967年

巴菲特在相对低估类中，我们集中投资，所以必然给短期业绩带来巨大波动，有些波动肯定是令人不快的。我向合伙人报告的周期是一年，其实在一年之内，我们有过较大的波动。报告的太频繁不是好事，我们的投资着眼于长远，总盯着短期业绩容易走偏。

我的理解市场价格低估保持的时间越长，那么我们就越有机会以低廉的价格买入更多，长远收益也更高。

然而，如果低估的股票回归合理价格，也就很难再找到投资机会了。

7、幸福的烦恼

过去10年道指涨了1倍多，巴菲特也有了幸福的烦恼，在市场上没法轻而易举的找到便宜的投资标的、市场变得“极度亢奋”，现在变得对高超业绩的追求已不复当年那么强烈。

8、定量分析和定性分析

巴菲特市场上投资者分为两派定性派和定量派，一个极端是纯粹的定性派主张“挑好公司买（前景好、行业状况好、管理层好），不用管价格”；另一个极端的定量派主张“挑好价格买，不用管公司和股票”。巴菲特这些年真正赚大钱的是定性的，“准了的大概率机会”，至于定量分析的投资机会，用不着的多准，赚钱赚的更稳。

1967年，巴菲特说便宜货已经绝迹了，或许因为过去二十年里，没再出现30年代时的经济危机，没有人们对股票厌恶，就没有遍地都是的便宜货。摆在我们面前的现实是用定量方法能找到便宜货的方法已经绝迹了，我们赖以维生的主食没了。

9、股价上涨带来的伤害

在证券市场中，大量资金任何形式的亢奋，都可能给所有市场参与者带来伤害。我无意预测股市走向。经验告诉我们，猜测具体会是什么时间毫无意义。

——1967年

10、合理的价格买好公司比廉价的价格买烂公司

巴菲特在数年前买了很廉价的位于曼彻斯特的Waumbecf纺织厂，事实证明是个错误，他们再怎么努力，旧的问题好不容易解决，新的问题又会冒出来。至此，老巴得到一个结论
所谓有“转机”的公司，最后鲜少有成功的案例，所以预期把时间与精力花在购买廉价的烂公司上，还不如以合理的价格投资一些体制好的企业。

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过以上的内容，不知道大家对开篇提出来的问题是否有了更好的答案？到底是不价格挑好公司买还是只价格不管公司买股票呢？

其实，过我这么多的章的朋友们肯定了解我，对于只价格不管公司买股票是不可能的，而只公司不价格不就是在买一个大蓝筹的泡沫回家么？可能套不住，但是长期下来肯定是没有大多的收益率的，只要公司业绩增速下滑，还会有那么高的估值吗？显示是不可能的。另外一个拥抱大蓝筹阿泡沫的人不是真的巴菲特眼中的保守，没有保守在资本市场是很难存活下去的，更不用谈收益了。

在我来，市场给任何一个行业高估值，只能说这个行业来到了景气周期，但是我们并不知道景气周期什么时候结束，甚至我们都不知道经济周期是怎么来的，那就没法保证在差的周期里全身而退，什么是差的周期？就是15PE以下的贵州茅台。周期性的轮转是最大的风险，而它一定会轮转，这就是必然性。

如果一个行业里有高估值和低估值之分，如果差距不大，都不高估，我宁可选经营更优秀的公司，哪怕多付出成本，毕竟每次考试人家考高分的概率大些。而如果一个行业里的估值差距较大，而低估值的公司经营状况尚可，增速稳定，市场对它预期不高，市场对它爱答不理的，这正是我所喜欢的，低调又又潜力。

我们都知道P=PE*E，PE是估值（盈利预期），E是每股盈利，如果该公司每股盈利增长，低估值保持不变（已经很低了，当然可能更低，但不会波动太大），那么股价必然随盈利稳定增长，那么如果预期变高，市场中有人认可和待见它了，PE自然就提升。我们知道PE的变化是很正常的，一家公司一年的PE变化都可能从30到20，也可能从30到50，这都取决于市场情绪，而这种市场情绪也是必然会到来的。

所以，总的来说，从周期性、PE、E三方面考虑的话，如果两家公司估值相差很悬殊，我一定会第一时间选择那个大家伙对它爱答不理的公司的，因为潜在收益更高，风险更低。巴菲特成立合伙基金的时候，预期收益就是每年跑赢指数10%，而指数预期收益率6-7%，也就是巴菲特对自己的年化收益预期是16-17%，而实际上它的年化收益超过了30%，就是用这种简单有效、寻找低估的方法来获得了自己早期的始资本。

现在，市场流行什么投资者去追什么，总以为去追了这10%就进自己的腰包了，其实梁老师一句话说得好，“你永远也赚不到超出你认知范围之外的钱，除非你靠运气，但是靠运气赚到的钱往往靠实力亏掉，这是种必然，你所赚到的每这份钱都是因为你对这个世界认知的变现，你所亏的每一分钱也是因为你对这个世界认知的缺陷。这个世界最大的公平在于当一个人的财富大于自己认知的时候，这个世界有一百万方法来收割你。直到你的认知与财富相匹配为止。”

芒格说40岁之前没有真正的投资者，其实很对，没有一定的阅历就很难静下来，很难有耐心去等待和坚持，对于投资来讲，无为比“有为”更重要，修的是一番心性。

都说简单的东西最难懂，最难实践，因为太过无聊，我们就总想做什么，“老人言”其实都是真言，我们生活着、经历着，其实很多时候就是在逐渐的悟道那些我们曾经不屑于顾的“老人言”。

今年到目前为止，还没有调仓换过股，这是在前两年是不可能的，尤其是出现周一那种大盘3000多只股票跌停的时候，以前更想调仓换个股，拉低一下持仓的成本，基本上每次大跌都会做的一件事，这其实从行为金融学的角度来讲，就是想通过操作来舒缓内心的焦虑（可能并没有感受到这种焦虑），或许这种焦虑是在潜意识里的，我们自己并未察觉，但是这些行为我们是有的。

耐心一、淡定一些、迟钝一些、慢一些，

投资的成绩就会更好一些。

要知道，好的投资机会一定是可以让你慢慢买的，我们到前天大跌了，昨天反弹了，今天继续反弹，就有人懊悔前天为什么没抄底，昨天为什么把前天抄底的给卖了，以上这种懊悔的心理简直太多了，也是散户的典型心理吧，这也是在被市场牵着鼻子走的典型心理吧。

我们试着换一个角度想，当初买这只股票是不是中了这家公司的长期发展？中了这家公司的价格？是不是要估值、获利达到XX%后再卖出？

那么，波动又有什么意义呢？

没意义。

只对于想要卖出的人有意义。

那么下跌的时候抄底对吗？

那得分怎么，如果是觉得市场给了一个捡便宜股权的机会，肯定是非常好的，因为你不会期待短期获利卖出。只要你期待短期获利后卖出，我觉得就是一件非常危险的事儿，就算抄到了底也赚不到什么钱。

而且我认为市场反应的时间总会比你预期的要长一些或者短一些，这就是短期的市场，不可预测性。